Portadilla

Créditos

Alicia Bárcena

Secretaria Ejecutiva

Antonio Prado

Secretario Ejecutivo Adjunto

Osvaldo Kacef

Director de la División de Desarrollo Económico

Ricardo Pérez

Director de la División de Documentos y Publicaciones

www.cepal.org/de

El Estudio económico de América Latina y el Caribe es un documento anual de la División de Desarrollo Económico de la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL). La elaboración de la presente edición, 2010-2011, estuvo encabezada por Osvaldo Kacef, director de la División, mientras que la coordinación general estuvo a cargo de Jürgen Weller.

En esta edición, la División de Desarrollo Económico contó con la colaboración de la División de Estadística y Proyecciones Económicas, la División de Comercio Internacional e Integración, las sedes subregionales de la CEPAL en México, D.F., y Puerto España, y las oficinas nacionales de la Comisión en Bogotá, Brasilia, Buenos Aires, Montevideo y Washington, D.C.

La primera parte, “La economía de América Latina y el Caribe en 2010-2011”, fue escrita por Osvaldo Kacef, con insumos preparados por Vianka Aliaga, Claudio Aravena, José Manuel Arroyo, Rodrigo Cárcamo, Fernando Cantú, Juan Pablo Jiménez, Luis Felipe Jiménez, Cornelia Kaldewei, Sandra Manuelito, Ramón Pineda y Jürgen Weller. La segunda parte, “Modalidades de inserción externa y desafíos de política macroeconómica en una economía mundial turbulenta”, fue elaborada por Luis Felipe Jiménez y Sandra Manuelito. Para ello, se utilizó material preparado por los consultores Ricardo Carneiro, Roberto Frenkel y Roberto Zahler, así como insumos preparados por funcionarios de la División de Desarrollo Económico y otros participantes de un taller que se realizó en abril de 2011 en Santiago. El Ministerio Federal de Cooperación Económica y Desarrollo de Alemania y la Agencia Alemana de Cooperación Internacional (GIZ) colaboraron con el financiamiento de este taller.

Las notas sobre los países se basan en los estudios realizados por los siguientes expertos: Martín Abeles (Argentina), Olga Lucía Acosta y Alejandra Corchuelo (Colombia), Dillon Alleyne (Guyana y Jamaica), Claudio Aravena (Ecuador), José Manuel Arroyo (Paraguay), Rodrigo Cárcamo (Venezuela (República Bolivariana de)), Álvaro Fuentes (Uruguay), Juan Alberto Fuentes (Cuba), Randolph Gilbert (Haití), Michael Hendrickson (Bahamas y Belice), Luis Felipe Jiménez (Chile), Beverly Lugay (Unión Monetaria del Caribe Oriental), Sandra Manuelito (Perú), Rodolfo Minzer (Panamá), Carlos Mussi (Brasil), Ramón Padilla (Costa Rica y México), Benjamin Rae (Bolivia (Estado Plurinacional de)), Juan Carlos Rivas (Guatemala), Kelvin Sargeant (Barbados, Suriname y Trinidad y Tabago), Francisco Villarreal (El Salvador y República Dominicana) y Willy Zapata (Honduras y Nicaragua). Benjamin Rae revisó las notas de los países del Caribe.

Claudio Aravena, Fernando Cantú y Sandra Manuelito realizaron las proyecciones económicas. El procesamiento y la presentación de la información estadística estuvieron a cargo de Alejandra Acevedo, Vianka Aliaga, Leandro Cabello, Jazmín Chiu, Diana Fajardo, Rodrigo Heresi, Isabel López y Damián Vergara.

Notas

En esta publicación, el término “país” se refiere a entidades territoriales, ya sean Estados conforme al derecho y a la práctica internacionales o territorios para los cuales se mantienen datos estadísticos en forma separada e independiente.

La palabra “dólares” se refiere a dólares de los Estados Unidos, salvo cuando se indique lo contrario.

En los cuadros, los tres puntos (…) indican que los datos faltan, no constan por separado o no están disponibles; una raya (-) indica que la cantidad es nula o despreciable, y la coma (,) se usa para separar los decimales.

Publicación de las Naciones Unidas

ISBN: 978-92-1-121800-8 • ISSN impreso: 0257-2176 • ISSN CD-ROM: 1811-4970

E-ISBN: 978-92-1-055203-5

LC/G.2506-P • Número de venta: S.11.II.G.3

Copyright © Naciones Unidas, octubre de 2011. Todos los derechos están reservados

Impreso en Santiago de Chile • 2011-551

La autorización para reproducir total o parcialmente esta obra debe solicitarse al Secretario de la Junta de Publicaciones, Sede de las Naciones Unidas, Nueva York, N.Y. 10017, Estados Unidos. Los Estados miembros y sus instituciones gubernamentales pueden reproducir esta obra sin autorización previa. Solo se les solicita que mencionen la fuente e informen a las Naciones Unidas de tal reproducción.

Índice

Presentación

Resumen ejecutivo

Parte 1

La economía de América Latina

y el Caribe en 2010-2011

Parte 2

Modalidades de inserción externa y desafíos de política macroeconómica

en una economía mundial turbulenta

Presentación

La edición número 63 del Estudio económico de América Latina y el Caribe corresponde al bienio 2010-2011, período durante el cual América Latina y el Caribe se mantuvo en la senda de la reactivación de sus economías después de la crisis financiera y económica global que golpeó a la región en la segunda mitad de 2008 y en 2009. Esta reactivación, apoyada por una recuperación con características inéditas de la economía mundial y por las políticas macroeconómicas aplicadas en la propia región, se inició en el segundo semestre de 2009 y mostró un dinamismo inesperado en el año 2010. En 2011 la recuperación persistió, si bien el crecimiento económico se desaceleró por razones tanto externas como internas.

En la primera parte de este Estudio económico se analizan las características de la reactivación y los factores que explican su fortaleza inicial, así como su moderación posterior. Se destacan las diferencias entre los países y las subregiones, además de los retos que enfrentan en el contexto de una economía con abundante liquidez y altos precios de los principales productos básicos. Se muestra cómo la reactivación se expresó en la evolución de la actividad económica, los mercados laborales y el sector externo, y se examina cómo las políticas macroeconómicas se ajustaron a los desafíos que surgieron en el contexto posterior a la crisis. Por otra parte, se hace énfasis en la incertidumbre que caracteriza a la economía mundial, en los factores de riesgo que de ahí se desprenden para el crecimiento de la región y en los factores internos que llevan a proyectar otra, si bien moderada, desaceleración del crecimiento para el año 2012. Esta primera parte del Estudio se apoya en un extenso anexo estadístico.

En la segunda parte de este Estudio económico se analizan con detalle los retos que presenta un contexto de elevada liquidez en los mercados financieros internacionales y altos precios de los productos básicos más importantes. Se destacan los contrastes que implica este contexto externo para países que se caracterizan por marcadas diferencias respecto de las pautas de su comercio exterior así como el grado de su vinculación con los mercados financieros internacionales y la profundidad de sus sistemas financieros internos. Se revisan los instrumentos macroeconómicos a disposición de los formuladores de política en este contexto y se discuten sus ventajas y desventajas, tanto para enfrentar los retos de corto plazo como en la perspectiva del desarrollo sostenido a largo plazo.

Finalmente, se analiza la coyuntura de los países de América Latina y del Caribe durante 2010 y el primer semestre de 2011. Las notas de cada país se acompañan de cuadros que muestran la evolución de los principales indicadores económicos. Estas notas, al igual que el anexo estadístico específico para cada país, se publican en el CD-ROM que se adjunta a la versión impresa, así como en la página web de la CEPAL (www.cepal.org). Los cuadros del anexo estadístico permiten visualizar rápidamente la información de los últimos años y crear cuadros en hojas electrónicas. En este disco se encuentran también las versiones electrónicas de la primera y la segunda parte.

La fecha límite para la actualización de la información estadística de la presente publicación ha sido el 30 de junio de 2011.

Resumen ejecutivo

Luego de la contracción experimentada en 2009, el PIB de América Latina y el Caribe creció un 5,9% en 2010, aunque como es característico en la región se evidencia una gran heterogeneidad al evaluar el desempeño específico de los países. Este comportamiento del PIB estuvo impulsado por un elevado dinamismo de la demanda interna, tanto del consumo como de la inversión, así como por el aumento de la demanda de origen externo. En lo que respecta a la demanda interna, el crecimiento del consumo privado (5,9%) se sustentó en la mejora de los indicadores laborales, tanto en términos de empleo como de salarios, a las mejores expectativas respecto del desempeño de la economía, al aumento del crédito al sector privado y, en algunos países, a la recuperación de las remesas de emigrantes. Por su parte, el consumo público se expandió a tasas más moderadas (3,9%) y la inversión aumentó un 14,5%, destacándose el dinamismo en maquinaria y equipos. En cuanto a la demanda externa, el crecimiento de las exportaciones de bienes y servicios fue particularmente notable en los países del MERCOSUR, El Salvador, México, Nicaragua y la República Dominicana, cuyas tasas de expansión fueron superiores al 10%. Al mismo tiempo, el mencionado elevado dinamismo de la demanda interna regional (7,5%) indujo un alza, superior al 10%, de las importaciones de bienes y servicios a precios constantes.

Para 2011 la CEPAL proyecta una tasa de crecimiento del PIB regional del 4,7%, lo que implica un aumento del 3,6% en el PIB por habitante. Este crecimiento será el resultado de la consolidación de la recuperación que las economías de América Latina y el Caribe iniciaron en la segunda mitad de 2009. Sin embargo, la pérdida paulatina del dinamismo de la economía internacional y, en algunos casos, el retiro gradual de las políticas públicas adoptadas en la región para enfrentar la crisis, contribuirían a explicar la desaceleración del crecimiento con respecto al observado en 2010. Asimismo, y aunque se prevé un contexto externo menos favorable y un entorno interno caracterizado por tensiones en relación con la evolución de algunas variables macroeconómicas que dan lugar a complejos dilemas de política para las autoridades económicas de los países de la región, se espera un crecimiento regional de un 4,1% para 2012, equivalente a un aumento del 3,0% del producto por habitante.

La evolución de la actividad de las economías de América Latina y el Caribe en el futuro cercano se basa, en gran medida, en el impulso del consumo privado, que a su vez obedece a los mejores indicadores laborales y al aumento del crédito. Al mismo tiempo, las expectativas favorables respecto de la evolución de la demanda interna y el agotamiento de la capacidad productiva ociosa, en un contexto de mayor disponibilidad de crédito, están dando lugar a un aumento de la inversión.

Asimismo, el sostenimiento del crecimiento y la consecuente mayor capacidad de generar empleo de las economías de la región anticipan una nueva reducción de la tasa de desempleo, que en 2011 se proyecta entre un 6,7% y un 7,0%, con lo que la tasa de desempleo alcanzaría niveles inferiores a los existentes antes de la crisis. Además, la evolución del empleo asalariado formal en una serie de países, que en la primera parte de 2011 estaría aumentando su participación en el empleo total, indica una mejora de la calidad de los puestos de trabajo creados. Este contexto de crecimiento y de mejora (cuantitativa y cualitativa) de los indicadores laborales permite augurar un nuevo avance en los indicadores de pobreza.

Por otra parte, el aumento de los precios de los productos básicos, y en especial de los alimentos y los combustibles, en el marco de un significativo crecimiento de la demanda interna, presiona al alza la tasa de inflación y ha comenzado a colocar a los bancos centrales de la región frente al renovado dilema de priorizar la estabilidad de precios o tratar de defender en alguna medida la competitividad de los sectores productores de bienes exportables y sustitutivos de importaciones, en un momento en que la combinación de una elevada liquidez internacional y la solidez de algunas economías latinoamericanas, sumada en varios países a la masiva entrada de divisas a causa de los altos precios de los bienes básicos de exportación y un renovado apetito de los inversionistas extranjeros por realizar inversiones en los países emergentes, se traduce en una fuerte presión a la apreciación de los tipos de cambio de la región.

La situación descrita plantea una serie de riesgos y dificultades tanto en el corto plazo como en el mediano y largo plazo. Por un lado, la mayor entrada de flujos financieros estaría aumentando la vulnerabilidad de la región a movimientos de capitales especulativos, con el agravante de que la magnitud de los recursos involucrados podría exceder la capacidad de los sistemas financieros, dando origen a burbujas en los precios de los activos financieros y en los mercados inmobiliarios. Más allá del corto plazo, la apreciación del tipo de cambio real puede afectar al componente externo de la demanda de bienes, en especial en un escenario de pérdida de dinamismo del comercio mundial como el que puede derivarse de una disminución del crecimiento de las naciones desarrolladas como la que se proyecta a mediados de 2011. Así, la ocurrencia simultánea de apreciaciones del tipo de cambio real y el aumento de los precios de los productos básicos operan como un incentivo para una especialización intensiva en la producción y exportación de bienes primarios, aumentando la vulnerabilidad de las economías de la región a los choques externos y posiblemente generando mayor volatilidad en los agregados macroeconómicos internos, afectando negativamente la capacidad de las economías de crecer, de generar empleo productivo y de disminuir la desigualdad.

Vale la pena reiterar que, si bien los riesgos no son inminentes, la situación debe considerarse con cautela, lo que aconseja aprovechar la coyuntura favorable para fortalecer la posición externa de la región y generar ahorros en el sector público de modo de recuperar el espacio de políticas que se contrajo en la crisis. Por otra parte, las medidas como los controles o limitaciones a la entrada de capitales de corto plazo también contribuirían a disminuir la vulnerabilidad de la economía. Estas recomendaciones, por otra parte, son compatibles con la necesidad de contener la apreciación cambiaria referida anteriormente. En este sentido, la reconstrucción del espacio fiscal resulta de vital importancia para los países de la región, ya que contribuiría no solo enfrentar los tradicionales desafíos de las políticas públicas (necesidad de aumentar la inversión en capital físico y social) sino también a atender algunos desafíos que se plantean a partir de la evolución del escenario internacional. El incremento del ahorro del sector público permitiría tener una política monetaria menos contractiva y ayudaría a reducir la tensión entre las estrategias antinflacionarias y cambiarias.

En la segunda parte del documento se analizan los retos que emanan de un contexto caracterizado por altos precios de productos básicos y elevada liquidez que se vuelca hacia activos latinoamericanos. Los países latinoamericanos y caribeños que se encuentran en esta situación tienen la oportunidad de aprovechar estos recursos para estimular el crecimiento a largo plazo, pero enfrentan desafíos como una mayor presión inflacionaria, la pérdida de competitividad por procesos de apreciación de sus monedas y la amenaza de la “reprimarización” de su estructura productiva.

Las economías de la región disponen de una serie de instrumentos para contener los efectos negativos de este contexto internacional que, además de que conllevan costos, no suponen una efectividad asegurada y pueden generar efectos secundarios no deseados. En este contexto el reto para los encargados de la formulación de políticas consiste en diseñar la adecuada combinación de instrumentos que tome en cuenta las características específicas de la inserción comercial y financiera de cada país para crear un entorno favorable a la inversión, el empleo y la mejora del bienestar de la población en general.

Parte 1

La economía de América Latina

y el Caribe en 2010-2011

Capítulo I

Panorama regional

A. Introducción

En el gráfico I.1 se muestra que, como ha ocurrido en los últimos años, las mayores tasas de crecimiento se observan en América del Sur, con una tasa proyectada del 5,1% para 2011. Se espera que la subregión centroamericana en su conjunto, en la que se destaca el sostenido dinamismo que presenta la economía de Panamá, crezca un 4,3%, y las economías del Caribe, un 1,9%.

El crecimiento de las economías de América Latina y el Caribe en 2011 se basa, en gran medida, en el impulso del consumo privado, que obedece a la mejora de los indicadores laborales y el aumento del crédito. Al mismo tiempo, el agotamiento de la capacidad productiva ociosa originado en el sostenimiento de la demanda interna, en un contexto de mayor disponibilidad de crédito está dando lugar a un aumento de la inversión que, de esta forma, recupera los niveles alcanzados antes de la crisis.

Asimismo, el crecimiento sostenido está repercutiendo de manera positiva en la capacidad de creación de empleo de las economías de la región y esto permite esperar una nueva reducción de la tasa de desempleo, que se proyecta entre un 6,7% y un 7%. De esta manera, la tasa de desempleo podría ubicarse por debajo de los niveles previos a la crisis, en el marco de una mejora de la calidad de los puestos creados, como lo sugiere el aumento de la participación del empleo asalariado formal en el empleo total que se observa en una serie de países en la primera parte de 2011. La continuidad del crecimiento y la mejora (cuantitativa y cualitativa) de los indicadores laborales permite augurar un nuevo descenso de los indicadores de pobreza.

Gráfico I.1

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASAS DE CRECIMIENTO

DEL PIB, 2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales.

a Datos preliminares.

El alza de los precios internacionales de los alimentos y los combustibles, en el contexto de un aumento de la demanda interna, ha dado lugar a la aparición de presiones inflacionarias. Como consecuencia, se aprecia un relativo endurecimiento de la política monetaria en varios países de la región, que tiende a incrementar el diferencial entre las tasas de interés internas y las internacionales, lo que, en un coyuntura caracterizada por una abultada liquidez internacional, presiona hacia la apreciación de los tipos de cambio regionales. Los países de la región continúan incrementando sus reservas internacionales, pero este aumento ya no responde tanto al saldo de la cuenta corriente (que en la mayoría de los países es crecientemente deficitaria) sino al de la cuenta financiera y, en especial, a las operaciones de menor plazo relativo.

Considerando la importancia de estos temas, tanto para el manejo de la política macroeconómica de corto plazo como para la asignación de recursos y la definición de los patrones de especialización productiva, los capítulos conceptuales de este documento se dedican al análisis de la política macroeconómica y, en particular, de sus consecuencias sobre el tipo de cambio bajo diferentes modalidades de inserción en la economía internacional. El resto de este capítulo está estructurado del siguiente modo: en la sección B, se analiza la situación por la que atraviesa la economía internacional; en la sección C, se estudia el comportamiento de los principales agregados macroeconómicos internos y externos, en tanto que la sección D se dedica a analizar las políticas macroeconómicas y los desafíos que enfrenta la región en este sentido, así como a evaluar las perspectivas concernientes al crecimiento económico.

B. La economía internacional

El producto mundial se recupera más lentamente de lo esperado de los efectos de la crisis financiera global, lo que ha obligado a revisar las estimaciones sobre la evolución del nivel de actividad global. Para 2011 se proyecta un crecimiento del 3,3%, en tanto que para 2012 se estima un crecimiento del 3,6%[1]. El escaso dinamismo observado en la economía mundial y especialmente en los países más desarrollados está indudablemente ligado a las dificultades de esos mercados financieros, asociadas, entre otros factores, al desendeudamiento de las familias, las debilidades del mercado inmobiliario y los problemas relativos a las deudas soberanas de algunos países europeos. Al mismo tiempo, la creciente preocupación por la sostenibilidad de la deuda pública de las mencionadas economías está dando lugar a un sesgo crecientemente austero en las finanzas públicas, lo que añade otro elemento negativo a las perspectivas de crecimiento.

1 Véase Naciones Unidas, World Economic Situation and Prospects. Monthly Briefing, Nº 32, Nueva York, Departamento de Asuntos Económicos y Sociales (DAES), junio de 2011.

Se espera una tasa de crecimiento del 2% para el conjunto de economías desarrolladas durante 2011, que podría incrementarse al 2,4% en 2012. Por las razones mencionadas, se prevé una frágil recuperación de la economía estadounidense, cuya tasa de crecimiento se proyecta en un 2,6% para 2011 (un 2,8% en 2012). La economía japonesa, severamente afectada por el terremoto, el tsunami y los problemas asociados a la generación de energía nuclear, se recuperará muy lentamente, por lo que se estima que la tasa de crecimiento de 2011 se situará en un 0,7% (un 2,8% en 2012). En Europa, en tanto, se observa una gran disparidad en cuanto a las perspectivas de crecimiento. Por consiguiente, sobre la base de un crecimiento proyectado para el agregado regional del 1,85% para 2011 (un 1,9% para 2012), se espera que Alemania y los países nórdicos crezcan por encima del promedio, en tanto que los países más severamente afectados por problemas de deuda soberana y de índole fiscal seguirán atravesando un período de bajo crecimiento o de recesión.

Las economías en desarrollo liderarán el crecimiento global, con un 6,2% de crecimiento estimado en 2011 (un 6,2% en 2012). Dentro de este grupo, se destaca el crecimiento estimado para China (un 9,1% en 2011 y un 8,9% en 2012) y la India (un 8,1% en 2011 y un 8,2% en 2012), en un contexto de crecimiento generalizado superior a las tasas medias esperadas para la economía mundial.

Gráfico I.2

TASAS DE CRECIMIENTO DE LA ECONOMÍA MUNDIAL, 2009-2012

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales.

a Datos preliminares.

b Proyecciones.

1. El contexto financiero internacional y su efecto sobre

las economías de la región

A lo largo de 2010, se han ido agudizando los problemas de un grupo de países (España, Grecia, Irlanda, Italia y Portugal) caracterizados por posiciones fiscales estructuralmente deficitarias y niveles de ahorro privado muy bajos, situación que originó un alza continua de la deuda pública y un déficit sostenido de la cuenta corriente[2]. Esta situación derivó en la sucesión de una serie de episodios críticos en Grecia, Irlanda e Islandia, cuyo salvataje requirió la creación de una institución especial (el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF)), así como la participación del Fondo Monetario Internacional (FMI), el Banco Central Europeo (BCE) y gobiernos de países en mejor situación financiera. Estas turbulencias también afectaron a otros países de menor tamaño de la zona del euro (los denominados países periféricos) y a países europeos que no pertenecen a esa zona.

2 El caso más grave fue el de Grecia, con altos niveles de endeudamiento público, un déficit fiscal estructural del 12,5% del PIB y un déficit de la cuenta corriente externa cercano al 14% del PIB. Véanse las mediciones de la posición fiscal estructural y de la cuenta corriente de estos países en la base de datos del Fondo Monetario Internacional (FMI), World Economic Outlook Database, abril de 2010.

Al mismo tiempo, en los Estados Unidos se adoptaron medidas monetarias para permitir un saneamiento ordenado

de las carteras de préstamos de calidad inferior y del sistema financiero en general, que había resultado afectado por la recesión derivada de la crisis financiera. Como consecuencia, en 2010 comenzaron a apreciarse algunos síntomas de mejora en la economía de ese país, aunque la lentitud de la recuperación condujo a la Reserva Federal de los Estados Unidos a mantener la tasa de referencia de la política monetaria en niveles históricamente bajos. El Japón, por su parte, afectado por un estancamiento que ha durado varios años, mantuvo durante 2010 una política monetaria orientada a la recuperación de su economía, con muy bajas tasas de interés.

En contraste con este panorama, los países emergentes exhibieron una pronta recuperación de la crisis y muchos de ellos lo hicieron con bajos niveles de endeudamiento público y sistemas financieros solventes, por lo que su posición relativa en comparación con las economías desarrolladas aparecía claramente fortalecida. Ello se expresó en los menores riesgos percibidos en la región con respecto a los países desarrollados, antes considerados más sólidos.

El resultado de este conjunto de factores fue una expansión de la liquidez global, que se expresó en una pérdida de valor de las principales monedas de reserva, en especial del dólar[3]. Como contrapartida, se registró un incremento de los flujos financieros hacia la región, incluida la inversión extranjera directa (IED), y una apreciación real y nominal, en ciertos casos, de las monedas locales.

3 En el caso de la zona del euro, se decidió esterilizar los efectos monetarios de las intervenciones, teniendo como prioridad mejorar la liquidez de los activos bancarios más que estimular la demanda agregada. Consecuentemente, esa moneda exhibió una menor debilidad que el dólar.

No obstante, ese no fue el único choque externo que afectó a la región. El dinamismo de las economías emergentes se tradujo en una renovada fortaleza de la

demanda de productos básicos, que dio lugar a un alza de los precios de los metales, los hidrocarburos y los alimentos, reforzada por la pérdida de valor de las principales monedas de reserva. De este modo, se exacerbaron las presiones hacia la apreciación de las monedas de los países que son exportadores netos de estos bienes, a la vez que se incrementaron las presiones inflacionarias.

Cuadro I.1

AMÉRICA LATINA: PRIMAS POR CANJE DE RIESGO DE INCUMPLIMIENTO DE CRÉDITO A CINCO AÑOS, 2007-2011 A

(En puntos básicos)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los datos de 2011 corresponden a los cinco primeros meses.

Durante 2011 esta compleja coyuntura externa se mantiene, incluso con indicios de un posible agravamiento. En los Estados Unidos, la prioridad continúa siendo la recuperación de los niveles del producto y el empleo, considerada además una de las condiciones necesarias del saneamiento del sistema financiero. Además, un entorno de bajas expectativas inflacionarias ha permitido a las autoridades monetarias señalar que en el plazo inmediato y hasta mediados de 2012 no se prevé un retiro del estímulo monetario[4]. Si bien las autoridades fiscales se encuentran en un prolongado proceso de negociación para la reducción del déficit, no se anticipan ajustes tan pronunciados como los adoptados por países europeos. En consecuencia, cabe esperar que la liquidez global originada en los Estados Unidos se mantenga en el segundo semestre de 2011. En Europa, y en la zona del euro en particular, el enfoque de la política macroeconómica aplicada hasta este momento es muy distinto. A diferencia de lo ocurrido en los Estados Unidos, las consecuencias monetarias de las medidas destinadas a atender la crisis financiera fueron en su mayoría esterilizadas. Además, el BCE inició en abril de 2011 un proceso de aumento de tasas, debido a la elevación de las expectativas inflacionarias. Las proyecciones indican que los niveles de inflación se situarán en torno al 3%, lo que excede la meta del 2% anual establecida por el banco, por lo que no se espera un cambio en la orientación de la estrategia de la entidad en el corto plazo.

4 La necesidad de mantener los estímulos monetarios hasta que la economía muestre signos más claros de recuperación ha sido expuesta con inusitada crudeza por Paul Krugman, “Inflation and economic Hooliganism”, New York Times, 11 de mayo de 2011.

A su vez, la política fiscal en la zona del euro privilegia la recuperación de la solvencia, como prerrequisito de la reactivación económica, aunque en el corto plazo estos ajustes presupuestarios tengan efectos recesivos. Las crecientes dudas acerca de la sostenibilidad de la deuda de varios países dieron lugar a la puesta en práctica de drásticas medidas de recorte de gastos, bajo el supuesto de que, en el mediano plazo, la confianza en la estabilidad y la solvencia pública estimularían la inversión y el empleo. No obstante, los problemas relativos a la sostenibilidad de la deuda pública en los países más comprometidos no se han resuelto.

En especial, se destaca el caso de Grecia, que ha vuelto a ser fuente de incertidumbre al constatarse que las medidas adoptadas para cumplir con las metas fiscales comprometidas en el plan acordado con el FMI, el BCE y el FEEF no surtirán el efecto deseado en términos de reducción del déficit, por lo que el desembolso de los

fondos contemplados para la siguiente etapa estaría en riesgo. De este modo, tanto las autoridades de ese país como expertos en finanzas internacionales han planteado la necesidad de reestructurar la deuda (es decir, reducir el valor actual de la deuda en poder de los acreedores), a fin de aminorar la carga del servicio de la deuda y elevar las probabilidades de cumplimiento, evitando así el círculo vicioso derivado de una contracción fiscal con efectos recesivos en el corto plazo, que agravaría el déficit interno. Los problemas que representa esta propuesta para el patrimonio del BCE (uno de los acreedores luego del salvataje), así como el temor sobre los efectos de contagio en otros países sobreendeudados demoran la implementación de una solución de este tipo.

En lo inmediato, a pesar de que la política monetaria del BCE podría fortalecer el euro, la falta de resolución de los problemas de deuda soberana causa una gran incertidumbre sobre el futuro de esta zona, que continuará incentivando el flujo de recursos financieros hacia zonas más seguras y rentables del mercado financiero global. La rebaja en la calificación de la deuda soberana de algunos de estos países en el segundo trimestre de 2011 favorece aún más la posible salida de recursos financieros desde esta área.

En el Japón, las implicancias de los desastres naturales sobre el nivel de actividad y el gasto público han afectado negativamente la calidad de la deuda soberana. Al mismo tiempo, las autoridades económicas mantienen los objetivos de evitar la apreciación de la moneda y estimular la recuperación, por lo que se espera que la política monetaria continúe orientada a aumentar la liquidez.

De este modo, ha tendido a consolidarse un panorama global con marcados contrastes entre las políticas macroeconómicas adoptadas en centros económico-financieros claves. Ello permite anticipar un escenario de sostenidos influjos de recursos financieros hacia países emergentes, con las consiguientes tendencias a la apreciación real de las monedas, elevados precios de los productos básicos y crecientes presiones inflacionarias. Sin embargo, prevalecen las incertidumbres, en particular respecto de la sostenibilidad de la deuda pública de algunos países europeos altamente endeudados, así como del momento en que los Estados Unidos alcancen un ritmo de recuperación económica que dé lugar a un cambio en su política monetaria.

C. Aspectos destacados de la evolución reciente de

las economías de América Latina y el Caribe

1. Los agregados macroeconómicos

El PIB regional creció un 5,9% en 2010, aunque con gran heterogeneidad en cuanto al desempeño de los países. Los mayores crecimientos fueron los de los miembros del Mercado Común del Sur (MERCOSUR) —Argentina (9,2%), Brasil (7,5%), Paraguay (15,0%) y Uruguay (8,5%)—, además de Panamá (7,5%), el Perú (8,8%) y la República Dominicana (7,8%). En tanto, Haití (-5,1%) y Venezuela (República Bolivariana de) (-1,4%) registraron caídas del PIB, en el primer caso, debido al efecto negativo que tuvo en la actividad económica el terremoto que afectó al país en enero de 2010. En el caso de Venezuela (República Bolivariana de), la caída del PIB obedece a la disminución de la demanda interna, derivada de la merma de los ingresos del gobierno por exportaciones de petróleo y del racionamiento eléctrico establecido en el primer semestre a causa de una intensa sequía.

Por subregiones, América del Sur registró un crecimiento del 6,4%, a la vez que Centroamérica anotó una expansión del 4%[5]. Por su parte, los países del Caribe crecieron un 0,4%, destacándose la caída del PIB de Jamaica (-1,3%), el estancamiento de Barbados (0,3%) y el bajo dinamismo de Trinidad y Tabago (2,5%), economías que representan alrededor del 70% del PIB de esa subregión.

5 Este cálculo incluye Costa Rica, Cuba, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, Nicaragua, Panamá y la República Dominicana.

El crecimiento del PIB estuvo impulsado por el elevado dinamismo de la demanda interna, tanto en materia de consumo como de inversión, como también por el aumento de la demanda externa. El crecimiento del consumo privado (6,0%) se debió a la mejora de los indicadores laborales en términos de empleo y de salarios, a las mejores expectativas sobre el desempeño de las economías, al aumento del crédito al sector privado y, en algunos países, a la recuperación de las remesas de emigrantes, en tanto que el consumo público se expandió a tasas más moderadas (3,9%). La inversión aumentó un 14,3%, destacándose el dinamismo del sector de maquinaria y equipos. Como porcentaje del PIB, la formación bruta de capital fijo aumentó del 20,3% en 2009 al 21,4% en 2010, porcentaje todavía inferior al 22,1% registrado en 2008.

El desempeño de las exportaciones de bienes y servicios fue particularmente destacado en los países del MERCOSUR, El Salvador, México, Nicaragua y la República Dominicana, donde se expandieron a tasas superiores al 10%. Al mismo tiempo, el elevado dinamismo de la demanda interna regional (7,5%) se reflejó en el alza de las importaciones de bienes y servicios que, a precios constantes, crecieron a tasas superiores al 10%, destacándose el aumento de las importaciones de bienes de capital y bienes de consumo duraderos, en

particular, automóviles.

Gráfico I.3

AMÉRICA LATINA: TASAS DE VARIACIÓN DE LOS COMPONENTES DEL GASTO CON RELACIÓN A IGUAL TRIMESTRE DEL

AÑO ANTERIOR, 2008-2011 A

(En porcentajes y en dólares constantes de 2005)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a Los datos de 2011 corresponden al primer trimestre.

Entre los sectores de la actividad económica, se destacó el desempeño del comercio, los servicios financieros, los servicios a empresas y el sector de transporte y comunicaciones, que crecieron en forma generalizada. En cambio, los sectores productores de bienes, como la minería, la industria y la agricultura tuvieron desempeños heterogéneos. El sector agrícola registró crecimientos importantes en los países del MERCOSUR, a raíz de las buenas cosechas obtenidas gracias a la normalización de las condiciones climáticas. La actividad minera creció en el Brasil, Colombia (en ambos casos, debido al aumento de la producción de petróleo) y Bolivia (Estado Plurinacional de) (por la producción de gas natural). En tanto, la actividad industrial se expandió a tasas más elevadas que el promedio en la Argentina, el Brasil, Colombia, México y el Perú.

El ingreso nacional bruto disponible de la región se incrementó un 7,6%, gracias a la mejora, en promedio, de los términos de intercambio y a la recuperación de los ingresos por concepto de remesas de emigrantes[6].

6 Como porcentaje del PIB, la ganancia derivada de los términos de intercambio se situó en 2010 en un 3,4%. Los países exportadores de petróleo, así como de minerales y metales, fueron los más beneficiados, mientras que en casi todos los países de Centroamérica (Costa Rica, El Salvador, Honduras, Panamá y República Dominicana) el efecto de los términos de intercambio fue negativo.

En dólares corrientes, la inversión aumentó a un 21,6% del PIB, de un 19,8% del PIB registrado en 2009. Pese al crecimiento del consumo privado, medido en porcentaje del PIB, el ahorro nacional también aumentó (del 19,5% en 2009 al 20,5% en 2010), a la vez que el ahorro externo aumentó a un 1,2% del PIB. Los datos disponibles en la primera mitad de 2011 indican que la actividad económica

ha mantenido su dinamismo. En varios países, las tasas de crecimiento del primer trimestre de 2011 se mantienen en niveles similares a los registrados a lo largo de 2010 y la tasa regional de crecimiento del PIB se proyecta en un 4,7% en 2011.

Gráfico I.4

AMÉRICA LATINA: TASAS DE VARIACIÓN ANUAL DE LA FORMACIÓN BRUTA DE CAPITAL FIJO, 2004-2010

(En dólares constantes de 2005)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

2. El empleo y los salarios

La reactivación del nivel de actividad registrada en 2010 incidió en un aumento de la tasa de ocupación de 0,6 puntos porcentuales, que alcanzó así un nuevo máximo histórico, del 54,9%[7]. Como se observa en el gráfico I.5, la tasa de ocupación comenzó una vigorosa recuperación a partir del primer trimestre de 2010, aunque no se trata de una evolución generalizada, ya que de 18 países con datos comparables, solo 8 registraron un aumento de este indicador: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Colombia, Nicaragua, Perú, República Dominicana y Uruguay.

7 A diferencia de la serie publicada previamente, esta tasa regional se calcula utilizando los datos de ocupación a nivel nacional en todos los casos en que esta información esté disponible.

Otra variable cuyo comportamiento cambió marcadamente en 2010 fue la tasa de participación, que registró un incremento de 0,3 puntos porcentuales. Dado que en muchos países la oferta laboral muestra un comportamiento procíclico, se puede interpretar que la percepción de mayores opciones de trabajo surgida en el marco de la reactivación económica incidió en este incremento. Como se muestra en el gráfico I.5, el repunte de la participación comenzó a apreciarse en el cuarto trimestre de 2009 y se mantuvo hasta el cuarto trimestre de 2010, pero registró una leve baja en la primera parte de 2011, que podría reflejar una reducción de la oferta laboral de los jóvenes[8].

8 Durante 2010, en varios países (entre ellos, la Argentina, el Brasil, Colombia y Venezuela (República Bolivariana de)) la participación laboral de los jóvenes cayó más o subió menos que la de los adultos, lo que puede deberse a una tendencia de largo plazo a incrementar la permanencia de los jóvenes en el sistema educativo.

Gráfico I.5

AMÉRICA LATINA (9 PAÍSES): TASA GLOBAL DE PARTICIPACIÓN Y TASA DE OCUPACIÓN, PROMEDIO MÓVIL DE CUATRO TRIMESTRES, PRIMER TRIMESTRE DE 2008

A PRIMER TRIMESTRE DE 2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a Los datos de cada trimestre representan el valor medio del año móvil (cuatro trimestres) que termina en dicho trimestre.

b Los datos de 2011 son preliminares.

En 2010, la aceleración del incremento de la oferta laboral atenuó el efecto del aumento del nivel de ocupación en la tasa de desempleo urbano, que cayó del 8,1% al 7,3% y volvió al nivel de 2008, el más bajo de los últimos

20 años. En términos absolutos, el número de ocupados en las zonas urbanas de la región aumentó 6,4 millones en 2010, mientras que el número de desempleados se redujo en 1 millón de personas, lo que implica un total de 17,1 millones de desempleados urbanos. El aumento de la demanda laboral que refleja el incremento de la tasa de ocupación también influyó en la disminución de las tasas de subempleo.

A su vez, en el contexto de la reactivación económica de 2010, los salarios reales continuaron creciendo, aunque a tasas inferiores a las observadas en 2009, dado el repunte de la inflación (véase el gráfico I.6)[9]. Tomando en cuenta un incremento del 2,8% en el número de ocupados y un aumento de los ingresos laborales reales medios estimado en un 2,6% (promedio ponderado), la masa de los ingresos laborales se habría elevado cerca del 5,5%, lo que constituyó un importante factor de impulso de la demanda interna[10].

9 Los salarios mínimos crecieron levemente, por debajo del 2% en términos reales, para la mediana de las variaciones de 19 países, después de haberse expandido significativamente el año anterior (véase el cuadro A-26), aunque con una mayor dispersión que refleja diferencias en las políticas de ingreso de los países.

10 Para algunos países, en esta estimación se consideran mediciones más amplias que las presentadas en el gráfico I.6 y el cuadro A-25, las que se refieren a los salarios del sector formal.

Gráfico I.6

AMÉRICA LATINA (PAÍSES SELECCIONADOS): VARIACIÓN DEL SALARIO MEDIO REAL EN EL SECTOR FORMAL

Y DEL SALARIO MÍNIMO REAL, 2009-2010

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Los diferentes ritmos de crecimiento de la actividad económica que se observaron en 2010 derivaron en tasas de generación de empleo muy diferentes a nivel subregional. En el conjunto de países sudamericanos, la tasa de ocupación (promedio simple de siete países con datos comparables) subió 0,4 puntos porcentuales, mientras que en México y Centroamérica (promedio de seis países) se contrajo 0,2 puntos porcentuales y en el Caribe (tres países) cayó 1,3 puntos porcentuales.

Asimismo, se observó una mayor generación de empleo asalariado (véase el gráfico I.7), al tiempo que se desaceleró el crecimiento del empleo por cuenta propia. Entre los países en los que aumentó la participación del empleo asalariado en el empleo total se destacaron los casos de la Argentina, el Brasil, Costa Rica, el Ecuador y Panamá, en tanto que en el Brasil, Chile, Nicaragua y el Uruguay, se observaron tasas elevadas de crecimiento del empleo asalariado formal. En lo que respecta a la evolución sectorial del empleo, aunque continuó creciendo el número de ocupados en actividades terciarias y en la agricultura, el rasgo distintivo de 2010 fue la recuperación del empleo en la industria manufacturera y la construcción.

La elasticidad del empleo asalariado respecto del producto fue del 0,56 para un promedio de ocho países con datos, lo que implica que la generación de empleo fue acompañada de un incremento significativo de la productividad laboral media (véase el cuadro I.2). En tanto, la elasticidad del empleo formal respecto del producto resultó aun más elevada, alcanzando para un promedio de 10 países un valor de 0,83.

Gráfico I.7

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASAS DE VARIACIÓN INTERANUAL DEL EMPLEO, SEGÚN CATEGORÍA

DE OCUPACIÓN Y RAMA DE ACTIVIDAD

ECONÓMICA, 2009 Y 2010

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a Datos preliminares.

A inicios de 2011, la región en su conjunto mantiene un elevado dinamismo en la generación de empleo y la reducción del desempleo. En efecto, para un promedio ponderado de nueve países, la tasa de ocupación continúa creciendo de manera significativa, 0,4 puntos porcentuales en la comparación interanual. Si bien se trata de una tasa inferior a la alcanzada con el repunte posterior a la crisis, dado que la tasa de participación bajó levemente, este aumento tiene un marcado efecto en la tasa de desempleo que, para el grupo de países para el que se cuenta con información, se redujo un 0,7%. Cabe señalar que el incremento del empleo continúa relacionado con una dinámica generación del empleo formal. Para el año en su conjunto se prevé una nueva caída de la tasa de desempleo urbano regional, que podría descender del 7,3% a un rango de entre el 6,7% y el 7,0%.

Cuadro I.2

AMÉRICA LATINA (PAÍSES SELECCIONADOS): ELASTICIDAD DEL EMPLEO ASALARIADO Y EL EMPLEO ASALARIADO

FORMAL RESPECTO DEL PRODUCTO, 2010

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

En la primera parte de 2011, los salarios reales siguen creciendo a tasas similares a las de 2010, ya que, aunque se observa un aumento de la tasa de inflación causado sobre todo por las alzas de precios de los alimentos y los combustibles, esto ocurre en un contexto de elevada demanda laboral, tasas de desempleo decrecientes, escasez puntual de trabajadores especializados e incrementos de la productividad laboral.

3. La inflación

En 2010 la inflación regional (medida por el índice de precios al consumidor (IPC)) fue del 6,5% (promedio ponderado). La Argentina, Jamaica, Trinidad y Tabago y Venezuela (República Bolivariana de) registraron inflaciones superiores al 10%, siendo este último país el que registró la tasa más elevada de la región (27,4%). El aumento de la inflación respecto de 2009 fue generalizado, con la excepción del Ecuador, y obedeció, en gran medida, al aumento de los precios del rubro de alimentos y bebidas en casi todos los países.

En 2011 la inflación ha mantenido su tendencia al alza, impulsada fundamentalmente por las subidas de los precios del rubro de alimentos y bebidas, aunque se aprecia también un aumento en los precios de los combustibles y los servicios de transporte, y en algunos casos, de los servicios de vivienda. Por otra parte, han comenzado a observarse incrementos de la inflación subyacente, en el contexto del

elevado dinamismo de la demanda interna. En mayo de 2011 la inflación subyacente de los últimos 12 meses alcanza un 5,6%, tras haberse situado ligeramente por encima del 5% a lo largo de 2010. También se aprecia una alza generalizada de los precios al productor que, con la excepción de Venezuela (República Bolivariana de), muestran tasas de crecimiento bastante superiores a las tasas de variación del IPC.

Gráfico I.8

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASAS DE VARIACIÓN EN

12 MESES DEL ÍNDICE DE PRECIOS AL CONSUMIDOR,

DEL RUBRO DE ALIMENTOS Y BEBIDAS Y DEL

RESTO DE LOS COMPONENTES, DICIEMBRE

DE 2009-DICIEMBRE DE 2010

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

Gráfico I.9

AMÉRICA LATINA: TASAS DE VARIACIÓN EN 12 MESES DEL ÍNDICE DE PRECIOS AL CONSUMIDOR (IPC) Y

LA INFLACIÓN SUBYACENTE, 2007-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a Los datos de 2011 corresponden a los primeros cinco meses.

En términos subregionales, cabe destacar que los países del Caribe de los que se cuenta con datos han presentado tasas de inflación relativamente elevadas, en tanto que los países de Centroamérica registran tasas de inflación inferiores al promedio regional, al igual que México que, además, muestra una desaceleración desde finales de 2010. Para 2011 se estima que la inflación regional rondará el 7,5%.

Gráfico I.10

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASAS DE VARIACIÓN DEL IPC EN 12 MESES EN PROMEDIOS SIMPLES, 2007-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a Los datos de 2011 corresponden a los primeros cinco meses.

b Los datos del Caribe corresponden a Jamaica, Trinidad y Tabago y Suriname.

Cuadro I.3

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: VARIACIÓN EN 12 MESES DEL ÍNDICE DE PRECIOS AL CONSUMIDOR (IPC), DEL GRUPO DE ALIMENTOS

Y BEBIDAS Y DEL RESTO DE LOS GRUPOS DE PRODUCTOS, A MAYO DE 2010 Y MAYO DE 2011

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

4. Las cuentas externas

a) La cuenta corriente de la balanza de pagos

En 2010 la cuenta corriente de América Latina registró un déficit equivalente al 1,2% del PIB regional, superior al déficit del 0,4% observado en 2009 (véase el gráfico I.11). Si bien los resultados de las balanzas de servicios y de rentas se mantuvieron estables, la disminución en términos relativos de la balanza de transferencias y sobre todo la disminución del superávit comercial, que pasó del 1,5% del PIB en 2009 al 1,0% en 2010, provocaron el deterioro de las cuentas externas de la subregión. El mayor crecimiento de las importaciones respecto de las exportaciones fue provocado por el repunte de la demanda interna y la apreciación cambiaria que tuvieron lugar en la mayoría de los países de la región.

Gráfico I.11

AMÉRICA LATINA: ESTRUCTURA DE LA CUENTA

CORRIENTE, 2006-2011 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a No se incluyen datos de Cuba. Los datos de 2011 son proyecciones.

El aumento del déficit de la cuenta corriente se debió tanto a un déficit considerablemente mayor en los países del MERCOSUR y de Centroamérica como a una reducción del superávit de los países exportadores de minerales (Chile y el Perú). Por el contrario, el Caribe obtuvo un mejor resultado externo, que obedece a un aumento del superávit en Trinidad y Tabago, asociado al mayor precio del petróleo, un significativo incremento del superávit en Suriname, debido al alza del precio de los metales y una reducción del déficit en Jamaica.

Para 2011 se espera un aumento moderado del déficit de la cuenta corriente de América Latina, que se ubicará en el 1,5% del PIB. Las alzas de precios de los principales productos de exportación, sumados a la desaceleración del ritmo de crecimiento de las importaciones, permiten esperar un superávit comercial estable de alrededor del 1% del PIB regional. Sin embargo, un mayor déficit de la balanza de servicios y una disminución del excedente de la balanza de transferencias darán lugar al señalado incremento del déficit de la cuenta corriente. Este deterioro será generalizado, con la excepción de los países exportadores de hidrocarburos. Por el contrario, en el Caribe se proyecta un mayor superávit de la cuenta corriente, asociado al aumento de los precios internacionales de los productos básicos y a la continua recuperación de los ingresos por remesas y turismo, aunque el saldo medio esconde el hecho de que casi todos los países de esta subregión presentan un déficit en sus cuentas externas.

i) La balanza de bienes y servicios

La demanda externa de bienes producidos en la región comenzó una recuperación sostenida desde el segundo trimestre de 2009, como puede observarse en el gráfico I.12, aunque en el caso de los Estados Unidos y la Unión Europea, aún no se logró alcanzar los niveles previos a la crisis. En cambio, las exportaciones a China y al resto de Asia superaban a fines de 2010 en un 12% y un 28%, respectivamente, los niveles de mediados de 2008. Se estima que las exportaciones a los Estados Unidos habrán alcanzado el nivel anterior a la crisis para el segundo trimestre de 2011, en tanto que las dirigidas a la Unión Europa lo harían recién a principios de 2012.

Gráfico I.12

AMÉRICA LATINA: EXPORTACIONES TOTALES SEGÚN

DESTINO, 2006-2011 A

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a No se incluyen datos de Cuba. Los datos de 2011 son proyecciones.

Sobre la base del ritmo de crecimiento de la demanda externa, para América Latina se estima un aumento de las exportaciones del 26,9% para 2011, debido a un incremento de los precios (16,6%) y del volumen (8,8%). Nuevamente serán los productos derivados de la minería y el petróleo los que aumentarán a mayor velocidad, hasta alcanzar una tasa de variación del 39,3%, algo superior a lo observado en 2010. Mientras tanto, los productos agrícolas y agropecuarios y las manufacturas crecerán este año a tasas levemente inferiores (un 18,9% y un 21,8%, respectivamente) (véase el cuadro I.4).

Cuadro I.4

AMÉRICA LATINA: TASAS DE VARIACIÓN INTERANUAL DEL COMERCIO INTERNACIONAL SEGÚN PRINCIPALES

GRUPOS DE PRODUCTOS, 2008-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a No se incluyen datos de Cuba. Los datos de 2011 son proyecciones.

El comportamiento de las importaciones en 2011 será muy similar al de las exportaciones: se estima que crecerán un 27,6%, cerca de tres puntos porcentuales menos que en 2010. Se mantendrá la tendencia a la marcada expansión de las importaciones de combustibles y bienes de consumo, con un crecimiento estimado del 44,2% y el 29,5%, respectivamente, durante 2011. El mayor aumento de las importaciones en comparación con las exportaciones durante 2010 trajo consigo una disminución del superávit de la balanza comercial de América Latina del 13%, con lo que el superávit rondó los 50.000 millones de dólares. En 2011, ante tasas de crecimiento similares para las exportaciones y las importaciones, la balanza comercial mostrará un aumento del superávit, que se situará en torno a los 57.500 millones de dólares.

En 2010, la expansión de las exportaciones respecto de 2009 fue mayor en los países exportadores de minerales (31,7%), México (29,9%) y los miembros del MERCOSUR (29,8%). En los países exportadores de hidrocarburos el aumento fue de un 18%; en tanto, Centroamérica y los países del Caribe registraron incrementos del 12,3% y el 11,1%, respectivamente. En México y Centroamérica la expansión se debió principalmente al mayor volumen exportado, mientras que en el resto de los países el principal factor fue el precio.

En los gráficos I.13 y I.14 se muestra la proyección del comercio internacional por subregión. Como puede observarse, la recuperación tanto de las exportaciones como de las importaciones ya es completa para todos los países. La variación de los precios será la principal causa del aumento del comercio en los países exportadores de productos mineros e hidrocarburos y, en menor grado, en el MERCOSUR. En México y los países de Centroamérica, que comercian mayormente manufacturas y están orientados hacia los mercados desarrollados, se registrarán menores incrementos del valor exportado, si bien la repartición entre volumen y precio será más equilibrada. Dado la elevada participación de las manufacturas en las importaciones, su crecimiento está fuertemente asociado al del volumen, a la vez que el comportamiento por subregión es más homogéneo que en el caso de las exportaciones.

Gráfico I.13

AMÉRICA LATINA: PROYECCIÓN DE LA TASA DE VARIACIÓN DEL VALOR DE LAS EXPORTACIONES SEGÚN CONTRIBUCIÓN

DE VOLUMEN Y PRECIO, 2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a No se incluyen datos de Cuba.

Gráfico I.14

AMÉRICA LATINA: PROYECCIÓN DE LA TASA DE VARIACIÓN DEL VALOR DE LAS IMPORTACIONES SEGÚN CONTRIBUCIÓN

DE VOLUMEN Y PRECIO, 2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos oficiales de los países.

a No se incluyen datos de Cuba.

La recuperación del comercio regional en 2010 trajo consigo la expansión de los servicios basados en el transporte. De esta manera, el mayor aumento de las importaciones de bienes en relación con las exportaciones se reflejó de manera paralela en la balanza de servicios. Asimismo, el crecimiento económico y la apreciación cambiaria provocaron que el incremento de la importación de servicios por viajes superara con creces al de las exportaciones; esto fue particularmente notorio en el caso del Brasil. En consecuencia, en 2010 el déficit de la balanza de servicios creció un 45% con respecto a 2009 para la región en su conjunto y se ubicó en alrededor de 50.000 millones de dólares.

En el gráfico I.15 se observa la evolución de las llegadas de turistas internacionales y se advierte la gran recuperación obtenida en 2010 en todas las subregiones, tras las caídas registradas en 2009. Todos los países se beneficiaron con el aumento de la llegada de turistas, en particular, los de América del Sur, donde el número se elevó un 10,4%, a pesar de haber sido la subregión cuyo turismo fue menos golpeado por la crisis internacional durante 2009. México, el principal destino turístico de la región, recibió en 2010 alrededor de 22 millones de visitantes (un 4,4% más que en 2009), solo 1 millón menos que lo registrado por todos los países de América del Sur y superior en 2 millones al Caribe. La preocupación de la región por mejorar la accesibilidad y la infraestructura ligada al turismo, las mejoras en materia de seguridad para el turista en algunos países, la intensa promoción internacional de algunos destinos y las mejores perspectivas de la economía mundial permiten prever la continuidad del crecimiento de este sector. Los datos a abril de 2011 muestran esta perspectiva positiva, como se observa en el gráfico I.15.

Gráfico I.15

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASA DE VARIACIÓN INTERANUAL DE LAS LLEGADAS DE TURISTAS INTERNACIONALES, 2009-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras de la Organización Mundial del Turismo (OMT).

a Los datos de 2011 corresponden a los primeros dos meses.

ii) Los precios internacionales y los términos

de intercambio

Los precios de los productos básicos de exportación mostraron incrementos significativos durante 2010 (salvo contadas excepciones como el arroz y la harina de soja). Entre los productos agropecuarios, los precios de los alimentos aumentaron un 9,9%; los de las bebidas tropicales (café, té y cacao), un 25,4%, y las materias primas silvoagropecuarias, un 41,6%. El subgrupo de aceites y semillas oleaginosas presentó una dinámica más moderada, al crecer solamente un 3,5%. Por otra parte, el precio de los minerales y metales se elevó un 29,3%, y el de los productos energéticos, un 27,9%. Los precios de las manufacturas sufrieron el contagio de esta tendencia alcista y también subieron, particularmente a partir de los últimos meses de 2010.

Como se puede observar en el gráfico I.16, los precios de los productos básicos han recuperado el terreno perdido durante la crisis internacional e incluso, con la excepción de los energéticos y los aceites y semillas oleaginosas, han superado los máximos observados en 2008. De hecho, el índice de precios de los alimentos publicado por la Organización de las Naciones Unidas para la Agricultura y la Alimentación (FAO) alcanzó su máximo histórico en febrero de 2011. Entre las causas de estos aumentos existen factores relacionados tanto con la oferta como con la demanda. Algunos ejemplos de los primeros son: i) las condiciones climáticas adversas, que tuvieron un impacto en la producción de café en Centroamérica y América del Sur; ii) la sequía en la Federación de Rusia, que afectó los precios del trigo y sus sustitutos; iii) la crisis poselectoral de Costa de Marfil, que impulsó los precios del cacao, y iv) la inestabilidad política de Oriente Medio, que influyó en el aumento del precio del petróleo y sus derivados. Entre los factores relativos a la demanda, se encuentran la recuperación de la economía mundial y el aumento de la demanda de estos bienes por parte de China, la India y el resto de los países emergentes. Se espera que esta tendencia alcista continúe durante 2011, aunque con menos intensidad que en 2010. Esto se debe, por una parte, a la moderación de la demanda debido a que concluyó una fase de recomposición de inventarios y se redujo el ritmo de crecimiento mundial, y por otra parte, a una respuesta de la oferta ante los mayores precios y las condiciones climáticas más favorables. Este cambio ya se empieza a observar en el menor dinamismo de los precios de los alimentos y los productos agropecuarios. El efecto de estas tendencias en los términos de intercambio de la región fue desigual, como se muestra en el gráfico I.17. En 2010 los países exportadores de minerales y metales (Chile y el Perú) y de hidrocarburos (Bolivia (Estado Plurinacional de), Colombia, el Ecuador y Venezuela (República Bolivariana de)) resultaron ser los más beneficiados del alza de precios de sus exportaciones, seguidos por los países miembros del MERCOSUR. México, al ser principalmente un exportador de bienes manufacturados, percibió ganancias menores, mientras que los países de Centroamérica, importadores netos de alimentos y productos energéticos, sufrieron un deterioro de los términos de intercambio. En términos generales, América Latina registró una mejora de los términos de intercambio de un 8,1% en 2010.

Gráfico I.16

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: ÍNDICES DE PRECIOS DE LOS PRODUCTOS BÁSICOS Y LAS MANUFACTURAS, 2007-2011 A

(Índice: 2000=100, promedio móvil de tres meses)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales de la Conferencia de las Naciones Unidas sobre Comercio y Desarrollo (UNCTAD) y del Netherlands Bureau for Economic Analysis (CPB).

a La ponderación de los grupos de productos básicos se calcula según la participación en las exportaciones de América Latina.

Gráfico I.17

AMÉRICA LATINA: VARIACIÓN DE LOS TÉRMINOS DE INTERCAMBIO, 2009-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales de la Conferencia de las Naciones Unidas sobre Comercio y Desarrollo (UNCTAD); Fondo Monetario Internacional (FMI); Banco Mundial y Bloomberg.

a No se incluyen datos de Cuba. Datos preliminares para 2009 y 2010 y proyecciones para 2011.

En el corto plazo, esta tendencia de los términos de intercambio de la región se mantendrá, aunque en general a tasas más moderadas que en 2010. Los subgrupos de países que presentarán un mayor aumento serán nuevamente los exportadores de minerales e hidrocarburos; esto repercutirá en sentido inverso en Centroamérica, subregión que sufrirá un nuevo menoscabo en sus términos de intercambio. Para América Latina y el Caribe se proyecta una variación positiva del 6,2% en 2011.

iii) Las balanzas de rentas de factores y

de transferencias

A pesar de que el déficit de la balanza de renta de factores de América Latina aumentó de 98.100 millones de dólares en 2009 a 114.600 millones en 2010, su tamaño relativo disminuyó ligeramente (al pasar del -2,5% del PIB en 2009 al -2,4% en 2010) debido al crecimiento económico observado en la región. El aumento absoluto del saldo negativo obedece principalmente a los mayores egresos de utilidades y dividendos, ante el alza de los precios internacionales de los productos básicos, y a mayores intereses pagados[11]. En 2011 se espera una continuación de la tendencia al aumento del déficit de esta balanza en términos absolutos, debido a las continuas subidas de los precios de los productos básicos de exportación de la región y al dinamismo económico, aunque, en términos relativos, se proyecta un déficit estable, en torno al 2,4% del PIB regional.

11 Cabe destacar que el 90% del aumento del déficit se concentró en solo cuatro países: Brasil, Chile, Colombia y Perú; el resto de los países presentaron cambios negativos menores e incluso mejoras en la balanza de rentas.

Después de una caída significativa en 2009, la tendencia de las remesas de los trabajadores emigrados empezó a cambiar desde principios de 2010, como se observa en el gráfico I.18. Con la excepción de Colombia, el Ecuador y la República Dominicana, todos los países que aparecen en el gráfico terminaron el año con una tasa de variación positiva. Sin embargo, estos crecimientos han sido moderados y los niveles de los ingresos por remesas familiares están lejos de alcanzar los máximos observados antes de la crisis. La principal causa es la lenta recuperación de los mercados de trabajo en los países desarrollados, particularmente en los Estados Unidos y España, principales receptores de los migrantes latinoamericanos y caribeños. La evolución esperada en el mercado laboral de estos países permite proyectar una tasa de crecimiento moderada durante 2011.

Además de la evolución de las remesas descrita anteriormente, la balanza de transferencias de América Latina registró un aumento del 80% y el 118% en el crédito de transferencias para Haití y Chile, respectivamente, asociado a los ingresos por donaciones y ayuda oficial recibidos después de los sismos que afectaron a ambos países[12]. El superávit de la balanza de transferencias se redujo de un 1,5% del PIB en 2009 a un 1,2% en 2010, a pesar de la mejora observada en valores absolutos. Para 2011 se estima un superávit equivalente al 1,0% del PIB regional.

12 Además se observó una disminución del 58% en el crédito por transferencias en la Argentina, ocasionada por el registro como transferencia corriente de la asignación de derechos especiales de giro por parte del FMI en el tercer trimestre de 2009, hecho que no se repitió en 2010.

Gráfico I.18

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE (9 PAÍSES): VARIACIÓN TRIMESTRAL INTERANUAL DE LAS REMESAS DE TRABAJADORES EMIGRADOS, 2009-2011 A

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los datos de 2011 corresponden al primer trimestre.

b) La cuenta de capital y financiera

Durante 2010, las condiciones financieras externas caracterizadas por una elevada liquidez global y el aumento, significativo en ciertos casos, de los influjos netos de inversión hacia la región determinaron nuevamente un saldo global positivo de la balanza de pagos, con la consecuente acumulación de reservas internacionales, que alcanzaron un nivel equivalente al 16% del PIB regional.

No obstante, esta situación tiende a disimular un panorama relativamente heterogéneo. Como se aprecia en el gráfico I.19, desde 2007 América del Sur y México han experimentado una marcada alza de los influjos netos de IED y de inversión de cartera, con la excepción de 2008, año en que estalló la crisis financiera global. Más aún, en el transcurso de 2010 la inversión de cartera neta llegó a 109.157 millones de dólares, superando por primera vez y con creces la IED neta, que alcanzó a 59.995 millones de dólares. En el gráfico se aprecia, además, el papel del aumento de reservas como factor de absorción de liquidez externa, lo que obedece a los objetivos en materia cambiaria de varios países de esta subregión.

Gráfico I.19

AMÉRICA DEL SUR Y MÉXICO: SALDO DE LA CUENTA CORRIENTE Y COMPOSICIÓN DEL FINANCIAMIENTO

EXTERNO, 2000-2010

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

En contraste, en el caso de los países de Centroamérica, incluidos Haití y la República Dominicana, la situación es muy distinta. La IED neta es el principal componente de influjos positivos en la cuenta financiera, al tiempo que la inversión de cartera no es significativa. El segundo componente en importancia son los pasivos netos de otras inversiones, que recogen los efectos de los influjos transfronterizos, sobre todo de depósitos, créditos bancarios y deuda bancaria. Estos flujos son los que presentaron un incremento significativo en 2010 para financiar, junto con una IED neta relativamente estable, el aumento del déficit de la cuenta corriente durante el año.

Gráfico I.20

CENTROAMÉRICA, HAITÍ Y REPÚBLICA DOMINICANA: SALDO DE LA CUENTA CORRIENTE Y COMPOSICIÓN DEL

FINANCIAMIENTO EXTERNO, 2000-2010

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Este hecho es aún más destacado en el caso de los países del Caribe, donde la IED neta es casi el único componente positivo de la cuenta financiera, a la vez que los flujos, principalmente los de carácter bancario que están representados por los pasivos netos de otras inversiones, exhiben un comportamiento muchas veces negativo (véase el gráfico I.21).

Gráfico I.21

EL CARIBE: SALDO DE LA CUENTA CORRIENTE Y COMPOSICIÓN

DEL FINANCIAMIENTO EXTERNO, 2000-2010 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Se incluyen datos de los siguientes países: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, Santa Lucía, San Vicente y las Granadinas, Suriname y Trinidad y Tabago.

En suma, la IED neta continúa con su tendencia de largo plazo, con incrementos sostenidos que no fueron mayormente afectados por la crisis financiera de 2008. A su vez, en los últimos años y sobre todo en 2010, la inversión de cartera ha constituido un componente creciente de la cuenta financiera de América Latina y el Caribe, fenómeno vinculado al significativo incremento de la liquidez mundial, resultante de la reacción de los gobiernos de los países desarrollados para hacer frente a la crisis financiera global y el menor riesgo relativo existente en la región, especialmente en el Brasil, Colombia, México y el Perú. Estos países exhiben los mayores influjos netos de IED, inversión de cartera y otros pasivos de inversión, lo que contribuye a explicar su elevada acumulación de reservas, así como los esfuerzos desplegados en su mayoría para evitar la apreciación de las monedas. Chile se distingue entre los países receptores de IED, por cuanto su inversión de cartera neta es negativa en este período, hecho asociado a la diversificación hacia el exterior de sus fondos de pensiones y la acumulación de recursos en sus fondos soberanos gracias al alto precio del cobre.

La región ha continuado accediendo a los mercados de capitales internacionales y exhibiendo niveles de riesgo que, si bien superan a los anteriores a la crisis financiera global, son sustantivamente inferiores a los de otras regiones. Como se destaca en el gráfico I.22, las emisiones de bonos externos por parte de entidades privadas, especialmente bancos, han continuado en frecuencia y volumen durante 2010 y lo que va de 2011, tendencia inversa a la exhibida por las emisiones soberanas. Esto último se relaciona con el proceso de desendeudamiento público externo que viene experimentando la región desde hace años.

Gráfico I.22

AMÉRICA LATINA: EMISIONES DE BONOS EXTERNOS

Y RIESGO PAÍS, 2004-2011 A

(En millones de dólares y puntos básicos)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras de Latin Finance Bonds Database, JP Morgan y Merryl Lynch.

a No se incluyen datos de Cuba. Los datos de 2011 corresponden a los primeros cuatro meses.

La región continúa presentando una sólida situación financiera externa, que se expresa en la continuidad de los flujos financieros recibidos, el acceso a los mercados financieros y los niveles históricamente altos de reservas internacionales. No obstante, persisten ciertas situaciones que deben analizarse con cuidado. Como se aprecia en el gráfico I.23, el peso de la deuda externa como porcentaje del PIB en América del Sur y México se redujo drásticamente como resultado de los procesos de crecimiento y los superávits fiscales y externos que tuvieron lugar durante los años anteriores a la crisis financiera global. En el caso de Centroamérica, la disminución del endeudamiento como proporción del PIB, aunque marcada, es de menor intensidad, lo que está vinculado, por una parte, a los programas de reducción de deuda (como la Iniciativa para la reducción de la deuda de los países pobres muy endeudados (PPME)) y, por otra, a condiciones financieras más difíciles y un ritmo de crecimiento más lento. En contraste, en los países del Caribe (sin incluir en este caso a Trinidad y Tabago) se observa un repunte del nivel relativo de endeudamiento externo a partir de la crisis financiera global. Ello refleja también el deterioro de las condiciones financieras que desde entonces ha enfrentado esta subregión y que se expresa en menores influjos netos de IED y reducidos saldos de la cuenta corriente (véase el gráfico I.21).

Gráfico I.23

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: EVOLUCIÓN DEL ENDEUDAMIENTO EXTERNO BRUTO, 2000-2010 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a No se incluyen datos de Cuba.

Cuadro I.5

AMÉRICA LATINA (19 PAÍSES): FLUJOS FINANCIEROS EXTERNOS, 2007-2010

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

D. Las políticas macroeconómicas

1. Las políticas monetaria y cambiaria

Las condiciones financieras internacionales y el comportamiento de los precios de los productos básicos, en especial de los alimentos y la energía, comenzaron a complicar la gestión de la política monetaria y cambiaria de América Latina y el Caribe a partir de la segunda mitad de 2010. Por una parte, las mayores presiones inflacionarias y el crecimiento de la demanda agregada interna han provocado que en algunos países se tomaran medidas para tratar de restringir las condiciones monetarias y crediticias establecidas inicialmente para paliar los efectos de la crisis, que prevalecen en la mayoría de los casos. Por otra parte, la elevada liquidez que caracteriza a los mercados financieros internacionales y la consecuente entrada de capitales en la región han propiciado un fortalecimiento de las monedas locales y un deterioro de la competitividad de los sectores productores de bienes transables.

De este modo, los encargados de la política monetaria y cambiaria de la región se enfrentan con la necesidad de garantizar la estabilidad de los precios pero, por otra parte, tratan de evitar que la apreciación cambiaria introduzca un sesgo muy marcado en el proceso de asignación de recursos a favor de la producción de bienes no transables, lo que dificultaría la diversificación del sector manufacturero de la región. La resolución de este dilema se relaciona con el manejo de la tasa de interés, la intervención en el mercado de cambios —en general combinada con operaciones de mercado abierto que procuran esterilizar el efecto monetario de la compra de divisas— y el uso de instrumentos (fiscales, cambiarios, monetarios y financieros) hasta hace poco considerados poco convencionales, para tratar de poner restricciones o desincentivar la entrada de capitales. Pese a los cambios registrados en las tasas de política, el corte de la política monetaria durante 2010 y en la primera parte de 2011 se puede caracterizar como expansivo. El nivel de las tasas de interés de referencia y el crecimiento de los principales agregados monetarios siguen propiciando un aumento importante del crédito en la región, estimulando por esa vía el crecimiento de la demanda agregada interna. Sin embargo, como mencionamos anteriormente, desde mediados de 2010 algunos bancos centrales de la región han incrementado la tasa de referencia de la política monetaria, en respuesta al surgimiento de presiones inflacionarias, en particular de origen externo, relacionadas con el alza de los precios de los alimentos y la energía en los mercados internacionales. En el gráfico I.24.A se muestra el incremento de las tasas de referencia efectuado por ocho bancos centrales de la región desde mediados de 2010. También se hace evidente en el gráfico que, pese a los aumentos, los niveles alcanzados por las tasas de política en dichos países distan de los registrados en 2008. Por otra parte, en el gráfico I.24.B puede observarse que seis bancos centrales de la región han mantenido sus tasas en niveles bajos, similares a los establecidos durante la crisis, mientras que otros cuatro siguieron reduciendo las tasas de referencia durante 2010 y lo que va de 2011 (véase el gráfico I.24.C).

En general, el manejo de las tasas de interés de referencia por parte de los bancos centrales de América Latina y el Caribe se ha traducido en pequeñas modificaciones de las tasas de interés activas nominales y, dados los niveles de inflación esperados, ha significado reducciones de las tasas de interés activas en términos reales. Por su parte, la dinámica de los principales agregados refleja el carácter expansivo de la política monetaria y los esfuerzos recientes para moderar sus efectos sobre la demanda agregada. De esta manera, en un gran número de países de la región la base monetaria expresada en términos reales experimentó un crecimiento positivo durante 2010, aunque en muchos casos ese crecimiento significó una desaceleración respecto del aumento registrado en 2009. En el caso del M1 y el M2, la evolución es similar a la de la base monetaria. En lo que va de 2011, los agregados monetarios siguen creciendo, pero a tasas menores que las exhibidas en 2010[13].

13 Solo en 6 casos se registró una disminución de la base monetaria en términos reales, mientras que en 6 de los otros 16 países que observaron crecimiento, la tasa mostró una desaceleración. De los 21 países de los que se cuenta con información para el año 2010 sobre el M1 en términos reales, en solo 2 economías el agregado se contrajo respecto del nivel alcanzado en 2009, mientras que el crecimiento se desaceleró en 7 países. En lo que respecta al M2 real, de los 20 países de los que se poseen datos, solo en 2 el agregado se redujo, mientras que la desaceleración del crecimiento se evidenció en 6 países.

Gráfico I.24

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE (PAÍSES SELECCIONADOS): TASAS DE POLÍTICA MONETARIA, 2008-2011

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Gráfico I.25

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE (PAÍSES SELECCIONADOS): EVOLUCIÓN DE ALGUNOS AGREGADOS

MONETARIOS, 2008-2010

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

El crédito evidenció un crecimiento importante durante 2010 en términos reales. De los 13 países de los que se dispone de información, la evolución de esta variable fue positiva y se aceleró en 9 países, mientras que cayó solo en 4 casos (véase el gráfico I.26). Esta dinámica refleja en parte las medidas tomadas por la banca pública para estimular el crédito y palear los efectos de la crisis en las economías de la región, y la labor de las autoridades monetarias para promover condiciones apropiadas de liquidez a fin de estimular la demanda agregada. El crédito de origen público creció desde mediados de 2008, cuando las consecuencias de la crisis comenzaron a ser palpables en la región, en especial, en la dinámica del crédito otorgado por instituciones financieras privadas, que registró una contracción durante 2009. En cuanto al destino del crédito, el crecimiento registrado en 2010 fue bastante generalizado y comprendió a los sectores industriales y comerciales, así como a las operaciones con garantía hipotecaria y al consumo en general. En el primer trimestre de 2011, el crédito siguió mostrando un crecimiento vigoroso, en especial en lo concerniente a los préstamos orientados al consumo, cuya participación en el crédito total se incrementó.

Gráfico I.26

AMÉRICA LATINA (PAÍSES SELECCIONADOS): EVOLUCIÓN DEL CRÉDITO TOTAL EN TÉRMINOS REALES, 2008-2010

(En porcentajes de variación)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Por otra parte, como se señaló anteriormente, la abundante liquidez internacional y sus repercusiones en los mercados monetarios de la región han desencadenado presiones a la apreciación de las monedas y, para tratar de atenuar esta tendencia, en algunos países se han adoptado medidas tendientes a restringir la movilidad de los capitales. Estas medidas han ido acompañadas de otras, como la acumulación de reservas internacionales por parte de los bancos centrales, el pago anticipado de la deuda externa por parte del fisco y el aumento de las facilidades para que los agentes financieros y no financieros nacionales mantengan parte de sus activos externos en el exterior (por ejemplo, las agencias de fondo de pensiones, las empresas públicas y otras).

De esta forma, durante 2010 todos los países no dolarizados de América Latina y el Caribe, excepto el Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de), acumularon reservas internacionales que, en la mayoría de los casos, alcanzaron a fines de 2010 un porcentaje del PIB superior incluso al registrado en 2007, antes de la crisis financiera internacional. En los primeros meses de 2011, los bancos centrales de la región continuaron acumulando reservas, y, en algunos países, se han acentuado las tareas de intervención en el mercado cambiario, destacándose el caso del Brasil. Ante la fuerte apreciación nominal del real y en paralelo con varias medidas destinadas a restringir la entrada de capitales, el Banco Central del Brasil adquirió 31.700 millones de dólares de reservas en los primeros cuatro meses del año, un 273% más que en el mismo período de 2010. Otros países que intervinieron activamente en el mercado cambiario durante los primeros meses de 2011 fueron la Argentina, Chile, Colombia y Costa Rica. El Perú, a diferencia de lo ocurrido en buena parte de 2010, en marzo y abril desacumuló 1.000 millones de dólares de reservas debido a la volatilidad que introdujo el proceso eleccionario sobre el tipo de cambio nominal.

A pesar de los esfuerzos realizados, 11 países de la región registraron apreciaciones nominales durante 2010 y los primeros meses de 2011, entre los que sobresalen los casos del Brasil, Colombia, el Uruguay y, en menor medida, Chile, Costa Rica, México y el Perú. Como resultado de la evolución del tipo de cambio nominal y en el contexto del aumento de las presiones inflacionarias, el tipo de cambio real efectivo extrarregional de América Latina y el Caribe cayó un 3,5% entre 2009 y 2010. La caída del tipo de cambio real fue generalizada. En América del Sur se registró una disminución del 2,6% en promedio en ese período, la que se eleva al 7% si no se incluye a Venezuela (República Bolivariana de) en el cálculo, mientras que en Centroamérica, México y el Caribe fue del 4,5%. Durante los primeros cuatro meses de 2011, el tipo de cambio efectivo extrarregional medio de América Latina y el Caribe casi no se modificó respecto del valor registrado en diciembre de 2010. El promedio de América del Sur disminuyó un 1,4%, en tanto que el de Centroamérica, México y el Caribe aumentó un 1% en ese período.

Gráfico I.27

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE (PAÍSES SELECCIONADOS): VARIACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO REAL EFECTIVO, MAYO DE 2011 EN COMPARACIÓN CON EL PERÍODO 1990-2009

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

En abril de 2011 el tipo de cambio real efectivo total se encontraba más de un 20% por debajo (apreciación) del registrado durante los últimos 20 años en el Brasil, Colombia, Guatemala, el Paraguay, Trinidad y Tabago y Venezuela (República Bolivariana de), y era más de un 10% inferior a ese promedio de largo plazo en Costa Rica, Honduras, Jamaica y el Uruguay. En el caso de Venezuela (República Bolivariana de), la elevada inflación que continúa experimentando el país ha compensado parcialmente las devaluaciones implícitas de enero de 2010 y enero de 2011.

2. La política fiscal

Luego del activismo fiscal que desplegaron los países de la región en 2009, el año 2010 se caracterizó por dos tendencias que dieron forma a los resultados. Por una parte, se registró un aumento de los recursos, determinado principalmente por el crecimiento del nivel de actividad y, en el caso de los países especializados en la producción y exportación de bienes con uso intensivo de recursos naturales, por el efecto de la recuperación de los precios de los productos básicos. Por el lado de los gastos, se observó cierta preocupación por moderar el impulso que ejercen las políticas públicas en la demanda, aunque con bastante heterogeneidad a nivel de los países. Esta evolución está permitiendo mejorar los resultados fiscales en promedio, por lo que se estima que para 2011 la región volverá a tener un resultado primario cercano al equilibrio (-0,1% del PIB).

Más allá de esta recuperación de las cuentas públicas en el último año, debe enfatizarse que el espacio de política fiscal resultante de la combinación de los ingresos, los gastos y la deuda pública se vio significativamente reducido durante la crisis, como se observa en el gráfico I.28. Mientras que en el período 2003-2007 hubo un gran aumento del espacio fiscal, derivado principalmente del incremento de los ingresos y la reducción de la deuda, durante la crisis, la expansión de los gastos y la disminución de los ingresos dieron lugar a una contracción de este espacio, que no se revertió en 2010.

Gráfico I.28

AMÉRICA LATINA (19 PAÍSES): VARIACIÓN DEL ESPACIO FISCAL (INGRESOS, GASTOS Y DEUDA DEL

GOBIERNO CENTRAL), 2003-2007 Y 2007-2010 A

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los triángulos representan el espacio fiscal como directamente proporcional a los ingresos disponibles e inversamente proporcional a los niveles de gasto y deuda.

En lo que se refiere a la evolución de las cuentas públicas en 2010, a nivel de los gobiernos centrales, el desempeño fiscal de América Latina alcanzó un déficit primario del 0,4% del PIB en promedio simple, en comparación con un déficit del 1,1% para 2009, mientras que, tomando en cuenta el resultado global (es decir, incluido el pago de los intereses de la deuda pública), se pasa de un déficit del 2,9% a uno del 2,0% del PIB. En 2010, el 50% de los países de América Latina analizados registraron un superávit primario, mientras que en el período 2003-2008 lo alcanzaron 15 países (casi el 80% del total).

Gráfico I.29

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: EVOLUCIÓN DE LAS

CUENTAS PÚBLICAS, 2000-2010

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Estimación.

b Proyección.

El desempeño medio de las cuentas públicas en América Latina es el resultado de comportamientos diferenciados en los países de la región (véase el

gráfico I.30). Como se señaló anteriormente, los países de América del Sur (que crecieron más que el promedio de la región y que, en general, son exportadores de productos básicos) registraron un importante aumento de los ingresos tributarios (con la excepción de Bolivia (Estado Plurinacional de), Colombia y el Uruguay, y sobre todo de Venezuela (República Bolivariana de)), que causó gran parte de la mejora de las cuentas públicas. En la mayoría de los casos, el incremento de los ingresos fue acompañando de una disminución del gasto corriente como porcentaje del PIB. Las excepciones a este comportamiento son la Argentina y Venezuela (República Bolivariana de). En México y Centroamérica, en cambio, la evolución de los ingresos fiscales es mucho menos dinámica y, como consecuencia de ello, en la mitad de los casos (Costa Rica, Guatemala, México y Panamá) se observa un deterioro de las cuentas públicas, en tanto que la otra mitad registra mejoras (Cuba, El Salvador, Honduras, Nicaragua y República Dominicana), aunque de menor magnitud que las observadas en América del Sur y debidas básicamente a la reducción de los gastos.

Gráfico I.30

AMÉRICA LATINA (19 PAÍSES): CONTRIBUCIÓN DE LAS VARIACIONES DE LOS INGRESOS Y DE LOS GASTOS A

LA VARIACIÓN DEL RESULTADO GLOBAL, 2009-2010 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a El gasto total no incluye la concesión neta de préstamos.

b El resultado global incluye la discrepancia estadística.

c Gobierno general.

d Considera tanto los ingresos tributarios como los no tributarios provenientes de la explotación de productos básicos.

La recuperación económica de 2010 permitió a la región lograr una recaudación tributaria media del 14,9% del PIB, si bien es aún inferior al máximo histórico del 15,1% alcanzado en 2007. La mitad de los países ya han logrado retornar a los niveles de recaudación previos a la crisis de 2008 y 2009, aunque existen claras diferencias en la evolución que han tenido los ingresos tributarios en el período 2007-2010.

Al revisar la evolución trimestral de los recursos tributarios de algunos países de la región de 2009 a 2011, se observa a partir del cuarto trimestre de 2009 una generalizada recuperación que se hace más fuerte en los tres primeros trimestres de 2010 y se desacelera a partir del cuarto trimestre de 2010, con la excepción de la Argentina y Colombia.

Durante 2010, el gasto fiscal se redujo casi medio punto del PIB, en un contexto en el que 13 países de los 20 analizados disminuyeron sus gastos. Casi todos los países de la región redujeron sus gastos corrientes y aumentaron sus gastos de capital. El promedio regional muestra una reducción de los gastos corrientes de

0,5 puntos del PIB y un incremento de los gastos de capital de casi 0,2 puntos del PIB. El gasto primario corriente cayó aproximadamente 0,3 puntos del PIB.

Cuadro I.6

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: INDICADORES FISCALES DEL GOBIERNO CENTRAL

(En porcentajes del PIB a precios corrientes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Al 31 de diciembre de cada año, aplicando el tipo de cambio a fin del período para la deuda externa.

b Sector público no financiero.

c Promedio simple.

d Gobierno general.

e Años fiscales.

Gráfico I.31

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE (19 PAÍSES): INGRESOS DEL GOBIERNO CENTRAL, 1990-2011 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los datos de 2011 son proyecciones.

Gráfico I.32

AMÉRICA LATINA (PAÍSES SELECCIONADOS): EVOLUCIÓN DE LA RECAUDACIÓN TRIBUTARIA EN TÉRMINOS REALES,

SIN SEGURIDAD SOCIAL, 2009-2011 A

(En porcentajes de variación, t/t-4)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los datos de 2011 corresponden al primer trimestre.

b Se incluyen los ingresos tributarios no petroleros.

De esta forma, los niveles de gasto público de la región se ubicaban a fines de 2010 1,8 puntos porcentuales del PIB por encima de los que se registraban en 2007. Estos incrementos fueron el resultado de una mayor expansión de los gastos primarios (2,1 puntos del PIB), que compensó la reducción de los gastos en el pago de intereses durante este período (0,3 puntos del PIB). De los 20 países analizados, 5 declaraban gastos superiores en 3 puntos del PIB a los observados en 2007. Los países con mayores incrementos fueron el Ecuador (9,5 puntos porcentuales del PIB), la Argentina

(5,3 puntos porcentuales del PIB), Costa Rica (4,9 puntos porcentuales del PIB), Panamá (4,8 puntos porcentuales del PIB) y Chile (4,7 puntos porcentuales del PIB). En el Brasil, Costa Rica, el Ecuador, Panamá y el Uruguay se observaron disminuciones más marcadas de los pagos de intereses de la deuda, en torno a 1 punto porcentual del PIB. De manera inversa, Bolivia (Estado Plurinacional de), Honduras y la República Dominicana incrementaron sus pagos por intereses en 0,2, 0,3 y 0,6 puntos del PIB, respectivamente, en 2010. El gasto corriente de la región se elevó en promedio más de 1 punto porcentual del PIB, mientras que el pago de intereses se contrajo levemente, por lo que el gasto corriente primario subió 1,5 puntos del PIB aproximadamente. El gasto de capital, por su parte, aumentó en cerca de 0,5 puntos porcentuales del PIB.

Gráfico I.33

AMÉRICA LATINA: GASTOS DEL GOBIERNO CENTRAL,

1990-2011 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Sin incluir Cuba. Los datos de 2011 son proyecciones.

En suma, luego del deterioro observado en 2009, los países de la región están lentamente recomponiendo su espacio fiscal por medio de una mejora en sus ingresos, el mantenimiento del mismo nivel de gasto en términos del PIB y una caída de la relación entre la deuda y el PIB. Cabe destacar que las estrategias a seguir para la ampliación del espacio fiscal van a ser diferentes en cada país. Mientras en algunos casos las autoridades deberían centrar sus esfuerzos en fortalecer sus débiles cargas tributarias, en otros países con estructuras de ingresos más consolidadas, los gobiernos deberían enfocarse en moderar los aumentos del gasto público corriente. En el caso de algunos de los países del Caribe, será necesario atender los recurrentes problemas de sostenibilidad de la deuda pública.

3. Balance y perspectivas

De manera generalizada, desde el segundo semestre de 2009 América Latina y el Caribe viene recuperándose de los efectos de la crisis global y continúa creciendo a tasas relativamente elevadas para su historia económica, apoyándose tanto en la demanda interna como en la externa. Se espera que la región crezca un 4,7% en 2011 y un 4,1% en 2012, aunque persiste una creciente incertidumbre derivada de la coyuntura externa, que se comentará más adelante. El crecimiento de la economía mundial, especialmente de los países en desarrollo, ha permitido una mejora significativa de los términos de intercambio, sobre todo en la mayoría de las economías sudamericanas, en algunas economías del Caribe especializadas en la producción y exportación de productos básicos y, en menor medida, en México. En cambio, en Centroamérica y en casi todas las economías del Caribe el efecto observado es el inverso, dada su condición de importadores netos de productos básicos.

Asimismo, la elevada liquidez que caracteriza a la economía mundial, junto con los bajos niveles de riesgo relativo exhibidos por la región ha facilitado el acceso a los mercados financieros internacionales tanto del sector público como del privado y ha contribuido a una elevada expansión del crédito, que dio impulso a la demanda interna en materia de consumo e inversión. Este factor es otra consecuencia de la mejora de los indicadores del mercado de trabajo que trajo aparejada la recuperación de las economías y es una de las principales causas del sostenido dinamismo que presenta el consumo privado en América Latina y el Caribe.

Todo esto ocurre en un contexto en el que, si bien algunos gobiernos han anunciado un desmantelamiento de las medidas implementadas para enfrentar la crisis, en algunos casos las políticas públicas siguen teniendo una presencia importante, lo que queda en evidencia al observar que el gasto público proyectado para 2011 como porcentaje del PIB todavía se ubicaría por encima de los niveles previos a la crisis, a pesar de que viene disminuyendo desde 2009.

Por otra parte, el aumento de los precios de los productos básicos, y en especial de los alimentos y los combustibles, en el marco de un significativo crecimiento de la demanda interna, presiona la tasa de inflación al alza y ha comenzado a colocar a los bancos centrales de la región frente al renovado dilema de priorizar la estabilidad de los precios o tratar de defender en alguna medida la competitividad de los sectores productores de bienes exportables y sustitutivos de importaciones, en un momento en que la combinación de una elevada liquidez internacional y la solidez de algunas economías latinoamericanas, sumada a un renovado apetito de los capitales extranjeros por activos de países emergentes, se traduce en una fuerte presión a la apreciación de los tipos de cambio de América Latina y el Caribe.

Aunque este tema se trata en extenso en la segunda parte de este documento, no pueden dejar de señalarse en este punto los desafíos que esta situación implica desde el punto de vista de la formulación de la política macroeconómica. En primer lugar, teniendo en cuenta que el origen de las recientes alzas de precios es un choque de oferta y que se trata, en el caso de los alimentos y los combustibles, de bienes cuya demanda es relativamente inelástica, la política monetaria pierde eficacia como instrumento antiinflacionario, aunque cumple con el objetivo de contener las expectativas de incrementos de precios. Por otra parte, el aumento de la tasa de interés tiende a elevar el diferencial entre las tasas internas de los países de la región y las vigentes en los mercados financieros de las economías desarrolladas, lo que aumenta el atractivo para los influjos de capitales y, en consecuencia, las presiones hacia la apreciación en los mercados de cambios. La apreciación cambiaria tiene un efecto deflacionista cuya magnitud depende de la proporción de bienes comerciables que forman parte de la canasta de consumo de los hogares, por lo que alivia el problema inflacionario. Más aún, en el corto plazo la entrada de capitales da lugar a un aumento del crédito que permite sostener la demanda interna e incluso aliviar la pobreza, en la medida en que el consumo de los estratos más pobres es intensivo en alimentos, cuyo precio relativo se espera que caiga acompañando la disminución del tipo de cambio real. Se trata de una estrategia antiinflacionaria aparentemente sin costos y por ello, en muchas ocasiones, es tentador para las autoridades económicas permitir cierto grado de apreciación del tipo de cambio[14].

14 Véase CEPAL, Balance preliminar de las economías de América Latina y el Caribe, 2010 (LC/G.2480-P), Santiago de Chile, diciembre de 2010.

Sin embargo, la situación plantea una serie de riesgos y dificultades tanto en el corto plazo como desde la perspectiva del crecimiento. La región se torna vulnerable a movimientos de capitales especulativos, en búsqueda de ganancias de muy corto plazo, con el agravante de que la magnitud de los recursos involucrados excede la capacidad de los sistemas financieros y puede originar burbujas en los precios de los activos financieros y los mercados inmobiliarios[15]. Por otra parte, en cualquier momento los capitales pueden retirarse y generar serias disrupciones del crecimiento, tema al que nos referiremos más adelante.

15 Véase Nicolas Magud, Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff, “Capital controls: myth and reality. A portfolio balance aproach”, NBER Working Papers, Nº WP11-7, Peterson Institute for International Economics, 2011.

Por otro lado, la caída del tipo de cambio real puede afectar el componente externo de la demanda de bienes, en especial en un escenario de pérdida de dinamismo del comercio mundial, como el que puede derivarse en caso de ocurrir la disminución del crecimiento de los países desarrollados que se proyecta para mediados de 2011. De hecho, aunque la situación dista de ser preocupante, el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos de la región viene deteriorándose de manera sistemática desde 2006, aun en el contexto de un período muy favorable en relación con la evolución de los términos de intercambio. Como se analiza en el recuadro I.3, el déficit de la cuenta corriente de la región, estimado sobre la base de los precios internacionales de tendencia, sería algo mayor al observado, pero su financiamiento no representaría un problema.

Asimismo, la elevada liquidez internacional presiona a la baja los tipos de cambio reales y al alza los precios de los productos básicos, y opera como un incentivo para la especialización intensiva en la producción y

exportación de bienes primarios. Como se señaló, esto aumenta la vulnerabilidad de las economías de la región a los choques externos y genera una mayor volatilidad de los agregados macroeconómicos internos, como la inversión, lo que afecta de manera negativa la capacidad de las economías de crecer, generar empleo productivo y disminuir la desigualdad[16].

16 Véase R. Frenkel y M. Rapetti, “Fragilidad externa o primarización: ¿cuál es la principal amenaza para América Latina?”, Santiago de Chile, Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), 2011, inédito.

Las autoridades económicas de la región han reaccionado a los complejos dilemas que enfrenta la política macroeconómica en esta coyuntura implementando un conjunto de medidas que, en distintas proporciones, combinan intervenciones parcialmente esterilizadas en los mercados de cambio, controles de distinto tipo a la entrada de capitales y regulaciones financieras cuyo objetivo es aumentar la demanda o disminuir la oferta de divisas en los mercados cambiarios, para aliviar las presiones sobre las cotizaciones de las monedas. Sin embargo, la efectividad del conjunto de medidas que se adopte dependerá del contexto de políticas macroeconómicas en el que se inserten. Por ejemplo, como se analiza más adelante, estas medidas aumentarían su potencial si fueran acompañadas, de manera coordinada, de una política fiscal orientada al incremento del ahorro del sector público, lo que permitiría reducir las presiones cambiarias e inflacionarias.

La situación descrita plantea riesgos que, sin dudas, no impedirán que la región continúe creciendo a lo largo de 2011 —aunque a tasas que probablemente irán convergiendo de manera gradual a niveles más cercanos a las de los PIB potenciales— y que la coyuntura relativamente favorable se prolongue hasta entrado el año 2012. No obstante, esto está sujeto a la forma en que evolucionen ciertos elementos de los que depende la resolución de algunas situaciones conflictivas, en especial en las economías desarrolladas. En primer lugar, la recuperación de la economía estadounidense es más lenta de lo esperado, según lo reflejan los datos del nivel de actividad, además de los indicadores del mercado de trabajo y la evolución del mercado inmobiliario. La persistencia de problemas en algunos bancos, el demorado proceso de desendeudamiento de los hogares y la propia lentitud de la recuperación constituyen factores que afectan la actividad financiera y conspiran contra la estrategia de estimular la expansión por la vía de la política monetaria, al tiempo que el déficit y el elevado nivel de endeudamiento limitan la capacidad de la política fiscal[17].

17 Véase James Mason y otros, Central Bank Watch: The Shifting Tides of Global Monetary Policy, Roubini Global Economics (RGE), junio de 2011.

En este contexto, cabe esperar que los estímulos monetarios se mantengan mientras se demore el despegue de la economía de los Estados Unidos, lo que contribuye a reforzar la percepción relativamente pesimista sobre el crecimiento global y, al mismo tiempo, profundiza los dilemas de política económica que enfrentan las economías de la región, a los que hemos aludido antes.

El Japón, por su parte, que está recuperándose de los estragos causados por el terremoto (véase el

recuadro I.1) crecerá muy poco en 2011 y algo más en 2012, dada la baja base de comparación. Ello, en el marco de un prolongado período de relativo estancamiento de la economía japonesa, que se originó con la crisis de su sistema bancario en los años noventa y cuya solución ha sido demorada e incompleta.

Estas perspectivas poco auspiciosas sobre el crecimiento del nivel de actividad de las economías desarrolladas se completa con la situación planteada en Europa, donde el foco tiende a colocarse en lo inmediato en las alternativas para solucionar el problema de la deuda de Grecia. La experiencia latinoamericana, así como los niveles de endeudamiento alcanzados y la severidad de los ajustes fiscales necesarios para recuperar por ese medio la sostenibilidad de la deuda pública, hacen prever que será muy difícil evitar una profunda reestructuración, que además irá acompañada de una quita importante. Sin embargo, hasta el momento, las autoridades europeas se resisten a esta reducción de la deuda, fundadas en el temor de que una solución de este tipo tenga efectos de contagio sobre el resto de las economías en problemas, que podría incluir no solo a Irlanda y Portugal, sino también a España e Italia, a pesar de la mejora relativa que han tenido estos países recientemente[18].

18 Véase Eduardo Levy Yeyati, “Grecia, entre la negación y la reprogramación inútil”, 20 de mayo de 2011 [en línea] http://yeyati.blogspot.com/.

Cabe señalar que, aunque este temor no carece en absoluto de fundamento, si la historia económica de nuestra región es un buen espejo para la realidad europea de estos días, la quita es inevitable, pero es preferible hacerla de manera ordenada en lugar de implementarla cediendo a la presión de los mercados, en cuyo caso el efecto de contagio puede ser más grave y se transformaría en un problema sistémico.

Desde la perspectiva de las economías emergentes, aunque el panorama se presenta ciertamente más aliviado, no puede descartarse que la creciente presión inflacionaria en países como China, la India y la Federación de Rusia, por ejemplo, dé lugar a un endurecimiento relativo de la política monetaria que se traduzca en una desaceleración del crecimiento. Por otra parte, esto limita la capacidad de estas economías para sostener un crecimiento de su demanda y contribuir así a corregir los desequilibrios globales.

En definitiva, se trata de una suma de factores, como la desaceleración del crecimiento de la economía internacional, una gradual disminución de la liquidez global, un aumento del componente de riesgo de los activos financieros, especialmente (pero no solo) de algunas deudas soberanas europeas, que puede terminar en un proceso que suele denominarse “huida hacia la calidad”. Esto implicaría, como ya ocurrió en la reciente crisis, un crecimiento de la demanda de activos en dólares y una reversión súbita de los flujos de capitales.

De todos modos, una situación como la planteada no parece inminente, aunque la evolución del problema de las deudas europeas puede acelerar los tiempos. La mala noticia es que la historia económica de América Latina y el Caribe muestra que las reversiones del flujo de capitales habitualmente no vienen solas sino que, a menudo, vienen acompañadas de una caída de los precios internacionales de los productos básicos y, en consecuencia, de un deterioro de los términos de intercambio de la región, como puede verse en el gráfico I.34. Debe destacarse, no obstante, que las economías que son exportadoras netas de productos básicos y están recibiendo importantes flujos de capital son mucho más vulnerables a esta situación que, por ejemplo, la mayoría de las economías centroamericanas y del Caribe, que son importadoras netas de estos productos y no tienen un acceso fluido a los mercados financieros internacionales.

Dado que es habitual que los procesos caracterizados por salidas netas de capitales ocurran en paralelo con una caída de los términos de intercambio, una profundización del deterioro de la situación de los mercados financieros internacionales podría dar lugar a una presión sobre las cuentas externas de la región, tanto la cuenta corriente como la de capital. Si, como podría ser el caso, el panorama se completa con una desaceleración del crecimiento y, por lo tanto, del comercio, la recomendación más prudente sería que las economías de la región se prepararan del mejor modo posible para llevar adelante una estrategia contracíclica en un contexto de menor abundancia de divisas.

Gráfico I.34

AMÉRICA LATINA: FLUJOS DE CAPITALES Y TÉRMINOS

DE INTERCAMBIO, 1980-2011 A

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Los datos de 2011 son proyecciones.

Cabe reiterar que los riesgos no son inminentes, pero debe tomarse la situación con la debida seriedad y aprovechar la coyuntura favorable para acumular reservas internacionales y generar ahorros en el sector público, de modo de recuperar el espacio de políticas que se contrajo durante la crisis. Por otra parte, los controles o limitaciones a la entrada de capitales de corto plazo también contribuirían a disminuir la vulnerabilidad de la economía. Estas recomendaciones son compatibles con la necesidad de contener la apreciación cambiaria mencionada anteriormente. Los instrumentos que las autoridades económicas de la región tienen a mano para defender, en la medida de lo posible, los niveles de competitividad con objetivos de más largo plazo también podrían contribuir a mantener los equilibrios macroeconómicos y limitar la volatilidad que ha caracterizado crónicamente a América Latina y el Caribe.

En este sentido, la reconstrucción del espacio fiscal resulta de vital importancia para los países de la región, ya que contribuiría no solo enfrentar los tradicionales desafíos de las políticas públicas (la necesidad de aumentar la inversión en capital físico y social), sino también a atender algunos de los desafíos que se plantean a partir de la evolución del escenario internacional. El incremento del ahorro del sector público permitiría tener una política monetaria menos contractiva y contribuiría a reducir la tensión entre las estrategias antiinflacionarias y las cambiarias.

Gráfico I.35

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: CRECIMIENTO DEL PIB, 2012

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Parte 2

Modalidades de inserción externa y desafíos de política macroeconómica

en una economía mundial turbulenta

Capítulo I

Los cambios en el financiamiento externo y los regímenes macroeconómicos de la región: efectos heterogéneos de los

choques externos y políticas para

hacerles frente

A. Evolución reciente del financiamiento externo

de América Latina y el Caribe

En primer lugar, en lo relacionado con factores inherentes a la cuenta corriente, destacan la evolución de los precios de los productos básicos, los cambios en la composición de la balanza de renta y el aumento de los ingresos de remesas de emigrantes.

Varios países de la región, en particular aquellos más especializados en la producción de productos básicos, y con más intensidad los que son exportadores de hidrocarburos y metales y minerales, se han beneficiado del aumento tanto de los precios internacionales como de la demanda externa de estos productos. Esto se ha traducido en una fuerte alza en la ganancia de los términos de intercambio, que ha permitido revertir el déficit comercial registrado durante la década de 1990 y, en algunos años, ha logrado generar un superávit en la cuenta corriente. En varios de estos países —Bolivia (Estado Plurinacional de), Chile, Ecuador, Perú y Venezuela (República Bolivariana de)—, el ingreso nacional bruto disponible creció de forma sostenida entre 2004 y 2010 por encima del producto interno bruto (Kacef y Manuelito, 2008). No obstante, para otro grupo de países, en particular los países de Centroamérica, que son importadores netos de alimentos y combustibles, el auge reciente de los precios de los productos básicos ha producido más bien un deterioro en su saldo comercial. De este modo, como en décadas anteriores, la región sigue siendo vulnerable a los choques externos de los productos básicos y las materias primas, aunque se hace más notoria la heterogeneidad de esos efectos en los distintos países.

Al mismo tiempo se observó un cambio importante en la participación relativa del pago neto de los intereses de la deuda y la repatriación de utilidades de las empresas extranjeras residentes en el saldo de la balanza de renta regional[1]. Durante las décadas de 1980 y 1990 el saldo negativo de la balanza de renta estaba principalmente asociado al pago de los intereses de la deuda externa. A partir de mediados de los años noventa, y con más intensidad a partir de la década de 2000, la composición del déficit de la balanza de renta regional se modifica, siendo los principales componentes los pagos de utilidades y dividendos y los pagos de la renta de la inversión de cartera obtenidos por las empresas extranjeras residentes. Este fenómeno se ha hecho más notorio en los países en que un porcentaje importante de la inversión extranjera directa (IED) se asocia a la explotación de recursos naturales (Chile y Perú).

1 De acuerdo con la metodología del Manual de balanza de pagos del Fondo Monetario Internacional, los registros se anotan sobre base devengada. De este modo, si bien el déficit registrado implica la necesidad de registrar una contrapartida en la compilación de la balanza de pagos, estos registros no necesariamente coinciden con los anotados sobre base caja (efectivamente pagados).

A nivel regional, el único componente de la balanza en cuenta corriente con saldo permanentemente positivo durante en el período 1990-2010 fue la balanza de transferencias corrientes, como resultado del creciente ingreso de remesas de trabajadores emigrados[2]. A partir de los años noventa estas empiezan a aumentar su importancia en la región, como consecuencia de la emigración creciente de latinoamericanos y caribeños hacia los Estados Unidos y países de Europa, y también hacia países limítrofes. A esto se suman los progresos en las estadísticas que han permitido mejorar los registros de los montos recibidos y, especialmente, las mayores facilidades, en términos tecnológicos, para el envío de dinero de unos países a otros, así como los cambios en la regulación que condujeron a un mejor registro de los montos transferidos. Pese a que en términos agregados las remesas de emigrantes representan solo un 1,5% del producto regional, en algunos países de Centroamérica y el Caribe su importancia como fuente de financiamiento es elevada, y representa entre el 10% y el 20% del PIB.

2 En la segunda mitad de la década de los noventa, a nivel regional, la balanza de la cuenta de viajes en la balanza de servicios también empezó a registrar un saldo positivo.

En segundo lugar, los componentes de las cuentas de capital y financiera también muestran cambios relevantes. Así, la región participa, en distinto grado según los países, en la actual fase de globalización, que posee dimensiones productivas, comerciales, financieras, demográficas y culturales. En el plano productivo esto se refleja en el modo en que los países de la región se insertan en los mercados de bienes, servicios y factores, que a su vez se corresponde con su estrategia de especialización productiva. Así, la orientación hacia una mayor apertura a los mercados externos adoptada por varios países estuvo acompañada, dada la escasez de recursos tras la crisis de la deuda de los años ochenta, de la apertura de varios sectores de las economías internas a la IED y de políticas implementadas por los países con el objetivo de atraer este tipo de inversión. Esto se combinó con la aparición de atractivas oportunidades de inversión en diversos sectores de las economías de la región, como el comercio al por menor (retail), el sistema bancario, los recursos naturales, el turismo y otros servicios.

Como resultado, a partir de mediados de la década de 1990, la IED se convirtió en una de las principales fuentes de recursos financieros externos y su comportamiento ha sido más estable que el de los demás flujos financieros[3]. En varios países la IED alcanza montos muy significativos con relación al PIB; entre 1997 y 2010, la IED superó en varias ocasiones el 5% del PIB (Bolivia (Estado Plurinacional de), Chile, Costa Rica, El Salvador, Honduras, Nicaragua, Panamá, Perú, República Dominicana y Uruguay). A su vez, en años recientes algunos países de América Latina han aumentado sus inversiones en el resto del mundo, en particular dentro de la región, lo que refleja la mayor internacionalización de las empresas nacionales y su expansión hacia el resto de América Latina, lo que ha dado origen al fenómeno de las translatinas (CEPAL, 2007). Así pues, pese a que los flujos de entrada de IED en América Latina mantienen su tendencia al alza (con la excepción de 2009), en términos netos —considerando tanto los flujos de entrada como de salida— la IED ha disminuido con relación a los niveles máximos registrados en 2008.

3 Pese a la relativa estabilidad de estos flujos en la región, la IED no está exenta de volatilidad.

En tercer lugar, el rápido crecimiento económico y la exitosa transformación productiva de varias economías asiáticas, así como el consecuente auge de la demanda de materias primas, la transición de varios países de Europa oriental desde economías centralmente planificadas hacia economías de mercado y la consolidación económica de varios países de desarrollo intermedio dieron origen a una nueva clase de activos: las economías emergentes. Estas han resultado atractivas como destino de inversión en un contexto de mayor inclinación hacia el riesgo y la diversificación. Varios países de América Latina se incorporaron a este fenómeno, lo que se tradujo en una mayor importancia tanto de los ingresos como de los egresos de flujos financieros. Durante 2010, en el contexto del aumento de la liquidez global y de bajas tasas de rendimiento en los países desarrollados a causa de la reacción de estos países a la crisis, las entradas por concepto de inversión de cartera incluso superaron a las de IED. Este mayor protagonismo se explica por dos factores: i) los mercados financieros locales de varios países de la región muestran un creciente dinamismo, a lo que se suma la mejoría de los indicadores de solidez fiscal y financiera y ii) en un contexto internacional de bajos rendimientos financieros y búsquedas de rentabilidades, esta mejoría de los indicadores macroeconómicos elevó el atractivo de los países de la región como destino de inversión, lo que reforzó el dinamismo de ciertos mercados (Brasil, Chile y Perú)[4].

4 Durante 2010 los ingresos de inversión de cartera en América Latina aumentaron significativamente. Por primera vez desde 1993 las entradas de capital por este concepto superaron las entradas por concepto de IED. Si se analizan los montos netos la diferencia es todavía mayor. No obstante, algunos países registran salidas netas en forma sostenida (Chile), característica vinculada a la diversificación de cartera de su sistema de pensiones y, en años más recientes, a la acumulación de recursos de fondos soberanos mantenidos en el exterior.

A esto se suma una creciente emisión de bonos externos (primero soberanos y después emisiones corporativas) con vaivenes. En efecto, las crecientes entradas de flujos financieros por concepto de inversión de cartera reflejan también el aumento de las emisiones de bonos de los países de la región que, si bien en los primeros años de la década de 1990 correspondían esencialmente a bonos soberanos, a lo largo de la década de 2000 se ha aumentado en forma importante la emisión de bonos corporativos y de bancos (estos últimos destacan en las emisiones realizadas en 2010).

A su vez, a nivel regional, los pasivos netos de otra inversión registran en general salidas de recursos, que en algunos países se deben en buena parte a la diversificación de sus sistemas de pensiones y la acumulación de fondos soberanos, así como a la acumulación de activos en el exterior como consecuencia de la incapacidad del sistema financiero nacional para absorber esos recursos. En algunos períodos estas salidas obedecen a episodios de crisis bancarias. Solo el Brasil, Chile y el Perú registran entradas importantes motivadas por los atractivos del arbitraje de tasas de interés (operaciones de acarreo o carry trade)[5].

5 Los pasivos netos de otra inversión incluyen los cambios netos devengados en los créditos bancarios, créditos para comercio exterior, moneda y depósitos en el exterior y en la deuda externa distinta a aquella contraída mediante bonos y financiamiento excepcional. Incluye por tanto la deuda externa con instituciones bancarias, instituciones multilaterales (Banco Mundial) y gobiernos (Club de París) (FMI, 2009).

Por último, la evolución favorable de los términos de intercambio, las renegociaciones en el marco de la Iniciativa para la reducción de la deuda de los países pobres muy endeudados (PPME), los avances en la posición fiscal y la sustitución de la deuda externa por deuda interna han contribuido a mejorar los indicadores de deuda pública externa que la región ha registrado en los últimos años.

B. Los cambios en los rasgos de financiamiento

externo y sus efectos en las políticas

macroeconómicas

Los cambios en las características del financiamiento externo de la región señalados en la sección anterior resultan de factores exógenos, como las tendencias globales de los mercados financieros, la mayor integración que algunos países han promovido en esos mercados y los cambios en los regímenes de política macroeconómica de los últimos 10 a 15 años. Estos cambios fueron en parte motivados por la variabilidad externa y el crecimiento insuficiente e inestable que ha caracterizado a la región. Desde el punto de vista de la discusión de políticas, lo relevante es que estas tendencias, junto con ciertos rasgos de la estructura económica, contribuyen a determinar los efectos para la economía interna de los choques externos, los dilemas resultantes para la política macroeconómica y las posibles respuestas. En esta sección se abordan estos aspectos con el fin de analizar las políticas macroeconómicas en el marco de la diversidad estructural que caracteriza a las economías de la región.

Las traumáticas experiencias de ajustes recesivos tras el excesivo endeudamiento externo que desembocó en la crisis de la deuda externa latinoamericana de los años ochenta, los vaivenes de los capitales internacionales durante los años noventa y las sucesivas crisis en países de la región (la crisis mexicana de 1994, la del Brasil y el Ecuador en 1998-1999 y la de la Argentina en 2001), así como la crítica visión de las condicionalidades aplicadas por los organismos multilaterales de financiamiento para hacer frente a las crisis, gatillaron, en grado diverso, una reacción de los gobiernos que se expresó en un progresivo cambio en el régimen macroeconómico de muchos de los países de la región[6].

6 El caso de las condicionalidades aplicadas para enfrentar la crisis en algunos países de Asia en 1997 suscitó duras críticas y contribuyó a un proceso interno de revisión por parte del FMI (Frenkel, 2002; Greenville, 2004).

En efecto, varios países han adoptado políticas fiscales con un mayor énfasis en el equilibrio de las finanzas públicas, creando incluso capacidades contracíclicas en ciertos casos que, entre otras cosas, se han traducido en una reducción progresiva de la deuda pública, tanto como porcentaje del PIB como en términos absolutos. En varios casos, esto se ha reflejado a su vez en la menor incidencia de los pagos asociados a la deuda externa en la balanza de pagos.

Las orientaciones de la política monetaria han tendido a enfatizar el control inflacionario, adoptándose en ciertos casos políticas que establecen metas u objetivos explícitos para esta variable, como en el Brasil, Chile, Colombia, México y el Perú. Recientemente, el Paraguay y el Uruguay se han propuesto avanzar en esta dirección. En algunos países incluso se ha establecido una independencia del banco central respecto del poder ejecutivo aunque esto no es requisito para una política monetaria orientada por objetivos de inflación. Vinculado a lo anterior, un mayor número de países han optado por regímenes cambiarios relativamente flexibles, si bien en algunos la autoridad monetaria interviene con frecuencia. Otros, los menos, en respuesta a dificultades de control inflacionario o a la necesidad de restaurar la confianza en su sistema financiero, han optado por el dólar como moneda de curso legal (Ecuador, El Salvador) o bien por otros motivos mantienen un régimen cambiario fuertemente administrado (Venezuela (República Bolivariana de)).

Por otra parte, varios países —Brasil, Chile, Colombia y México— han estimulado el desarrollo de su mercado financiero interno al tiempo que han impulsado su inserción en los mercados financieros internacionales, dos de los canales clave de transmisión de los choques financieros externos al resto de la economía. En efecto, si bien el desarrollo de los distintos segmentos del sistema financiero dista mucho de los niveles alcanzados en países más avanzados y en economías emergentes recientemente industrializadas, en general, si se compara con décadas anteriores, se aprecia un mayor grado de bancarización y profundidad de este mercado en la región. Solo en unos pocos países —Brasil, Chile y México y, en cierta medida, Colombia y Perú— el mercado de capitales (accionario y de deuda) presenta cierto desarrollo y profundidad (Jiménez y Manuelito, 2011).

En lo relativo a la integración financiera en los mercados internacionales, varios países han permitido un mayor grado de libertad en los movimientos de cartera y otros flujos de inversión financiera (distintos de la IED), como es el caso del Brasil, Chile, el Perú y México y, en cierta medida, Colombia. Así, en comparación con décadas previas, el grado de movilidad de capitales es más elevado, pero incluso los países señalados han aplicado a estos flujos ciertos controles de diverso grado. Los controles a la IED se han eliminado en muchos casos y se han adoptado políticas para promocionar ese tipo de inversiones, por lo que ha aumentado su importancia como fuente de financiamiento externo.

Esta mayor integración financiera se ha acompañado en varios casos de una creciente cautela respecto de los vaivenes de los mercados (financieros y de bienes y servicios) y también de objetivos en materia de tipo de cambio real, por lo que varios países, como el Brasil y el Perú, han elevado considerablemente su tenencia de reservas internacionales. Esto mismo ha ocurrido también en países menos desarrollados de otras regiones, en especial tras la crisis asiática. Además de los motivos arriba mencionados, este fenómeno se atribuye a una búsqueda de autoaseguramiento frente a las perturbaciones externas a la vista de las severas consecuencias de las condicionalidades de los mecanismos multilaterales de apoyo a la balanza de pagos, el carácter prolongado de las negociaciones para la obtención de financiamiento de emergencia y el carácter procíclico que ha tenido el financiamiento externo en los países de la región.

Debe tenerse presente que los países adoptaron estas modificaciones en la orientación macroeconómica de forma heterogénea, lo que dio origen a diversas controversias respecto de su conveniencia. El objetivo aquí no es discutir la bondad relativa de esas modificaciones, sino destacar que ante los cambios exógenos en los mercados mundiales, tanto de bienes como financieros, varios países de la región han modificado la forma en que los choques externos se propagan en las economías y han logrado en ciertos casos una mayor libertad en la respuesta de política. Así, la reducción del peso de los flujos asociados al servicio de la deuda externa, la acumulación de recursos externos —ya sea por parte del banco central o de fondos soberanos— y el acceso a los mercados voluntarios de capitales externos, conforman un cuadro en el cual varios países han logrado levantar, o al menos relajar, la denominada restricción externa que dominó la conducción de la política macroeconómica durante los años ochenta y buena parte de los años noventa. En ciertos casos la emisión de bonos externos en moneda local y el mayor desarrollo relativo de los mercados internos han demostrado que el denominado pecado original (Eichengreen y Hausmann, 1999) —que limitaba el financiamiento no inflacionario del déficit y suponía una fragilidad de las finanzas públicas ante el riesgo de descalces de monedas— no es una fatalidad inexorable para los países.

Cuadro I.1

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: REGÍMENES CAMBIARIOS, 1996-2010 A

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de información oficial y de la clasificación de los regímenes cambiarios del Fondo Monetario Internacional.

a Información correspondiente al régimen cambiario que estuvo vigente más tiempo durante el año de referencia.

b La información entre paréntesis corresponde al año en que se instauró el régimen informado en 1996.

c Estos países pertenecen a la Organización de Estados del Caribe Oriental (OECO).

No obstante, en la región sigue existiendo una importante heterogeneidad en relación con estos aspectos. En efecto, en varios países de Centroamérica y el Caribe persisten situaciones fiscales no consolidadas y de escasa carga tributaria. A su vez, la inserción de estos países en los mercados financieros externos es baja y se realiza casi exclusivamente a través de la IED, en parte porque no cuentan con un desarrollo financiero interno que haga posible una mayor interacción financiera con el exterior. Ambos factores originan diferencias en los canales de transmisión de los choques externos y la intensidad de sus efectos, así como también en las capacidades de respuesta en comparación con los países que sí han modificado su régimen macroeconómico, intensificado su desarrollo financiero y mejorado la inserción externa. En consecuencia, el grado de libertad de estos países frente a un choque externo es menor. Si bien en varios casos los procesos de desendeudamiento (por ejemplo, la Iniciativa para los PPME) y la mejoría en los términos del intercambio desde 2003 (Bolivia (Estado Plurinacional de) y Ecuador) han reducido el peso de la restricción externa, la menor disponibilidad de liquidez externa potencial y el bajo desarrollo financiero interno limitan las alternativas disponibles para ejercer una acción contracíclica.

En la siguiente sección se examinan las consecuencias del diferente desarrollo y las distintas características de los países de la región para la discusión de políticas macroeconómicas en circunstancias como la coyuntura actual, caracterizada por una alta liquidez externa y un aumento considerable de los precios internacionales de los productos básicos y las materias primas. La discusión se centra en alternativas de política interna, poniendo también de relieve que una arquitectura financiera internacional que promueva un mayor grado de coordinación macroeconómica entre los países, particularmente entre las economías de mayor tamaño, y que adopte regulaciones financieras prudenciales de carácter global en favor de la estabilidad financiera, sería un valioso complemento de las acciones que pueden desarrollar los gobiernos para hacer frente a choques externos.

1. Rasgos estructurales de la heterogeneidad frente a los choques

externos y la capacidad de establecer acciones contracíclicas en

un contexto de elevada liquidez mundial y altos precios de los

productos básicos

La intensidad con que se transmiten hacia el interior de las economías de la región los choques derivados de fluctuaciones en la liquidez externa y en los precios de los productos básicos (commodities), así como las alternativas de política para enfrentar sus consecuencias dependen fundamentalmente de tres rasgos estructurales que en la presente coyuntura adquieren particular relevancia: el peso relativo de los ingresos públicos vinculados a la producción y exportación de bienes primarios (impuestos, regalías y utilidades), el grado de exposición a los mercados financieros internacionales (es decir, la apertura de la cuenta financiera de la balanza de pagos) y la profundidad y el alcance de los sistemas financieros internos como canal de propagación interna de los choques externos. Si bien estos no son los únicos rasgos que caracterizan a las economías de la región ni constituyen los únicos factores de vulnerabilidad externa de la región, estos factores y, en particular, la interacción entre ellos cobran mayor relevancia para el presente análisis por cuanto condicionan notablemente la capacidad de acción contracíclica de las políticas fiscales y monetarias en un contexto de elevada liquidez y volatilidad externa como el que caracteriza el actual momento que enfrenta América Latina y el Caribe.

Es pertinente señalar que el proceso de globalización financiera ha difuminado la frontera entre las perturbaciones de carácter real y financiero. En efecto, las crisis financieras globales tienen consecuencias para los mercados de productos básicos, no solo porque afectan la evolución futura de las economías que demandan esos bienes sino también porque estos productos se han transformado en una categoría de activos financieros en sí mismos, cuyo valor fluctúa cuando cambian las condiciones financieras. En consecuencia, aún cuando determinada economía no se encuentre expuesta a los mercados financieros externos, se verá afectada por sus fluctuaciones, especialmente en la medida en que los precios de los bienes básicos graviten de modo importante sobre los ingresos públicos y, con ello, afecten las finanzas públicas y las posibilidades de ejercer una política fiscal contracíclica.

A continuación se propone un marco analítico para examinar el modo en que la interacción entre estos factores condiciona la acción de la política macroeconómica ante los choques externos.

a) La interacción entre choques externos que afectan a los ingresos públicos y las diferentes fases de desarrollo financiero interno

El peso de los bienes primarios en el comercio así como la posición neta del país (como exportador e importador de estos bienes) se han empleado frecuentemente como indicadores de vulnerabilidad externa. Aquí se utiliza la participación de los ingresos públicos vinculados a las exportaciones de estos bienes con el fin de destacar las consecuencias que esta tiene en la acción de la política fiscal (véase el cuadro I.2). Cuando la posición neta de un país es la de exportador o importador de materias primas, la capacidad de la política fiscal para compensar las consecuencias de las fluctuaciones en los precios de esos productos estará cercanamente determinada por el peso de los ingresos públicos vinculados a las exportaciones de esos bienes y por la disponibilidad de espacios fiscales (ahorros previos y capacidad de endeudamiento, reasignación de gastos o aumento de la carga tributaria). Así, en principio, cuanto más significativos sean los ingresos públicos vinculados a la producción y exportación de bienes primarios, más posibilidades tendrá la política fiscal de amortiguar los eventuales efectos sobre el nivel de vida de la población derivados de alzas en los precios internacionales, empleando para ello políticas de subsidio, esquemas de sustentación o amortiguación de precios y transferencias focalizadas de ingresos. En particular, si la institucionalidad fiscal prevé mecanismos de ahorro de ingresos públicos durante épocas de auge de esos ingresos debido a alzas en los precios de exportación, mayor será su capacidad para evitar ajustes fiscales contractivos ante la reducción de esos precios. Por el contrario, si tales esquemas de ahorro no han sido implementados, la alta significancia de estos ingresos puede inducir un comportamiento procíclico del gasto. En contraste, si la incidencia de esos ingresos es baja, no habrá consecuencias directas sobre la recaudación tributaria, pero dependiendo de su incidencia en el consumo y los costos de producción, los efectos indirectos pueden ser importantes. Así, la demanda de políticas compensatorias podría ser significativa y las posibles consecuencias recesivas derivadas de las alzas de precios externos podrían afectar negativamente la recaudación tributaria. En ese caso mayor será la necesidad de recurrir al endeudamiento público interno y externo, reasignaciones de gasto y alzas de impuestos para hacer frente a los efectos en el bienestar de la población.

Cuadro I.2

AMÉRICA LATINA (8 PAÍSES): PARTICIPACIÓN RELATIVA DE LOS INGRESOS POR PRODUCTOS PRIMARIOS

EN LOS INGRESOS DEL GOBIERNO GENERAL

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Promedio del período.

Un aspecto relevante son los eventuales conflictos de objetivos que pueden surgir ante el alza de los precios de los productos básicos. Así, es posible que el propósito de amortiguar los efectos de ese aumento de precios en el nivel de vida de la población (por ejemplo, en el caso de los alimentos o los combustibles) entre en contradicción con el objetivo de evitar expansiones no sostenibles de gasto o de mantener el gasto público bajo control con el fin de favorecer la estabilidad de las finanzas públicas y de la economía en general. Ello sugiere que, en la medida de lo posible según las características institucionales de cada país, los programas de compensación se orienten hacia los grupos más pobres y tengan un carácter transitorio en función de la duración de la perturbación. En los siguientes capítulos se abordan estos aspectos de política.

Un segundo canal de transmisión de la variabilidad externa son las prácticas procíclicas de gasto público, factor dependiente de las reglas fiscales adoptadas y en cuyo ámbito se han logrado ciertos avances relevantes en la región. No obstante, en varios casos en que se verifica una alta incidencia de los ingresos provenientes de los productos básicos en los ingresos fiscales, el nivel de gasto público y, con ello, la evolución del nivel de actividad continúan dependiendo de la dinámica de los precios externos de estos bienes.

El grado de profundización y desarrollo del sistema financiero es también relevante por tres razones. En primer lugar, por su papel como mecanismo de propagación, mediante cambios en el volumen del crédito interno, de los efectos de las variaciones en las expectativas de ingreso en el sector privado asociadas a fluctuaciones en los precios de los productos básicos. En segundo lugar, por su capacidad de llevar a cabo acciones contracíclicas empleando medidas de política financiera y regulatoria. En tercer lugar, porque un mayor nivel de desarrollo del sistema financiero potencia la factibilidad de acciones fiscales sostenibles, debido a la progresiva importancia que recientemente han adquirido los mercados de capitales locales como fuente de recursos para el financiamiento no inflacionario de la deuda pública.

En el cuadro I.3 los países se presentan ordenados por columnas de manera creciente, de izquierda a derecha, según la participación de los ingresos del gobierno central vinculados a los productos básicos entre 2007 y 2009. En sentido vertical, de arriba a abajo, los países se presentan ordenados según el nivel de desarrollo del sistema financiero, tomando en cuenta la profundidad de sus mercados bancarios y los indicadores del desarrollo de sus mercados de capitales (accionario y de bonos, y emisiones de bonos externos)[7].

7 En el anexo metodológico se explican la metodología y los indicadores empleados para este ordenamiento de países.

Como se muestra en el cuadro I.3, los países exportadores de hidrocarburos y mineros, junto con la Argentina, son los que tienen una mayor proporción de ingresos públicos vinculados a productos básicos, por lo que su posición fiscal estará en parte determinada por la evolución de la economía global debido al efecto procíclico de los precios de las exportaciones. Además, tres de ellos (Chile, Colombia y México) están entre los de mayor desarrollo financiero relativo en la región, lo que podría alentar la propagación procíclica de las fluctuaciones externas, principalmente mediante el crédito.

Entre los países con menor proporción de ingresos públicos vinculados a los productos básicos se incluyen los países de Centroamérica, el Brasil, el Paraguay y el Uruguay. En estos países la posición fiscal se verá afectada por las demandas de programas compensatorios ante el alza de los precios de los productos básicos y por las consecuencias para los ingresos tributarios de posibles efectos recesivos causados por el aumento de los precios externos. En la mayoría de ellos, con la excepción del Brasil y Panamá, el nivel de desarrollo financiero es además relativamente bajo, por lo que este mecanismo de propagación será menos intenso que en el caso anterior.

En el grupo de países con mayor proporción de ingresos públicos vinculados a los productos básicos y, particularmente, en aquellos de mayor desarrollo financiero, el abanico de políticas disponibles, tanto compensatorias como contracíclicas, es amplio y abarca desde sistemas plurianuales de presupuesto público con sus reglas fiscales asociadas, políticas monetarias que pueden contribuir a estabilizar el gasto interno (dependiendo en parte del grado de apertura a los flujos de capitales) y políticas de regulación financiera que prevengan expansiones no sostenibles del crédito y desalineamientos de precios claves, como el tipo de cambio. No obstante, estos países están más expuestos a las fluctuaciones externas de los precios de los productos básicos y el sistema financiero interno podría actuar intensificando los efectos de esas fluctuaciones.

En contraste, en el grupo de países con escasa participación de estos ingresos, particularmente los de menor desarrollo financiero relativo, existe un menor grado de libertad en la elección de políticas, siendo la política fiscal y la sostenibilidad de su endeudamiento los aspectos clave para hacer frente a las consecuencias de las fluctuaciones externas.

b) La interacción entre la exposición a los flujos de capitales internacionales y las diferentes fases de desarrollo financiero

Para aproximarse a una noción de exposición a las fluctuaciones financieras externas, sería necesario contar con cifras detalladas respecto de la posición neta, en términos de activos y pasivos con el exterior, que en general no están disponibles. Se emplean aquí indicadores de las fuentes de financiamiento externo de la región que corresponden a flujos, es decir, cambios en la posición neta en ciertos instrumentos. El supuesto implícito es que una mayor exposición a los flujos financieros más variables se asocia a una mayor vulnerabilidad ante choques financieros externos, tanto negativos como positivos. Los flujos más variables se han representado mediante los flujos netos de inversión de cartera y de pasivos de otra inversión por parte de no residentes en el período 2007-2009. El primero corresponde a la adquisición neta de activos financieros por parte de no residentes para efectos de portafolio de corto plazo, y el segundo corresponde en gran medida a flujos netos de deuda (bancaria y no bancaria). En el cuadro I.4 se presentan datos ilustrativos de la importancia de esos flujos y de la IED, como fuentes de financiamiento externo, ordenados según el peso de su componente más volátil.

Cuadro I.3

RASGOS MACROECONÓMICOS SEGÚN LA PARTICIPACIÓN DE LOS INGRESOS PÚBLICOS VINCULADOS

A PRODUCTOS BÁSICOS Y EL GRADO DE PROFUNDIZACIÓN FINANCIERA

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales de los países.

a Se consideraron tres criterios para definir la posición relativa de cada uno de los países: el crédito total al sector privado como porcentaje del PIB; la existencia de mercado bursátil activo y, en caso afirmativo, el indicador de movimiento accionario (share turnover), y las emisiones de bonos en los mercados financieros internacionales.

Cuadro I.4

FLUJOS NETOS DE FINANCIAMIENTO EXTERNO POR PARTE DE NO RESIDENTES, 2007-2009

(En porcentajes de las exportaciones de bienes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales de los países.

Es preciso destacar que el objetivo no es emitir un juicio respecto de la conveniencia de un grado mayor o menor de exposición a los mercados externos, aspecto ampliamente discutido en la literatura técnica y en la que se identifican tanto sus beneficios como sus costos. Se trata más bien de destacar que ello conlleva diferentes condiciones para la política monetaria y cambiaria ante la presencia de alta liquidez y variabilidad externa, como es el caso que enfrenta actualmente la región.

La profundidad (magnitud relativa de la intermediación financiera) y el alcance del sistema financiero (importancia de los segmentos bancario, accionario, de deuda y otras formas crediticias y la existencia de mercados secundarios líquidos y activos) contribuirán en un grado aún mayor que en el caso previo a determinar cómo se propagan hacia la economía interna las fluctuaciones en el financiamiento externo. Ello se debe a que el sistema financiero es la interfaz directa que conecta los ámbitos financieros externos e internos.

A su vez, el tamaño relativo del sistema financiero incide sobre la efectividad de la política monetaria como herramienta de política contracíclica y sobre la capacidad de la autoridad para ejercer ese tipo de acción. Así, la autoridad monetaria podrá estabilizar u orientar más fácilmente mercados financieros pequeños (por ejemplo, el mercado cambiario o de activos hipotecarios), pero su incidencia sobre la demanda agregada será más baja que en el caso de mercados de mayor tamaño.

En un análisis más preciso de la situación de un determinado país será además necesario tener presentes ciertas características de los sistemas financieros que introducen relaciones no lineales entre las fluctuaciones externas y su transmisión hacia el interior, así como también respecto de la efectividad de las políticas monetarias y regulatorias. A modo de ejemplo, si los bancos se encuentran altamente fondeados en el exterior, cuanto mayor sea la proporción del crédito bancario como porcentaje del PIB, mayor será la probabilidad de una propagación directa, y seguramente procíclica, de las fluctuaciones externas hacia el crédito y el gasto interno, en especial ante choques negativos que causan retiros apresurados del financiamiento externo. Ello podría ser parcialmente moderado por la presencia de mercados de capitales profundos (de acciones y bonos) y, en especial, diversificados, por lo que un determinado cambio en la liquidez externa tendrá más alternativas —de origen o destino de los recursos— cuanto mayor sea y más diversificado esté el sistema financiero en su conjunto[8]. Por el contrario, en sistemas no diversificados un determinado choque financiero externo se concentrará en unos pocos segmentos del mercado en los que podría tener un mayor efecto. Lo mismo es válido para el caso de sistemas bancarios en que el crédito se concentra en unos pocos bancos, usuarios y sectores. El aspecto clave en esta relación es entonces la combinación de la profundidad, el alcance y la diversificación de todo el sistema financiero.

8 Durante la reciente crisis financiera global, la banca pública de algunos países de la región, como el Brasil y Chile, desempeñó un papel amortiguador contracíclico del crédito (CEPAL, 2010). Desde luego, el tamaño relativo de los bancos públicos en comparación con el sistema financiero en su conjunto es insuficiente como para esperar una compensación completa de los efectos de choques financieros externos.

Respecto a la conveniencia de contar con sistemas financieros de mayor tamaño relativo, alcance y profundidad se considera que estos son, en general, factores positivos para el financiamiento de la inversión y los bienes de consumo duraderos así como de las necesidades del crecimiento, siempre que se trate de fenómenos sostenibles en el tiempo y no de situaciones transitorias de excesivo optimismo y expansiones no orgánicas del crédito (burbujas).

En el cuadro I.5 se presentan los países ordenados de izquierda a derecha según el cambio en la posición neta de los componentes más variables del financiamiento externo en el período 2007-2009. A su vez, en sentido vertical, se ordenan según mayor sea el desarrollo del sistema financiero[9]. Además en varios casos se señala la naturaleza del régimen de política monetaria y el sistema cambiario, que inciden de forma crítica en la trasmisión de los choques financieros externos.

9 En el anexo metodológico se explica la metodología y los indicadores empleados para este ordenamiento de países.

Desde el punto de vista de las políticas, a medida que se avanza a partir del cuadrante superior izquierdo hacia el inferior derecho (es decir, desde menor exposición a los flujos de capitales y baja profundidad financiera hacia mayor nivel de ambas variables) cambia sustancialmente el régimen de políticas macroeconómicas y las fuentes de exposición a las fluctuaciones externas. En efecto, en el primer caso, la política fiscal es la herramienta preponderante para hacer frente a choques externos, que provienen principalmente de la demanda externa (quántum y precios) de bienes y servicios. A medida que aumentan la profundización financiera y la inserción financiera externa, cobran mayor relevancia los aspectos de política monetaria, cambiaria y regulatoria, y a la variabilidad de los mercados externos de bienes y servicios se agrega aquella de los mercados financieros.

Desde la óptica del crecimiento económico, numerosas propuestas señalan la necesidad de profundizar el desarrollo financiero interno para, junto con otras medidas de fomento, apoyar el financiamiento de la inversión. En contraste, genera controversia la discusión en torno a los efectos positivos y adversos en el crecimiento que se derivan de la integración financiera externa, es decir, a medida que se avanza hacia la derecha del cuadro. No obstante, es un hecho que varios de los países de otras regiones (como la República de Corea, la provincia china de Taiwán y, más recientemente, las economías emergentes de Asia) que han elevado sus niveles de crecimiento a partir de una situación de bajo desarrollo han adoptado estrategias que los han llevado hacia un mayor desarrollo financiero e integración externa, alcanzando niveles muy superiores a los de los países de la región. Por su parte, algunos países de América Latina y el Caribe lograron tras la crisis de la deuda externa de los años ochenta una transición similar, aparentemente mucho más pausada y de forma no lineal. Así, algunos países han adoptado estrategias que han tendido a profundizar su inserción en los mercados financieros externos. No obstante, dependiendo de las circunstancias también se han adoptado medidas para reducir transitoriamente esa inserción, tanto para evitar los efectos de aumentos no sostenibles en el gasto como para prevenir distorsiones de los incentivos a la producción de bienes transables.

Cuadro I.5

RASGOS MACROECONÓMICOS SEGÚN EL CAMBIO EN LA EXPOSICIÓN A LOS COMPONENTES MÁS VARIABLES

DEL FINANCIAMIENTO EXTERNO Y EL GRADO DE PROFUNDIZACIÓN FINANCIERA

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales de los países.

a Se consideraron cuatro criterios para definir la posición relativa de cada uno de los países: el crédito bancario externo destinado al sector bancario nacional como porcentaje del total de crédito bancario externo otorgado al país por los bancos que reportan al Banco de Pagos Internacionales (BPI) (promedio 2008-2010); las entradas de capital por concepto de inversión de cartera como porcentaje de las exportaciones de bienes y servicios (promedio 2007-2009); las entradas de capital por concepto de otra inversión como porcentaje de las exportaciones de bienes y servicios (promedio 2007-2009), y las entradas de capital por concepto de inversión extranjera directa como porcentaje de las exportaciones de bienes y servicios (promedio 2007-2009).

b Se consideraron tres criterios para definir la posición relativa de cada uno de los países: el crédito total al sector privado como porcentaje del PIB; la existencia de mercado bursátil activo y, en caso afirmativo, el indicador de movimiento accionario (share turnover), y las emisiones de bonos en los mercados financieros internacionales.

En síntesis, para tener una visión regional del modo en que la alta liquidez mundial y la variabilidad en los precios de los productos básicos afectan a las políticas macroeconómicas es necesario considerar ciertos rasgos estructurales diferenciados de las economías que contribuyen a configurar las implicancias de esos fenómenos y el modo en que los países han adaptado sus regímenes macroeconómicos para hacerle frente. Así, junto con las tendencias globales que han modificado las características del financiamiento externo, es preciso estudiar los canales principales de transmisión de los choques externos, tanto reales como financieros, hacia las economías al tiempo que se procura determinar de qué manera condicionan las alternativas de respuesta de política.

En esta sección se han identificado tres rasgos estructurales que determinan la forma en que se trasmiten dichos choques y que, a su vez, condicionan las respuestas de política. En primer lugar, con el fin de enfatizar las consecuencias para la política fiscal de los cambios en los precios de los productos básicos, se estudió el grado en que estos afectan a los ingresos públicos. En segundo lugar, para dar cuenta de la intensidad con que se enfrentan las fluctuaciones financieras externas, se estudió la significación de los componentes más variables del financiamiento externo como fuente de recursos. En tercer lugar, dado que el modo y la intensidad con que esos choques se propagan en las economías condicionan las respuestas de política, se examinó el grado de desarrollo de los sistemas financieros en términos de profundidad y alcance. Puesto que esos rasgos estructurales varían mucho en los distintos países de la región, el análisis de las políticas pertinentes debe recoger necesariamente esa heterogeneidad. Al mismo tiempo, se enfatiza la importancia de estudiar la interacción entre estos rasgos y las orientaciones de la política fiscal, monetaria y cambiaria, con el fin de aproximarse a una comprensión más cabal del funcionamiento macroeconómico y de las alternativas para la aplicación de medidas contracíclicas.

Anexo metodológico

Para elaborar los cuadros I.3 y I.5 y ordenar los países de acuerdo a su grado de exposición a los choques externos, en términos de la relevancia de los ingresos fiscales provenientes de los productos básicos y de la relevancia de los flujos financieros externos como porcentaje de sus exportaciones, se definieron tres criterios.

A continuación se detallan los criterios definidos, así como los indicadores y las clasificaciones adoptadas para poder posicionar relativamente los países en estos cuadros e ilustrar así las diferencias existentes en términos de exposición y de complejidad en la toma de decisiones de política que afecta a los distintos países.

A. Criterios para el cuadro I.3

1. Grado de desarrollo de los sistemas financieros internos

Para ordenar los países de acuerdo a este criterio se consideraron tres indicadores. Para cada uno de los indicadores se establecieron tres clasificaciones.

a) Crédito total al sector privado como porcentaje del PIB

i) ≤ 30%

ii) ≥ 30% y ≤ 60%

iii) ≥ 60%

b) Existencia de un mercado bursátil activo y, en caso afirmativo, el indicador de movimiento accionario (share turnover)

i) no tiene mercado bursátil o este no es relevante;

ii) mercado bursátil con movimiento accionario

≤ 15%;

iii) mercado bursátil con movimiento accionario

> 15%.

c) Existencia de emisiones de bonos

i) no registra emisiones en el mercado externo;

ii) emisiones en el mercado externo (una) o solo emisiones soberanas durante 2007-2010;

iii) emisiones en el mercado externo (más de una)más emisión corporativa 2007-2010.

2. Participación de los ingresos públicos vinculados a productos básicos en el total de ingresos del gobierno central

Para ordenar los países de acuerdo a este criterio se consideró como indicador la participación de los ingresos vinculados a los productos básicos en el total de los ingresos del gobierno central, promedio 2007-2009. Se establecieron tres clasificaciones para ordenar los países de acuerdo a este criterio.

i) no tiene ingresos

ii) ≤ 20%

iii) > 20%

B. Criterios para el cuadro I.5

1. Grado de desarrollo de los sistemas financieros internos

Se emplearon los mismos indicadores que en el cuadro I.3.

2. Exposición a los mercados financieros externos

Para ordenar los países de acuerdo a este criterio se consideraron cuatro indicadores. Para cada uno de los indicadores se establecieron tres clasificaciones.

a) Importancia del crédito bancario externo al sector bancario local, según los datos del Banco de Pagos Internacionales (BPI), promedio 2008-2010

i) > 20%

ii) ≤ 20% y ≥ 10%

iii) < 10%

b) Entradas de capital por concepto de inversión de cartera como porcentaje de las exportaciones de bienes, promedio 2007-2009

i) ≤ 0,5%

ii) ≥ 0,5% y ≤ 3%

iii) > 3%

c) Entradas de capital por concepto de otra inversión como porcentaje de las exportaciones de bienes, promedio 2007-2009

i) ≤ 0%

ii) > 0% y < 10%

iii) ≥ 10%

d) Entradas de capital por concepto de IED como porcentaje de las exportaciones de bienes, promedio 2007-2009

i) ≤ 10%

ii) > 10% y < 20%

iii) ≥ 20%

Capítulo II

La integración a los mercados financieros internacionales en el actual contexto

de elevada liquidez externa

A. Evolución reciente de la economía

internacional y su impacto en la región [1]

1 Esta sección se basa en Zahler (2011).

En esta mutación influyeron tanto factores globales como elementos locales de las economías de la región. Entre los primeros cabe mencionar el aumento de los desequilibrios comerciales entre los Estados Unidos y los países emergentes (en particular China), la abundancia de reservas internacionales de muchas economías en desarrollo y la notable evolución de los mercados financieros internacionales, que se tradujo en un gran incremento de

los montos transados. Todos esos factores contribuyeron a aumentar significativamente la liquidez en los mercados financieros internacionales.

Entre los factores asociados al desempeño económico de América Latina y el Caribe que contribuyeron a mejorar la percepción de riesgo se encuentran, por una parte, la reducción de la deuda externa pública, que a su vez se tradujo en una disminución del pago de intereses de deuda (a lo que también ayudó la mayor facilidad de acceso de los países de la región a los mercados financieros internacionales por la disminución de las tasas asociada a una gran liquidez), índices de crecimiento económico superiores y, en el caso de la mayoría de los países de América del Sur, mejoras de los términos de intercambio y considerables aumentos de las reservas internacionales[2]. A todo ello se sumaron cambios del manejo de variables de política macroeconómica. Los regímenes cambiarios tendieron a una mayor flexibilidad y en varios casos se adoptaron esquemas de flotación administrada, con intervenciones de la autoridad monetaria.

2 En la primera parte de la presente edición del Estudio económico, en los gráficos I.19 a I.23 se ilustran las principales tendencias del financiamiento externo de América Latina y el Caribe por subregiones.

La crisis financiera internacional de 2008-2009 marcó el principio de una inversión de esas tendencias. La caída de la actividad económica mundial y la incertidumbre derivada de la situación en que se encontraban los sistemas bancarios de los países desarrollados generaron un cambio

de actuación de los agentes en los mercados financieros internacionales, que se tradujo en una considerable disminución de liquidez en esos mercados, un súbito descenso de los precios de los productos básicos y más dificultades para acceder a financiamiento externo por parte de los países de América Latina y el Caribe. No obstante, a partir de mediados de 2009 las tendencias comenzaron a invertirse y se intensificó nuevamente el interés de los mercados financieros internacionales por las economías emergentes.

Después de la reciente crisis financiera internacional, la economía mundial ha vivido una serie de acontecimientos que han afectado el diseño y la implementación de la política macroeconómica en los países de la región y cuyos efectos se han dejado sentir en distinta medida, según el grado de integración de cada país en los mercados financieros internacionales. De esos acontecimientos destacan cinco por su trascendencia.

1. Políticas monetaria y fiscal muy expansivas

en los Estados Unidos

En porcentajes del PIB, el déficit fiscal de los Estados Unidos aumentó desde un 2,5% de promedio en el período 2003-2007 hasta un 10% en 2009, un 8,9% en 2010 y, previsiblemente, en torno a un 10,9% en 2011. La deuda pública, medida en porcentaje del PIB, creció desde el 63% de promedio en el período 2003-2007 hasta un 84% en 2009 y un 93% en 2010, y se estima que llegará al 103% en 2011; esta última cifra se acerca al 120% que alcanzó la deuda pública en porcentaje del PIB en 1947, a raíz del financiamiento de la segunda guerra mundial (véanse los gráficos II.1 y II.2)[3].

3 A diferencia de lo que ocurrió en los Estados Unidos, en 2010 la Unión Europea comenzó a revertir el carácter expansivo de la política fiscal, al principio por las crisis fiscal y bancaria de Grecia, Irlanda y Portugal, y luego por la decisión, adoptada sobre todo por Alemania y el Reino Unido, de promover la sustentabilidad de las cuentas fiscales propias.

Gráfico II.2

ESTADOS UNIDOS: EVOLUCIÓN DE LA DEUDA PÚBLICA, 1994-2010

(En miles de millones de dólares y porcentajes del PIB)

Desde diciembre de 2008 la política monetaria en los Estados Unidos se ha caracterizado por mantener la tasa de interés de política monetaria entre el 0% y

el 0,25%, además de impulsar la liquidez por la actuación de la Reserva Federal (programas de flexibilización cuantitativa (QE1 y QE2)) (véase el gráfico II.3)[4]. Todo ello ha contribuido a que, en términos relativos, los Estados Unidos estén saliendo coyunturalmente de la crisis de 2008-2009 con más rapidez y fuerza que los países de la zona del euro, el Reino Unido y el Japón (véase el gráfico II.4)[5]. Estas políticas deberían reflejarse en una depreciación del dólar frente a las demás monedas. Efectivamente, en los últimos años el dólar ha ido perdiendo valor en términos multilaterales reales, fenómeno que se ha acentuado en el pasado reciente (véase el gráfico II.5).

4 Al principio, los efectos de estas políticas fueron escasos. De hecho, hasta el tercer trimestre de 2010 el crédito a las personas se contrajo. A partir de esa fecha se inicia la recuperación del crédito. A su vez, el servicio de ese endeudamiento en porcentajes del ingreso disponible de las personas presenta una tendencia decreciente desde mediados de 2009 (véase [en línea] http://www.federalreserve.gov/econresdata/releases/statisticsdata.htm).

5^5 El Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Inglaterra y el Banco del Japón también adoptaron una política monetaria expansiva, aunque de menor cuantía relativa y duración que la de los Estados Unidos. Así, a partir de abril de 2011 el BCE empezó a subir su tasa de interés de referencia, desde el 0,25% (que mantenía desde mayo de 2009) hasta el 0,5%. El Banco de Inglaterra no ha modificado su tasa de interés de referencia (del 0,5%) desde marzo de 2009, mientras que la tasa de descuento del Banco de Japón se mantiene en un 0,3% desde diciembre de 2008.

Gráfico II.3

ESTADOS UNIDOS: TASA DE VARIACIÓN MENSUAL DE M1, ENERO DE 2010 A ENERO DE 2011

(Tasas de variación en 12 meses, en porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos de Bloomberg.

Gráfico II.4

PAÍSES DESARROLLADOS: PRODUCTO INTERNO BRUTO TRIMESTRAL, DICIEMBRE DE 2006 A MARZO DE 2011

(Series con ajuste estacional, índice de diciembre de 2006 =100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos de Bloomberg.

Gráfico II.5

ESTADOS UNIDOS: ÍNDICE MENSUAL DEL TIPO DE CAMBIO REAL MULTILATERAL, ENERO DE 2000 A ABRIL DE 2011

Ahora bien, para el restablecimiento de los equilibrios globales, si se consideran los saldos de las cuentas corrientes de las balanzas de pagos y la acumulación de reservas internacionales de China, el Japón, Alemania y los principales países exportadores de petróleo, y se tiene presente el desequilibrio comercial de los Estados Unidos con el resto del mundo, lo deseable sería que el dólar se devaluara principalmente frente al renminbi, el yen, el euro y las monedas de los principales países exportadores de petróleo. Sin embargo, diversos factores obstaculizan ese reequilibrio, que sería positivo en el mediano y largo plazo para el mundo en general y para América Latina en particular.

Por un lado, China –al igual que la mayoría de los principales países exportadores de petróleo– sigue políticas cambiarias rígidas o semirrígidas con relación al dólar de los Estados Unidos, por lo que, de producirse ese ajuste (la apreciación real de la divisa propia frente al dólar estadounidense), solo sería en el largo plazo, mediante diferenciales de tasas de inflación. Por otro lado, en el futuro previsible la situación de la zona del euro (con la excepción de Alemania) no permite que el euro se aprecie más. Por su parte, el Japón ha dado muestras de que está dispuesto a intervenir decididamente en el mercado cambiario para intentar evitar una apreciación mayor de su moneda.

Lo anterior se refleja en el hecho de que desde mediados de 2010 la tendencia a la depreciación del dólar se ha manifestado con particular intensidad en el Japón y en varios países emergentes que tienen regímenes de política cambiaria más flexibles o que están más integrados a los mercados financieros internacionales. En la región destacan el Brasil (que acuñó el término “guerra de monedas”), Chile, Colombia y, en menor medida, México. En el Perú, el tipo de cambio nominal ha mostrado una menor volatilidad que en los demás países analizados (véase el gráfico II.6). No obstante, el tipo de cambio real efectivo de la mayoría de los países de América Latina ha presentado una tendencia a la baja (apreciación).

Gráfico II.6

PAÍSES Y REGIONES SELECCIONADOS: TIPO DE

CAMBIO NOMINAL CON RESPECTO AL DÓLAR,

ENERO DE 2009 A MAYO DE 2011

(En moneda local por dólar, índice de diciembre de 2009 =100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos de Bloomberg.

Este contexto debería afectar desde dos ángulos el manejo macroeconómico y el crecimiento en varios países de América Latina y el Caribe. Por un lado, en algunos países se han aplicado medidas con las que se pretende frenar el ritmo de la apreciación cambiaria o, al menos, eliminar la volatilidad de la tendencia a la apreciación de las monedas nacionales, causada más por el funcionamiento de la economía y los mercados cambiarios internacionales que por incrementos de la productividad de los sectores transables de sus economías. Por otro lado, frente a una apreciación de sus monedas nacionales superior a la deseada, corren el riesgo de que su gasto interno se dispare por el efecto de riqueza que genera el cambio de los precios relativos.

Para enfrentar estas dos situaciones (una apreciación indeseada de la moneda y un gasto interno excesivo y no sostenible), varios países han optado por acumular reservas internacionales y han implementado regulaciones sobre los influjos de capitales, principalmente para reducir su rentabilidad desincentivando o dificultando la entrada de capitales de corto plazo. Además, han tomado medidas macroprudenciales, sobre todo para intentar frenar el crecimiento del crédito interno.

Desde que se evidenció el exceso de liquidez internacional, en especial a partir de la implementación del QE2 por parte de los Estados Unidos, varios países emergentes han adoptado medidas con el objetivo de mitigar el impacto de las entradas de capital sobre el tipo de cambio. En Asia, la República de Corea y Tailandia introdujeron a mediados de 2010 medidas orientadas a restringir la entrada neta de capitales externos de corto plazo. A su vez, varios países de América Latina y el Caribe han aplicado políticas de acumulación de reservas internacionales, además de introducir regulaciones sobre la entrada de capitales extranjeros de corto plazo.

2. Crisis fiscales y bancarias en algunos

países de la zona del euro

En los mercados financieros no se habían establecido grandes diferencias en cuanto al riesgo-país dentro de la zona del euro hasta fines de 2009. A partir de entonces, y especialmente durante el primer semestre de 2010, la crítica situación de las cuentas fiscales y de la solvencia bancaria de varios países de esa región cambió radicalmente esa percepción. España, Italia, Grecia, Irlanda y Portugal fueron los países más afectados. En particular, estos tres últimos tuvieron que recurrir a la ayuda del Banco Central Europeo (BCE), de la Unión Europea (UE) y del Fondo Monetario Internacional (FMI). La necesidad de recuperar la sostenibilidad de la deuda pública ha llevado a que la zona del euro haya adoptado una combinación de políticas fiscales y monetarias muy distinta a la de los Estados Unidos. Estas políticas se han dirigido a la disminución del gasto fiscal y a la contracción monetaria mediante el aumento de la tasa de interés de referencia del BCE. Un proceso similar se ha puesto en marcha en el Reino Unido.

A pesar de lo anterior y del esfuerzo realizado por la Unión Europea, el BCE y el FMI, los mercados financieros internacionales todavía cuestionan la capacidad de pago de los países más frágiles, y aunque ha habido importantes avances en España, la realidad es que por primera vez desde que se recopilan estadísticas sobre la materia hay países de América Latina que registran indicadores de riesgo-país más bajos que varios de los países de la zona del euro (véanse los gráficos II.7 y II.8).

Esta situación, a la que se suma el hecho de que se registren tasas de interés superiores en países emergentes no europeos, como los latinoamericanos, ha estimulado los influjos de capitales hacia estos, que están viendo así amplificado el efecto descrito en el apartado anterior. Eso contribuye a que resulte más exigente el manejo macroeconómico en los países cuya integración a los mercados financieros internacionales es mayor[6].

6 Como porcentaje del PIB, las entradas en concepto de activos netos de inversión en cartera aumentaron en el Brasil de un 0,8% en 2006 a un 3,1% en el período 2009-2010; en el Perú se pasó de salidas netas equivalentes al 1,8% del PIB en 2009 a entradas netas equivalentes al 3,1% del PIB en 2010; en México se pasó de un 2,2% en 2009 a un 3,8% en 2010.

Gráfico II.7

ZONA DEL EURO (PAÍSES SELECCIONADOS): PRIMAS POR CANJE DE RIESGO DE INCUMPLIMIENTO DE CRÉDITO A 5 AÑOS, ENERO DE 2009 A ABRIL DE 2011

(En puntos base)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos de Bloomberg.

Gráfico II.8

AMÉRICA LATINA: PRIMAS POR CANJE DE RIESGO DE INCUMPLIMIENTO DE CRÉDITO A CINCO AÑOS,

ENERO DE 2009 A MAYO DE 2011

(En puntos base)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de datos de Bloomberg.

3. Si bien se aceleró el crecimiento de las economías emergentes,

la presencia de estas en los mercados financieros

internacionales sigue siendo menor

Desde inicios de la década de 2000 se viene observando una profunda brecha entre el ritmo de crecimiento del PIB de los países emergentes y el de los desarrollados (véase el gráfico II.9), de modo que la importancia de estos países en el desempeño de la economía mundial ha aumentado considerablemente. Entre 1980 y 1999, la brecha entre las tasas medias de crecimiento del período de los países desarrollados y los países emergentes era de 0,54. Entre 2000 y 2009, esta brecha aumentó hasta 4,2 puntos porcentuales, mientras que en el período de expansión comprendido entre 2003 y 2009 se incrementó hasta 5 puntos porcentuales. El crecimiento de China y la India, junto con el dinamismo mostrado por el Brasil, Indonesia y otros países emergentes muy poblados y cada vez más integrados a la economía mundial, sugiere que, además de los flujos de inversión extranjera directa (IED), en esos países han mejorado las perspectivas de rentabilidad financiera.

Sin embargo, los mercados de capitales internos de los países emergentes con un alto grado de integración a la economía internacional son muchísimo menores que los de los países desarrollados (véase el gráfico II.10) y no guardan relación con los tamaños relativos de sus economías. En 2010 la capitalización bursátil de los países emergentes representaba el 13% de la capitalización bursátil mundial, mientras que su PIB (medido en paridad del poder adquisitivo) era del orden del 50%. En el caso de América Latina, la capitalización bursátil no alcanzaba al 3%, mientras que el PIB regional se situaba en torno al 7% del PIB mundial.

Gráfico II.9

CRECIMIENTO DEL PIB Y BRECHA DE CRECIMIENTO ENTRE PAÍSES DESARROLLADOS Y PAÍSES EMERGENTES, 1980-2011

(En porcentajes y puntos porcentuales)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de Fondo Monetario Internacional (FMI), World Economic Outlook Database, abril de 2011.

Gráfico II.10

CAPITALIZACIÓN BURSÁTIL MUNDIAL POR REGIONES, 2008

(En porcentajes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras de la base de datos de la World Federation of Exchanges (WFE).

A pesar de todo ello, incluso siguiendo políticas de diversificación de riesgo conservadoras, en los países desarrollados se tiende a asignar flujos financieros hacia los países emergentes. Debido a la internacionalización financiera este proceso se amplifica progresivamente. Cabe destacar que aunque esos flujos representan un porcentaje muy reducido de la cartera de activos de los inversionistas institucionales de los países de origen, por su tamaño absoluto suelen tener un fuerte impacto en los mercados de capitales, así como en los mercados cambiarios de muchos países emergentes, lo que condiciona cada vez más las decisiones de estos en política macroeconómica.

4. Mejora de los términos de intercambio de América Latina

Pese a la débil recuperación económica que han mostrado las economías desarrolladas, el continuado “desacoplamiento” de los grandes países emergentes y el aumento de la liquidez internacional han contribuido al alza de los precios internacionales de las materias primas en los mercados internacionales. Destaca el acentuado incremento de los precios de metales y minerales y del petróleo, este último amplificado a raíz de la crisis política y social en países de Oriente Medio y del norte de África. Debido a esas circunstancias, varios países de la región, en particular los exportadores de hidrocarburos, metales y minerales, se han beneficiado de una significativa mejora de sus términos de intercambio. En el gráfico II.11 se ilustra la evolución de los términos de intercambio trimestrales de los países que publican esta información.

Esta mejoría de los términos de intercambio se ha expresado en excedentes en la balanza comercial de los países exportadores de productos básicos, con lo que ha aumentado la oferta de divisas y se han acentuado las presiones hacia la apreciación de las respectivas monedas nacionales. El alza de los términos de intercambio se ha traducido en un incremento del ingreso nacional que ha contribuido a impulsar la demanda interna, con el consiguiente aumento de las importaciones de bienes y servicios, mientras que los mayores precios internacionales de los alimentos, los combustibles y las materias primas generan presiones al alza de los precios internos. Todos esos factores aumentan la exigencia de un manejo macroeconómico adecuado, en que debe tenerse en cuenta el riesgo de posibles alteraciones bruscas de la tendencia favorable de los precios externos y de una súbita salida de capitales, como ha ocurrido anteriormente en la región.

Sin embargo, no todos los países de América Latina y el Caribe se han beneficiado de estos aumentos de los precios internacionales de los productos básicos. En Centroamérica se ha acusado un deterioro persistente de sus términos de intercambio desde 2003, interrumpido en 2009 por la caída de los precios internacionales de estos productos. No obstante, al igual que en los países de América del Sur, el alza de los precios internacionales de los alimentos y de los combustibles se ha traducido en presiones inflacionarias derivadas del incremento de los precios internos de estos grupos de productos.

Gráfico II.11

AMÉRICA LATINA (PAÍSES SELECCIONADOS): TÉRMINOS DE INTERCAMBIO TRIMESTRALES, 2000-2011

(Índice del primer trimestre de 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

5. Presiones inflacionarias en varios países

de América Latina en un contexto de alto

crecimiento de la demanda interna

Tal como se mencionaba en el apartado anterior, en la mayoría de los países de América Latina las tasas de inflación se han incrementado debido al aumento de los precios internacionales de los productos básicos, que a su vez han empujado al alza los precios internos de alimentos y combustibles. En el caso de varias economías de América del Sur, esto se combina con el mantenimiento de un alto dinamismo de la demanda interna y de los niveles de actividad, en un contexto de escaso margen de mejora del PIB efectivo con respecto al PIB potencial. En ese contexto, algunos países han aumentado las tasas de interés de política monetaria (Brasil, Chile, Colombia, Guatemala, Paraguay y Perú)[7]. No obstante, las tasas de política monetaria se mantienen todavía en niveles bajos y en varios casos no han alcanzado los que se registraban antes de la crisis internacional.

7 Cabe señalar las excepciones de la Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Honduras, México y Venezuela (República Bolivariana de), cuyas tasas de interés de referencia se han mantenido sin alteraciones desde 2009, y Costa Rica, que no las ha modificado desde septiembre de 2010.

B. Desafíos para el diseño y la implementación

de la política macroeconómica en la región

Los cinco considerandos de la sección anterior implican desafíos significativos para la política macroeconómica de América Latina y el Caribe. Además, el carácter de estos desafíos se puede ver modificado si se mantiene el actual escenario económico internacional. En caso de que las principales economías emergentes (en particular las de China y la India) mantengan su dinamismo, persistirían los elevados precios de los productos básicos y las materias primas en los mercados internacionales, lo que supondría que los términos de intercambio de los países de la región exportadores de esos productos no se deteriorarían en el corto plazo. No obstante, el aumento del excedente comercial derivado de la mejora de los términos de intercambio genera dilemas de política, ya que el aumento de los ingresos de divisas influye en la evolución de la moneda nacional y estimula el incremento del gasto.

La complejidad de las decisiones de política se agudiza en un contexto en que las tasas de inflación están sometidas a presiones alcistas. En la actual coyuntura económica, las autoridades han tenido que enfrentar el elevado dinamismo de la demanda interna, que se ha reflejado en un aumento significativo de las importaciones, así como presiones inflacionarias que tienen su origen en choques de oferta. Debido a los aumentos de las tasas de interés, ocasionados principalmente por el incremento de esas presiones inflacionarias, se ha ampliado el diferencial de las tasas de interés de los países de América Latina y el Caribe con respecto a las de los Estados Unidos y el Japón, e incluso al diferencial esperado respecto de la zona del euro y el Reino Unido. Ello, a su vez, ha contribuido a desviar flujos financieros hacia la región, lo que incluye operaciones de acarreo (carry trade). Por su parte, este creciente influjo de capital extranjero en búsqueda de mayores rentabilidades ha impulsado la apreciación de las monedas nacionales. Esta situación, que se ha estado produciendo en varios países de la región, pero especialmente en el Brasil, se ha intensificado en economías especializadas en la exportación de productos básicos[8].

8 Un ejemplo es el de Australia, cuya moneda se está apreciando, entre otros motivos, por las operaciones de acarreo originadas en el Japón.

Al enfrentar los desafíos descritos es necesario tener en cuenta la creciente integración financiera de varios países de América Latina y el Caribe. Hoy en día es una realidad que ofrece beneficios pero también impone restricciones. La entrada de capitales externos brinda oportunidades de acceso a los mercados financieros internacionales, al posibilitar el financiamiento de proyectos de inversión y la

expansión de la actividad económica interna. No obstante, en un contexto en que se modifican las expectativas de los agentes financieros internacionales sobre el desempeño de la economía nacional, o en respuesta a cambios de la economía internacional, esta mayor integración es también una fuente de vulnerabilidad ante salidas súbitas de flujos financieros.

Además, en cada país se deben evaluar rigurosamente dos aspectos fundamentales que condicionan las políticas. El primero guarda relación con los efectos que se intenta mitigar. En la actual coyuntura son, principalmente, los siguientes: i) reducir la volatilidad cambiaria (y aquí es necesario distinguir entre la del tipo de cambio nominal y la del tipo de cambio real)[9]; ii) reducir la tendencia a la apreciación de la moneda local (en este caso, debe distinguirse entre la apreciación nominal y real de la moneda), y iii) reducir el excesivo crecimiento del crédito interno, así como el alza de los precios de los activos.

9 Esta ha sido, por ejemplo, la posición de las autoridades del Perú, cuyo principal objetivo ha sido mitigar la volatilidad del tipo de cambio, más que modificar su tendencia.

El segundo aspecto que hay que definir es qué tipo de medidas e instrumentos se utilizan para aminorar esos efectos. En algunos países de la región, el “exceso” de oferta de divisas se debe principalmente a la mejoría coyuntural de los términos de intercambio, lo que implica que estos flujos se concentren en la cuenta corriente de la balanza de pagos. En otros países, el aumento de ingresos de divisas obedece en mayor medida a una excesiva entrada de capitales, lo que indica que el ingreso de estos flujos se produce sobre todo por la cuenta financiera de la balanza de pagos. No obstante, en la mayoría de los países cuyas monedas se han apreciado de forma considerable, el aumento de los ingresos de divisas responde a una combinación de ambos factores.

Al igual que en otros ámbitos de la política económica, no existe una respuesta única ante un determinado

cambio de las variables que contribuyen a determinar las características y el dinamismo del crecimiento económico, como ocurre hoy con el aumento de liquidez global, que incide con fuerza en el valor relativo de las monedas, tanto de países desarrollados como en desarrollo. Ello se debe, por una parte, a que los cambios inducen efectos negativos y positivos, contemporáneos y futuros, que afectan el bienestar y la asignación de recursos en la economía (y por lo tanto, la capacidad de crecer de manera sostenida) y que varían según estratos de ingresos y factores productivos, de manera que su evaluación conjunta y en valor presente no resulta un ejercicio simple.

A su vez, los efectos de esos cambios suelen depender de las características de la estructura económica y de los mecanismos de propagación de los choques, por lo que las diferencias que surjan en esos aspectos darán pie a diferentes evaluaciones y, por consiguiente, a distintas políticas. Por último, las posibilidades de respuesta deben analizarse en el contexto presente y previsible, que en la actualidad se caracteriza por las dificultades de crecimiento de las economías más desarrolladas (los Estados Unidos, la zona del euro y el Japón), las opciones estratégicas adoptadas por los grandes países emergentes, en particular China, y la necesidad de buscar un rebalanceo de los desequilibrios en las cuentas externas a nivel global.

A continuación, tras explicitarse los principales canales de transmisión de un choque de liquidez externa se discuten alternativas de política para hacer frente a esa eventualidad en el corto plazo. El propósito no es dar respuestas únicas, sino proponer criterios para orientar el análisis del problema según las condiciones de cada país. Asimismo, para la enumeración de las distintas alternativas de política no se sigue un orden específico.

C. Canales de transmisión y respuestas

de política macroeconómica ante una

elevada liquidez externa

Como se señaló en el capítulo I, los efectos de un aumento de liquidez global sobre la economía interna de un país estarán condicionados al grado de desarrollo de los canales de transmisión financiera y al régimen de políticas macroeconómicas vigente. Asimismo, es posible distinguir dos factores a través de los cuales trasciende este aumento a la liquidez global: los canales de transmisión financiera y los precios mundiales, en particular de productos básicos importados y exportados por el país. En este capítulo se trata sobre el primer mecanismo de transmisión, mientras que el segundo aspecto se aborda con más detalle en el capítulo III. En este contexto, se podrían considerar los siguientes como los principales canales financieros de transmisión de fluctuaciones externas de liquidez:

a) Cambios del nivel y la composición del financiamiento externo de los bancos, como consecuencia de las decisiones de estos acerca de la contratación de créditos en el exterior o por la emisión de bonos en mercados financieros externos.

b) Ingresos de flujos financieros transfronterizos en los mercados bursátiles (accionarios y de deuda) y en depósitos bancarios, resultantes de decisiones de actores financieros no bancarios, como fondos de inversión y cobertura, fondos de pensiones, compañías de seguros, agentes residentes y no residentes. Algunos de estos flujos poseen características de largo plazo (como la IED), en tanto que otros pueden estar orientados a la tenencia temporal de activos nacionales como parte de una estrategia de diversificación o arbitraje de tasas de interés (operaciones de acarreo), o bien estar motivados por expectativas sobre la evolución de los tipos de cambio.

c) Flujos netos entre actores no financieros e instituciones financieras residentes, orientados por la cobertura cambiaria, lo que incluye los instrumentos derivados (por ejemplo, futuros).

d) La reacción del banco central orientada por el cumplimiento de los objetivos de la política monetaria y cambiaria, que se expresa en flujos entre este e instituciones financieras, generalmente bancarias.

El grado de integración a los mercados financieros externos estará determinado por la relativa facilidad o dificultad para llevar a cabo las operaciones señaladas en los primeros tres puntos anteriores, lo que, a su vez, dependerá de las políticas adoptadas por la autoridad reguladora y del grado de desarrollo de los mercados internos en que se realizan esas transacciones. Este segundo aspecto se representa por la posición relativa de los países en el eje vertical del cuadro I.2 del capítulo anterior. Cuanto más desarrollados estén esos mercados, mayor será la probabilidad de propagación hacia el interior de los cambios de las condiciones de liquidez de los mercados financieros internacionales, como ya se indicó.

Es pertinente señalar que, por su diversa naturaleza, los flujos financieros mencionados en a), b) c) y d) no influyen del mismo modo sobre el mercado cambiario, y no se puede afirmar a priori que todos tengan un efecto definido. En ese sentido, la clave consiste en determinar en qué medida se está aumentando o disminuyendo la oferta neta de activos en moneda nacional en comparación con la oferta de activos en moneda extranjera. Así, es probable que en ciertas operaciones de corto plazo con las que solo se pretende aprovechar diferenciales de tasas de interés se recurra a métodos de cobertura cambiaria (es decir, se evite mantener posiciones especulativas o abiertas) mediante instrumentos de futuros cambiarios u otros esquemas de seguro cambiario, lo que tiende a mitigar el efecto neto sobre la oferta de divisas. Otros actores, en cambio, orientados por visiones propias sobre la evolución cambiaria, discrepantes de los objetivos o expectativas de la autoridad monetaria o del resto del mercado, mantendrán posiciones abiertas en monedas extranjeras, apostando a obtener ganancias de capital. Esto último afecta en mayor medida la oferta neta de divisas y, en consecuencia, el tipo de cambio, a menos que la autoridad monetaria u otro agente contrarresten ese efecto adoptando una posición inversa.

Los bancos, a su vez, suelen estar sujetos a regulaciones que limitan su exposición a esas posiciones de descalce entre las monedas de denominación de sus activos y pasivos, por lo que el efecto cambiario directo de las variaciones en su nivel de financiamiento externo no resulta claro y depende del grado en que la autoridad reguladora permita esos descalces. Se aplican disposiciones similares a fondos de pensiones y compañías de seguros residentes. Otros flujos, como la IED, orientada al largo plazo, o la inversión de cartera de mediano plazo, pueden discurrir al margen de las coberturas cambiarias, ya sea porque la actividad en que se invierten ofrece una cobertura natural (por ejemplo, producción exportable) o porque solo se originan para ciertas transacciones específicas y al término del período de tenencia de la inversión. La oferta neta de activos en moneda extranjera (y, con ella, el tipo de cambio) variará en estos casos, tanto por los montos que se decida invertir o desinvertir como por el grado de cobertura pretendido.

En resumen, según lo que implique para cada país la persistencia de una elevada liquidez externa y de acuerdo con las características de su sistema financiero[10], es plausible que las autoridades decidan adoptar medidas para evitar las consecuencias negativas o moderarlas. Entre esas medidas se incluye la acumulación de reservas internacionales, la imposición de restricciones al movimiento de flujos de capitales, la aplicación de medidas macroprudenciales, la adecuación de los marcos regulatorios del sector financiero y, en última instancia, la flexibilización del régimen cambiario.

10 La posición relativa de cada uno de los países en la clasificación del cuadro 1.2 del capítulo I permite identificar rasgos comunes. En ese cuadro, los países aparecen ordenados según el grado de exposición a la actual coyuntura en los mercados financieros internacionales, y por lo tanto, en qué medida se pueden transmitir a sus economías internas los efectos de esa coyuntura. No obstante, eso no necesariamente implica que las recomendaciones de política tengan que ser iguales, ya que deben tomarse en consideración otros factores, como los regímenes cambiarios, el grado de dolarización de las economías, las regulaciones que afectan al sistema financiero y la entrada y salida de capitales.

1. Acumulación de reservas internacionales

La acumulación de reservas, además de reducir la apreciación de la moneda local, contribuye a aminorar la vulnerabilidad del país frente a posibles turbulencias internacionales y a amortiguar el efecto de una eventual inversión brusca del sentido de los flujos de capitales, de entrada en el país hacia el exterior (fenómenos de interrupción súbita, o sudden stops). Además, en caso de necesidad esta política permite a la autoridad monetaria establecer de manera oportuna y creíble líneas de liquidez con montos significativos en moneda extranjera para el sistema financiero interno, lo que reduce el impacto de las turbulencias externas adversas.

La aplicación de esta política no está exenta de costos. Por un lado, podría ser necesario esterilizar total o parcialmente estas intervenciones, dependiendo de la capacidad de absorción de la economía, asociada a la evolución de la demanda de dinero. Por otro lado, la decisión de esterilizar este impacto genera un aumento de las tasas de interés nacionales que tiende a contrarrestar por la vía de la entrada de capitales el efecto de una depreciación de la moneda local.

Tampoco hay que olvidar que estas intervenciones tienen costos netos, derivados del diferencial de tasas de interés entre los activos externos y los activos nacionales colocados por el banco central. Cuando las tasas de interés de las operaciones de absorción monetaria son similares a las tasas internacionales, el margen para realizar intervenciones esterilizadas es mayor. En cambio, si este diferencial es elevado, las intervenciones monetarias esterilizadas crean un déficit cuasifiscal que puede alcanzar magnitudes significativas y erosionar la base de capital del banco central[11]. Si bien en el corto plazo eso puede no comportar problemas para un Estado cuyas cuentas fiscales sean sólidas (ya que en última instancia es el garante de los pasivos del banco central), sí afectará la sostenibilidad de la deuda pública cuando el fisco deba asumir esos déficits cuasifiscales. En todo caso, tal como ocurre con otras políticas públicas, el costo en términos de recursos públicos netos empleados en estas intervenciones, que equivalen a transferencias de ingreso real desde el resto de la economía hacia sectores exportadores y sustituidores de importaciones, debe compararse con usos alternativos de esos mismos recursos.

11 Véase una discusión sobre los costos y beneficios asociados a estas operaciones en Feldstein (1999), Rodrik (2006), Adler y Tovar (2011), y Frenkel (2008).

Esta política se ha implementado en muchos países de América Latina y el Caribe, donde en los últimos anõs se han acumulado cuantiosas reservas internacionales (véanse los gráficos II.12 y II.13). Pese a que en montos absolutos los mayores incrementos de las reservas internacionales se registran en la Argentina, el Brasil, Chile, Colombia, México y el Perú, en porcentajes del PIB los mayores incrementos se registran en Bolivia (Estado Plurinacional de) (del 16%

al 46%), el Paraguay (del 17% al 23,4%), el Perú (del 18%

al 27%) y Nicaragua (del 15% al 27%). En el Brasil y México, entre 2004 y 2010 las reservas internacionales aumentaron del 8% al 13,8%, y del 8% al 11,6%, respectivamente[12]. Como resultado de esos incrementos, para la mayoría de los países de América Latina y el Caribe las reservas internacionales representan más del 40% de la deuda externa total, y en algunos incluso superan el 80%. Entre los países que publican esa información, en muchos casos el valor de las reservas internacionales supera con creces el de la deuda externa de corto plazo.

12 En estos dos países se concentran alrededor de dos tercios de las reservas internacionales acumuladas por los países de la región.

Gráfico II.12

AMÉRICA LATINA: RESERVAS INTERNACIONALES EN 2004 Y 2010

(En millones de dólares como porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales y del Fondo Monetario Internacional.

Gráfico II.13

RAZÓN ENTRE LAS RESERVAS INTERNACIONALES Y LA DEUDA DE CORTO PLAZO EN PAÍSES SELECCIONADOS, 2010

(En número de veces)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales y del Banco Mundial.

2. Aplicación de restricciones a los flujos de capitales

Otra opción de política que ha sido objeto de un intenso debate en los últimos dos años consiste en implementar restricciones al ingreso de capitales extranjeros en los países. Puede ser un complemento muy útil a una política de acumulación de reservas, a la que respaldaría si la moneda nacional se aprecia en términos reales. Tal es el caso de varios países de la región, especialmente los que están más integrados a los mercados financieros internacionales. En ese contexto, regular (desincentivando) la entrada de capitales —o sea, implementar medidas orientadas a frenar el ingreso o a cambiar la composición de influjos financieros (lo que incluye las operaciones de acarreo)— se convierte en una opción realista y pragmática para reducir los efectos indeseados de un excesivo influjo de divisas de corto plazo.

En varios países de la región, la política monetaria (cuando la cambiaria tiene un alto grado de flexibilidad) persigue dos objetivos, aun cuando no se explicite de esta manera: controlar la inflación y procurar que el nivel del tipo de cambio real estimule la producción transable. En ese sentido, la regulación del influjo de capitales puede concebirse e interpretarse como un instrumento del que dispone la autoridad, junto con el manejo de la tasa de interés, para formular e implementar con eficacia una política orientada al logro de esos dos objetivos.

En cuanto a la aplicación de las medidas, se suele distinguir entre los influjos que se desea gravar, ya sea préstamos bancarios, bonos y acciones emitidos en el exterior, o inversión extranjera directa (IED). Las medidas específicas incluyen el recurso a impuestos (responsabilidad de la autoridad fiscal) o a encajes (responsabilidad de la autoridad monetaria) a la entrada de capitales. Estos impuestos o encajes pueden ser variables —en función del diferencial deseado entre las tasas de interés externas e internas— y diseñarse teniendo en cuenta el plazo de permanencia de los influjos.

La principal limitación de esta política es que se puede eludir mediante una ingeniería financiera “creativa” diseñada con ese propósito. Por eso se requiere de una sólida capacidad institucional y técnica al formular e implementar este tipo de medidas.

La imposición de restricciones a la entrada de capitales ha sido una opción de política adoptada por varios países de la región durante la presente coyuntura económica. Por ejemplo, en la Argentina se aplica una tasa de encaje del 30% de inmovilización de los fondos por un período de dos años a los capitales que no correspondan a inversión extranjera directa. En el Brasil, con el objetivo de limitar las entradas de capital de corto plazo, se aumentó la tasa del impuesto sobre transacciones financieras que se aplica a los no residentes, de modo que pasó de un 2% a un 6% sobre inversión en renta fija, derivados y operaciones de crédito hasta 720 días (a residentes), y de un 2% sobre inversión en capital y ofertas públicas iniciales. En Colombia se exige un depósito obligatorio del 40% sobre los desembolsos en deuda y cartera. Por último, en el Perú se aplica un impuesto del 30% sobre las ganancias de no residentes en el mercado cambiario y un requisito de encaje del 120% sobre los depósitos en moneda extranjera de no residentes.

Algunos países, como Chile y el Perú, han implementado medidas que permiten mayores inversiones en el exterior por parte de agentes institucionales como fondos de pensiones, compañías de seguros y fondos mutuos. En Chile, entre octubre de 2008 y agosto de 2009 el límite máximo de inversiones en el exterior de los fondos de pensiones privados se aumentó desde el 40% hasta

el 60%, y se incrementó también el margen para mantener posiciones descubiertas, con lo que se redujo la oferta neta de activos externos. En el Perú, el límite de inversión en el exterior para los fondos de inversiones privados se incrementó en 2010 hasta un 30%.

La principal observación es que, dada la importancia sistémica que tienen los bancos y otros inversionistas institucionales, las medidas deberían definirse a partir de una perspectiva estratégica, basada en su aporte al ahorro interno y en consideraciones de riesgo prudencial y de diversificación de cartera, y no a partir de consideraciones cambiarias o cíclicas coyunturales y de corto plazo. Además, una vez consideradas las regulaciones existentes, estos agentes no necesariamente preferirán el mercado internacional al mercado nacional, dados los diferenciales de rentabilidad existentes. Paradójicamente, en países con un alto grado de integración financiera internacional, este tipo de medidas suele incentivar, por la interpretación que de ellas hace el mercado, ingresos de capitales más cuantiosos, debido a que inspiran mayor confianza, con lo que se desvirtúa una parte del efecto pretendido.

3. Medidas macroprudenciales

Con las políticas macroprudenciales se intenta preservar la estabilidad financiera identificando vulnerabilidades en el sector y desencadenando oportunamente acciones regulatorias y de política, a fin de reducir el riesgo sistémico financiero. Estas medidas, que adquirieron relevancia tras la crisis internacional de 2008 y 2009, se orientan a contrarrestar el efecto que tienen los grandes influjos de capitales en la aceleración del crédito bancario y el consiguiente exceso de endeudamiento interno, así como en los precios de los activos, desalineándolos de sus determinantes fundamentales.

Uno de los primeros indicadores que debe observarse es la fase del ciclo económico y, más específicamente, el vínculo del ciclo del crédito con el de los precios de los activos. El motivo es la estrecha correlación que existe entre la fase expansiva (contractiva) del ciclo con los precios de los activos “excesivamente” altos (bajos), y con las bajas (altas) mediciones y evaluaciones de riesgo por parte de los mercados, lo que tiende a amplificar el ciclo como consecuencia del comportamiento endógeno de los agentes económicos. Además, durante la expansión (contracción), tanto las instituciones como los instrumentos financieros parecen más seguros (riesgosos) de lo que realmente son.

La regulación macroprudencial se basa en la premisa de que, para las instituciones financieras, tanto los requerimientos de capital (que cubren pérdidas no esperadas) como las provisiones (que cubren pérdidas esperadas) deberían tener un componente anticíclico.

Con relación a las provisiones bancarias, se trata de introducirlas anticipadamente, en el momento de otorgarse los préstamos, ya que en muchas ocasiones los riesgos tienden a incrementarse en forma latente sin ser detectados durante las fases expansivas y luego se materializan durante las fases contractivas del ciclo. Estas provisiones “dinámicas” actúan como estabilizadores automáticos y contribuyen a mitigar la prociclicidad de las provisiones estándar. A su vez, los requerimientos de capital de los bancos deberían vincularse con el crecimiento del crédito bancario (comparando el incremento efectivo de dicho crédito con algún valor que sea coherente con la meta de inflación o alguna otra “ancla” o meta macroeconómica).

Cuando se ha identificado el tipo de activos cuyos precios se estiman desalineados y cuya reversión podría poner en peligro la estabilidad del sistema financiero, la política macroprudencial puede exigir de forma discriminada más requerimientos de capital para la ponderación de activos por riesgo. Esos requisitos se impondrían, por ejemplo, para las actividades financieras (exigiendo más capital en actividades de cartera propia y operaciones fuera de balance, que tienden a ser procíclicas); a los sectores prestatarios (el sector inmobiliario es el más propenso a generar burbujas de precios), y a los prestatarios directos (reduciendo las razones de máximos en la relación entre préstamo y valor (loan to value) en los préstamos hipotecarios, ya sean comerciales o habitacionales.

Por otra parte, cuando un país se integra a la economía internacional, las instituciones financieras no siempre ejercen de intermediarias de los influjos financieros de corto plazo, que a veces se reflejan como deuda externa directa en sectores de actividad no financiera. Así, aun cuando los intermediarios financieros de un país no muestren un endeudamiento externo elevado ni una expansión rápida del crédito, el gasto interno también puede crecer excesivamente y provocar un incremento del precio de los activos o el deterioro del déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Cuando la fase expansiva del ciclo termina y los influjos de capital son sustituidos por salidas de capital, la devaluación de la moneda local afecta la capacidad de los deudores de los bancos para servir su deuda bancaria.

En esos casos, incluso cuando los intermediarios financieros no fueran quienes se endeudaron de forma directa con el exterior y no se refleje un descalce de monedas entre sus activos y pasivos, una devaluación significativa de la moneda puede (y suele) tener repercusiones en la calidad de las carteras de crédito y, por ende, en la estabilidad y solvencia del sistema financiero, en la medida en que algunos de sus clientes se encuentren directamente endeudados con el exterior. La experiencia indica que lo anterior ocurre sobre todo cuando los deudores del país son productores de bienes y servicios no transables y tienen deudas con el sistema bancario en moneda extranjera. Para minimizar este efecto, la regulación macroprudencial debe incorporar, además de un límite al descalce de plazos, otro al descalce en moneda extranjera de los intermediarios financieros, teniendo en cuenta la sensibilidad de los deudores de los bancos a las alteraciones bruscas del tipo de cambio.

4. Flexibilización del régimen cambiario

Esta suele ser la alternativa más controvertida, a pesar de lo cual varios países de la región han flexibilizado su objetivo sobre el tipo de cambio real, aceptando de hecho cierto grado de apreciación, mientras que otros han introducido sistemas cambiarios que tienden a reducir las garantías implícitas o, si se prefiere, a incrementar la incertidumbre respecto del nivel del tipo de cambio nominal, como medio para desincentivar el influjo de capitales externos. Las observaciones antes formuladas respecto de la conveniencia de estas medidas también se aplican en este caso. En el panorama inmediato se mantiene el debate en torno a las ventajas de perseverar por esta línea, habida cuenta de que el grado de apreciación ya es significativo y amenaza con erosionar la competitividad de sectores exportadores no tradicionales y de sectores de sustitución de importaciones.

En suma, la reciente evolución de la economía internacional, caracterizada por la tendencia expansiva de las políticas monetaria y fiscal en los Estados Unidos, las crisis fiscales y bancarias en varios países de la zona del euro, el hecho de que varios países emergentes se “desacoplen” de los desarrollados y los elevados términos de intercambio de los países latinoamericanos (que requieren continuar moderando su demanda interna para evitar un recrudecimiento inflacionario) plantea grandes desafíos para la política macroeconómica de América Latina y el Caribe. Estos serán más intensos en el caso de los países que se han integrado en mayor medida a las corrientes financieras mundiales y cuyos sistemas financieros están más desarrollados. En razón de ello, más intensa y exhaustiva deberá ser la aplicación de medidas como las aquí discutidas, a fin de evitar apreciaciones excesivas que dañen la estructura productiva y aumentos no sostenibles del gasto por influjos externos que tienen su origen en los altos niveles de liquidez internacional.

Capítulo III

Los desafíos para la política fiscal en un contexto de alza y variabilidad de precios de los productos básicos

En los países exportadores netos de productos básicos, la abundancia relativa de divisas asociada a los mayores ingresos por exportaciones genera presiones para una apreciación real de la moneda, que incidirá en la rentabilidad de otras actividades exportadoras y sustitutivas de importaciones (fenómeno que se conoce como enfermedad holandesa)[1]. En este caso, el desafío para la política macroeconómica consiste en encontrar mecanismos que permitan contener la caída del tipo de cambio real y atenuar su variabilidad. Por otra parte, la capacidad para encarar estas presiones dependerá del grado en que las finanzas públicas estén sometidas a la evolución de los precios internacionales de los productos básicos.

1 Las consecuencias para la estructura productiva y las respuestas de política de la enfermedad holandesa se abordan en el

capítulo IV, donde se trata sobre efectos de largo plazo derivados de estos choques externos.

Por el contrario, los países importadores netos enfrentarán presiones hacia la depreciación real derivadas del deterioro del saldo comercial. En ambas situaciones

subirán los precios internos de los alimentos y los combustibles, pero el impacto será mayor en el segundo caso, dado que el aumento de los precios internacionales se verá amplificado por la devaluación de la moneda.

Por otro lado, no es posible pasar por alto la relevancia que tiene para la región una discusión en torno al papel del sector público con respecto a las rentas extraordinarias provenientes de la explotación de recursos naturales, dado que es previsible que persistan los factores que han determinado que los precios de los bienes básicos sean superiores a los de décadas previas. Sin embargo, una exploración completa del tema abarcaría múltiples aspectos que el análisis macroeconómico no puede cubrir apropiadamente, por lo que en este estudio no se pretende plantear un debate exhaustivo, sino una discusión de los aspectos generales que atingen a la política fiscal.

A. El actual ciclo de precios de los bienes básicos y

sus efectos sobre los términos de intercambio

Tras un período de bajos niveles de precios de los bienes básicos durante los años noventa, a partir de mediados de 2003 se inicia un proceso sostenido de encarecimiento de esos bienes. La cuantía y duración de los aumentos de los precios y el número de productos básicos involucrados sugieren que el actual contexto presenta características particulares que posiblemente perduren más que las de ciclos de alzas previos.

Varios elementos contribuyeron a estas tendencias. En primer lugar, el alza de los precios de los productos básicos estuvo impulsada por la dinámica demanda de países asiáticos que exhibieron un acelerado crecimiento económico, concretado en la urbanización de grupos de población y su incorporación al consumo masivo de bienes, servicios e infraestructuras a medida que se ha elevado su ingreso. Contribuyeron también a esa dinámica algunas restricciones coyunturales de la oferta, en especial en lo referente a los alimentos. En este último caso, además, hasta el momento de la eclosión de la crisis financiera global a mediados de 2008, las importantes alzas de precios habían causado gran preocupación en gobiernos de varias regiones del mundo por sus efectos sobre el nivel de vida de la población y la pobreza[2]. Hasta el estallido de la burbuja financiera de 2008, que afectó a los sectores financieros e inmobiliarios de varias economías desarrolladas, el fenómeno de incrementos de precios de productos básicos ya presentaba características que lo distinguían de episodios de alzas previos y que dificultaban su absorción por parte de la economía global. En efecto, la duración promedio del ciclo, medida en meses con aumentos sostenidos, se había duplicado ampliamente (y en ciertos casos, hasta triplicado), con relación a ciclos previos, en casi todas las materias primas y bienes básicos cuyos precios habían subido[3].

2 El impacto de estas alzas en los países es diferenciado. Aparte de afectar en mayor medida a los grupos de ingresos más bajos (dado que, por lo general, la importancia del gasto en alimentos en el presupuesto total del agregado familiar es mayor en estos grupos que en los de ingresos más elevados), estas alzas imponen desafíos a los países que dependen en mayor grado de las importaciones de alimentos. Ejemplos de esto se dan en varios países del Caribe de habla inglesa y de Centroamérica, donde la importación de alimentos representa más del 5% del PIB, frente al 4,3% de promedio en la región.

3 Bello, Heresi y Zambrano (2008).

En segundo lugar, respecto del inicio de la fase de alzas, el incremento medio de los precios antes de la crisis financiera también había sido mayor que en anteriores ocasiones, aunque similar a los de la década de 1970. No obstante, las rachas de aumento (número de trimestres consecutivos de alzas) han sido significativamente más prolongadas en el episodio actual (la duración media en la década de 2000 hasta 2009 fue de 14 trimestres), mientras que en los años setenta la duración media era de 6 a 7 trimestres consecutivos[4]. Así, desde el año 2000 en adelante, las distintas series de precios agregadas mostraban incrementos reales acumulados de más del 100% en las rachas de auge. Por ejemplo, el índice general de todos los productos básicos presentaba un incremento real del 140% en un período de 25 trimestres consecutivos. Algunos de los aumentos más pronunciados se observaron en los precios del petróleo (312%), el acero (302%), el cobre (273%), la plata (247%) y el oro (192%)[5].

4 Bello, Cantú y Heresi (2011).

5 Jiménez, Jiménez y Kacef (2008).

En tercer lugar, el número de mercados que en forma simultánea exhibían auges de precios era mayor que en episodios de alzas previos, y fue abarcando un espectro cada vez más amplio de productos y mercados. Hacia el tercer trimestre de 2008, la fuerte caída de la demanda mundial resultante de la crisis financiera ocasionó una interrupción momentánea de esta trayectoria, como se ilustra en el gráfico III.1. No obstante, durante 2009 y 2010, la continuidad del dinamismo de las grandes economías asiáticas impulsó la recuperación de las tendencias alcistas en estos mercados, tanto en intensidad como en amplitud. Además, las incertidumbres del proceso poscrisis han acentuado aún más la volatilidad de los mercados internacionales, que fue uno de los factores que en mayor grado incidieron en la variabilidad del crecimiento de la región en el pasado[6].

6 Mayer (2010) y Carneiro (2011).

A todo lo anterior se agregaron las consecuencias del pronunciado aumento de la liquidez global, resultantes de las políticas monetarias expansionistas adoptadas para hacer frente a la crisis, en particular en el caso de los Estados Unidos. Por ese aumento de liquidez perdieron valor varias monedas de reserva y las principales divisas empleadas en el comercio internacional frente a otros activos reales y financieros de reserva de valor, lo que provocó un alza en los precios de los bienes básicos. A su vez, la reducción de las tasas de interés y el hecho de que se mantuvieran expectativas de futuros aumentos en los niveles globales de inflación han inducido a una búsqueda de rentabilidad y refugio en otros activos que, además, pueden cumplir la función de depósito de valor, como los productos básicos y títulos financieros de países emergentes. Ese cambio de orientación exacerbó aún más las ya elevadas presiones al alza, lo que redundó en incrementos adicionales de los precios de los productos básicos, que, en casos como los metales industriales, alcanzaron máximos históricos. Esas alzas se propagaron luego a otros bienes, como los alimentos, de modo que originaron presiones inflacionarias exógenas. En efecto, ante el deterioro real del valor del dólar, la creciente presencia en los mercados de bienes básicos de agentes financieros en busca de rentabilidad y protección de valor se ha traducido, en la práctica, en un aumento de las correlaciones entre los precios de estos productos, que por ende han exhibido con mayor frecuencia movimientos conjuntos o sincronizados.

Gráfico III.1

ÍNDICES DE PRECIOS MUNDIALES DE LOS PRODUCTOS BÁSICOS, 2003-2011

(Índice base 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de Banco Mundial, The Pink Sheet.

En una perspectiva de más largo plazo, cabe destacar que, en términos reales, las mayores variaciones de precios correspondieron al petróleo, los minerales y los metales. Se trata de un fenómeno que obedece a aspectos estructurales, relacionados con un decreciente rendimiento de los yacimientos en explotación y la incorporación de depósitos de menor ley o mayores costos de extracción (en el caso de los recursos naturales no renovables), así como a la creciente incidencia de los costos energéticos en la extracción y refinación de minerales metálicos; ambos factores son determinantes de alzas de costos en el largo plazo. En el caso de los precios de los alimentos, tras las fuertes caídas registradas durante las dos últimas décadas del

siglo XX, presentan en lo que va del siglo una recuperación, si bien no han alcanzado todavía los máximos relativos anotados anteriormente. Las importantes ganancias de productividad en la obtención de productos básicos agrícolas han contribuido a aminorar el crecimiento de largo plazo de sus precios. Sin embargo, el significativo crecimiento de la demanda mundial de alimentos, resultante de una mayor capacidad de consumo de ciertos grupos de población que antes se radicaban en zonas rurales de grandes países asiáticos, junto con la creciente demanda de cereales y otros productos agrícolas para la producción de biocombustibles, han contribuido a invertir en parte esta tendencia[7].

7 Véase Gilbert (2010a).

Estos acontecimientos han repercutido de forma diversa en los países de América Latina y el Caribe, dependiendo de su posición como importadores o exportadores netos de estos bienes (véase el gráfico III.2). Los países de Centroamérica y el Caribe, que son importadores netos de metales, hidrocarburos y alimentos, se han visto afectados negativamente por el actual ciclo de precios, lo que se manifiesta en la evolución de su cuenta corriente. En contraste, en los países de América del Sur, exportadores netos de esos bienes[8], el ingreso nacional bruto disponible aumentó en forma considerable debido a mejoras de sus términos de intercambio, lo que se tradujo en un superávit en cuenta corriente durante varios años en el período de 2004 a 2008, tendencia que en casos como los de la Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Chile y Venezuela (República Bolivariana de) se mantiene hasta 2010. El aumento del ahorro nacional les permitió reducir su nivel de endeudamiento en relación con el PIB (así como en términos absolutos, en ciertos casos) e incluso acumular ahorros en fondos soberanos. México se sitúa en una posición intermedia, dado que se ha beneficiado del aumento de los precios de exportación del petróleo, pero sus términos de intercambio no han mejorado tanto como en los países de América del Sur, debido a la importancia de las manufacturas en sus exportaciones, cuyos precios se han mantenido o deteriorado, en parte por la competencia de los países asiáticos (véase el gráfico III.3).

8 Otro caso es el de Trinidad y Tabago.

De este modo, al momento de enfrentar las consecuencias de la crisis financiera global, las diversas subregiones de América Latina y el Caribe lo hacen desde posiciones macroeconómicas muy diferentes. Así, aunque en general la región ha sorteado con éxito la crisis hasta el momento, la recuperación de la actividad económica y las consecuencias derivadas del cuadro económico mundial resultante, caracterizado por una elevada liquidez global, junto con alzas significativas de los precios externos que se traducen en presiones inflacionarias, comportan diferentes desafíos de política para cuya respuesta los países están posicionados en forma muy distinta.

Gráfico III.2

AMÉRICA LATINA: TÉRMINOS DE INTERCAMBIO, 1990-2010

(Índice base 1990 =100)

Gráfico III.3

AMÉRICA LATINA: PRODUCTO INTERNO BRUTO E INGRESO NACIONAL BRUTO DISPONIBLE, TASAS DE CRECIMIENTO ACUMULADO ENTRE 2003 Y 2010

(En dólares constantes de 2005)

B. Consecuencias macroeconómicas de choques

de precios de productos básicos

En América Latina y el Caribe la importancia de los ingresos fiscales provenientes de recursos naturales ha aumentado en forma considerable entre los años noventa y la década de 2000 (véanse los gráficos III.4 y III.5)[9]. En comparación con los países de altos ingresos que también poseen abundantes recursos naturales, la región muestra una mayor dependencia de sus entradas por concepto de exportaciones y de la recaudación fiscal de la explotación de recursos naturales. Esto se debe, sobre todo, a que la estructura productiva de la región está menos diversificada. Si bien en los últimos años esto ha cambiado y las exportaciones de bienes y servicios también presentan una mayor diversificación, la participación de las exportaciones de bienes primarios en el total de las exportaciones sigue siendo muy elevada, principalmente en los países de América del Sur, lo cual evidencia un alto grado de concentración de esas economías en torno a los productos básicos y, por lo tanto, de sensibilidad a los choques de precios relacionados (véase el gráfico III.6). En cambio, en las exportaciones de México y los países de Centroamérica, las manufacturas tienen una mayor presencia, sobre todo por el aumento de las exportaciones de maquila a los Estados Unidos y por las exportaciones de manufacturas en el marco del Mercado Común Centroamericano. Las exportaciones de bienes primarios representan algo más del 70% en Bolivia (Estado Plurinacional de), el Ecuador, el Paraguay y Venezuela (República Bolivariana de); entre el 40% y el 60% en la Argentina, Colombia, el Perú y el Uruguay; entre el 20% y el 40% en el Brasil, Chile, Costa Rica, Guatemala, Honduras y Nicaragua, y menos del 20% en El Salvador, México y Panamá.

9 Véase también el cuadro I.2 del capítulo I.

Gráfico III.4

AMÉRICA LATINA: INGRESOS FISCALES PROVENIENTES DE PRODUCTOS PRIMARIOS, AÑOS SELECCIONADOS

(En porcentajes del PIB)

Gráfico III.5

AMÉRICA LATINA: INGRESOS FISCALES Y PRECIO DE LAS EXPORTACIONES, 1950-2010

(En porcentajes del PIB)

Gráfico III.6

AMÉRICA LATINA (17 PAÍSES): COMPOSICIÓN DE LAS EXPORTACIONES, PROMEDIO 2005-2010 A

(En porcentajes del total de las exportaciones)

Como se mencionó anteriormente, el impacto del auge de los precios de los productos básicos en las economías de la región ha sido diferenciado. En el plano teórico es posible presentar sucintamente los efectos de corto plazo derivados de un choque de términos de intercambio del siguiente modo[10]:

10 El ejercicio se concentra en aumentos de los precios internacionales en lugar de reducciones de estos, por cuanto, según lo expuesto anteriormente, esa es la tendencia que ha dominado en el contexto externo de los países de la región a partir de 2003.

a) En el caso de un exportador neto del bien cuyo precio relativo aumenta en forma sostenida, el ingreso nacional se expande, lo que induce un aumento del gasto interno. Dentro de un rango normal para las elasticidades-precio de la oferta y la demanda (es decir, condiciones de Marshall-Lerner), la cuenta corriente mejora. Habrá una tendencia a la apreciación cambiaria, que tiende a amortiguar la mejora de la cuenta corriente, ya sea por una apreciación nominal de la moneda o mediante un aumento del precio de los bienes no transables resultante del mayor gasto. Así se reduce la rentabilidad de los otros sectores transables (entre ellos, los sustitutivos), en especial si emplean como insumo el bien cuyo precio subió. Además, esos sectores enfrentan un alza relativa de sus costos por insumos no transables en comparación con su precio de producción, que se reduce debido a la apreciación.

La transición desde un equilibrio de corto plazo a otro suele involucrar cierto grado de inflación, que acarrea pérdidas reales de ingresos para quienes tienen ingresos nominales fijos y para quienes consumen de forma intensiva el bien cuyo precio subió y bienes no transables. Por el contrario, los sectores cuya estructura de consumo se orienta a bienes transables cuyos precios se reducen debido a la apreciación pueden obtener ganancias reales de ingresos. Hay efectos potenciales (posiblemente transitorios) sobre el nivel de desempleo si la producción del sector sustitutivo requiere más mano de obra que la de los sectores (de exportación y no transables) cuya producción se expande. Se trata, en suma, de un ajuste de carácter expansivo, con mejoras en el balance externo, aumentos en los niveles de producción y cierto grado de inflación, en la medida en que sean significativas las inflexibilidades a la baja en los precios. Dentro de ese grupo de países, en la presente coyuntura se pueden incluir varios de América del Sur.

b) Cuando se trata de un importador neto del bien cuyo precio relativo aumenta en forma sostenida, el impacto no es exactamente simétrico al del caso anterior. En la práctica existen muchas características del comportamiento de los mercados, tanto de bienes como de servicios financieros y de factores, con las regulaciones que los afectan, que originan rigideces y dificultan los procesos de ajuste ante la pérdida de ingreso real derivada de un deterioro de los términos de intercambio. Las diferencias radican, en parte, en que el alza de precios del bien importado y la consiguiente devaluación tienden a generalizar o hacer evidente la presión inflacionaria, y pueden desencadenar comportamientos individuales y colectivos de protección del nivel real de ingresos. Se manifestará sobre todo en el caso de que el alza de precios externos corresponda a alimentos o insumos de utilización muy difundida (por ejemplo, hidrocarburos), ya que la población percibe ampliamente y con rapidez ese efecto directo sobre el nivel de vida y los costos de producción.

Dentro de rangos plausibles para las elasticidades-precio de demanda y oferta del comercio exterior, el balance externo se deteriora. La pérdida de ingreso real puede inducir a una contracción del gasto y caídas de los niveles de actividad y el empleo, que serán más graves cuanto menos producción sustitutiva exista y más difundida se encuentre la utilización del bien importado, ya sea para el consumo o la producción. Ocurre, entonces, un ajuste contractivo con inflación, depreciación real, reducciones de los niveles de actividad y aumentos del desempleo. En esa situación se encuentran la mayoría de los países de Centroamérica y el Caribe.

C. Canales de transmisión y desafíos de política

En la versión sintética de los efectos de modificaciones en los términos de intercambio del apartado previo se soslayan las consecuencias de los efectos distributivos, tanto por niveles de ingresos o factores de producción, como entre el sector público y el privado, y que adquieren particular relevancia en la presente coyuntura. Uno de los efectos más significativos son las repercusiones para las finanzas públicas, que se transmiten principalmente a través de dos vías. La primera son los efectos directos sobre los ingresos públicos, tributarios y no tributarios. La segunda son las presiones de gasto para paliar la influencia de las alzas de precios externos sobre el nivel de vida y sobre los costos de producción.

Como se ilustra en los cuadros I.2 y I.3 de la

parte 2, ocho países de la región exhiben una significativa incidencia de los ingresos públicos vinculados a los bienes básicos en el total de los ingresos fiscales entre 2007 y 2009, en un rango que en promedio va desde el 11% en el caso del Perú hasta un 45% en el de Venezuela (República Bolivariana de)[11]. Además, se aprecia un aumento significativo de esa incidencia con el alza del precio de esos bienes, que pasó desde un 18,2% de promedio en 2002 (el año previo al inicio del auge de precios externos) hasta un promedio máximo del 27,6% antes del inicio de la crisis financiera global. En cambio, como se ilustra en el cuadro I.3 de la parte 2, en un número considerable de países, la mayoría de Centroamérica, la incidencia de esos ingresos es muy baja o nula.

11 Según la información disponible, estos ocho países son la Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Chile, Colombia, el Ecuador, México, el Perú y Venezuela (República Bolivariana de). Atendiendo a datos adicionales podría incluirse también a Trinidad y Tabago.

Al mismo tiempo, la situación fiscal del primer grupo de países tendió a mejorar ante las alzas registradas en los precios de los bienes básicos, y lo contrario ocurrió con el segundo grupo (CEPAL, 2008). En el primer caso, los dilemas de política estriban en cómo administrar una relativa abundancia, si bien a veces incierta, compensando los efectos negativos que el alza de los precios externos pudiera tener en el ingreso real de las personas y en la rentabilidad de las otras actividades productoras de bienes transables. En el segundo caso, los dilemas son más agudos, ya que, aparte de los efectos distributivos negativos y de la reducción de los niveles de actividad señalados anteriormente, cuando el país sea importador neto de esos bienes deberá hacer frente a esos desafíos con un espacio fiscal disminuido a causa de la caída de la recaudación impositiva que suele acompañar a los procesos contractivos. Es más, cuando la incidencia negativa de las alzas de los precios externos se combina con el deterioro fiscal en un marco preexistente de baja carga tributaria, resulta aún más evidente la debilidad estructural del Estado para hacer frente a las repercusiones económicas de los choques externos. Entonces, aunque medidas de corto plazo como la reasignación de gastos y el endeudamiento ayudan a procurar los recursos necesarios para paliar esas consecuencias, el desafío real de largo plazo consiste en adecuar la carga tributaria y modernizar las instituciones del sector público para responder a las necesidades del desarrollo en un marco de sostenibilidad de la deuda pública.

Cuando se trata de hacer frente a un choque negativo, la política fiscal se complementa con la presencia de un sistema financiero interno más desarrollado. De hecho, en diversos momentos de su historia, varios países de la región han recurrido con frecuencia y en diferente grado al mercado de capitales nacional para suplir sus necesidades de financiamiento, y han desarrollado con más o menos éxito un mercado de deuda pública. En otros casos, de menor desarrollo financiero, esas posibilidades no han existido o han sido más limitadas, por lo que se ha recurrido a colocaciones semivoluntarias en las carteras de inversión financiera de los bancos o de otras instituciones, como compañías de seguros y fondos de pensiones públicos y privados. La presencia de un sistema financiero interno desarrollado permitiría absorber mejor los choques macroeconómicos, lo que contribuiría a la estabilidad del crecimiento[12]. De lo contrario, ante choques negativos, la carga recaerá casi enteramente en la política fiscal, cuyo margen es reducido por las consecuencias tributarias

12 Aghion y Marinescu, (2007) y Aghion, Hemosu y Kharroubi (2009).

negativas derivadas de un menor nivel de actividad[13]. Esa limitación podría contrarrestarse con un acceso a los recursos del sistema financiero internacional, ya sea de carácter multilateral o privado, aspecto en el que la región exhibe un avance muy desigual[14].

13^13 Según la clasificación del capítulo I, estos países aparecen en los dos cuadrantes del lado superior izquierdo del cuadro I.3 del capítulo I, que representan un menor grado de desarrollo financiero dentro de la región.

14 Por lo que respecta al acceso de los países de la región al mercado internacional de bonos mediante emisiones entre 1994 y el primer semestre de 2011, el Brasil ha recurrido en 112 ocasiones, México en 74, la Argentina en 37, Colombia en 29, Chile en 24, Jamaica en 17 y el Perú en 16.

D. Objetivos y dilemas de política

1. Choques externos transitorios y choques permanentes

Desde el punto de vista fiscal, la administración de un período de abundancia relativa originada por alzas de precios de los productos básicos conlleva desafíos muy importantes. Como ocurre con todas las bonanzas, el primer desafío consiste en establecer la duración de ese escenario externo propicio, para decidir si se justifican cambios de largo plazo en la cuantía y composición de los gastos y los impuestos. De acuerdo con el principio de las finanzas públicas según el cual no conviene financiar programas permanentes de gastos sobre la base de ingresos transitorios, se desprende que los auges provisionales de ingresos deberían aprovecharse para reducir el endeudamiento y aumentar el ahorro, mientras que habría que cubrir las pérdidas transitorias mediante el endeudamiento o el desahorro. A su vez, las mejoras permanentes tendrían que emplearse en la expansión, graduada según la posición cíclica de la economía respecto del producto potencial, mientras que los deterioros sostenidos deberían llevar a la reducción del gasto y la revisión de la carga tributaria para sostener los programas orientados al desarrollo económico y social. Ahora bien, dada la incertidumbre que suele caracterizar a la evolución de los precios de los productos básicos, por lo general se adoptan políticas que combinan las respuestas anteriores. No obstante, un error en esta apreciación puede inducir a adoptar posiciones fiscales no sostenibles en el largo plazo que más tarde requerirán ajustes a expensas del crecimiento y el bienestar.

Como se señaló en relación con la presente coyuntura, las tendencias de los mercados mundiales han exhibido una continuidad mayor que la de episodios previos, y en el mediano plazo la mayoría de las proyecciones apuntan al mantenimiento de elevados precios de los productos básicos, particularmente de los vinculados a recursos naturales no renovables cuya oferta es menos elástica que la de los bienes agrícolas. Con todo, en el escenario central los precios de estos bienes se situarían en niveles inferiores a los máximos recientes, en virtud de la progresiva (aunque lenta) normalización de las condiciones de liquidez global y a medida que los indicadores de riesgo de las economías de la zona del euro reflejasen las políticas de consolidación fiscal en curso. De este modo, si bien no es previsible un retorno a los bajos precios de los productos básicos de los años noventa, en el mediano plazo cabe esperar una convergencia gradual hacia niveles inferiores a los actuales. Desde luego, si se agravasen las dificultades para resolver la sostenibilidad fiscal en países desarrollados, un comportamiento de huida hacia los activos más líquidos podría dar lugar a un deterioro rápido y profundo de los precios de los bienes básicos.

La materialización del mencionado escenario central podría determinar una mayor disponibilidad de espacio fiscal para los países en que es relevante la incidencia de los ingresos públicos vinculados a bienes básicos (véase el cuadro I.2 en el capítulo I). No obstante, debe contrastarse con la trayectoria actual y previsible del déficit fiscal en esos países, a fin de evaluar en qué medida conduce a niveles de deuda pública sostenibles, es decir, que pueden sufragarse sin necesidad de cambios drásticos en otros aspectos de la política fiscal, como los niveles de tributación y los programas de gastos.

Las consecuencias de las mencionadas perspectivas con respecto a los bienes básicos son muy distintas cuando su incidencia en los ingresos públicos es baja, y más aún si se trata de países importadores netos. En efecto, en esas condiciones las demandas de recursos para compensar los efectos negativos sobre el ingreso real de los grupos más pobres pueden ser considerables y prolongadas, lo que a su vez podría deteriorar a largo plazo la posición fiscal, con la consiguiente inestabilidad macroeconómica. Por lo tanto, cabe en estos casos revisar el grado de adecuación de la carga fiscal según las necesidades del desarrollo.

Como se aprecia en el grafico III.7, la situación de los países de América Latina es heterogénea. Por un lado, la mayoría de los países de Centroamérica, que son importadores netos de productos básicos, exhiben niveles de carga fiscal inferiores al resto, por lo que enfrentan un doble desafío: responder a las necesidades de las políticas compensatorias y aumentar esa carga tributaria lo necesario para la provisión de los bienes públicos que demanda el desarrollo, en un marco de equidad en la distribución y composición de esa carga. Por otro lado, se aprecia que en varios casos la incidencia de los ingresos fiscales provenientes de productos primarios es elevada, lo que supone una vulnerabilidad ante una posible inversión en las tendencias de precios observadas desde 2003.

Gráfico III.7

AMÉRICA LATINA (18 PAÍSES): INGRESOS FISCALES

del GOBIERNO CENTRAL, 2008

(En porcentajes del PIB)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Gobierno general o sector público no financiero.

2. El control de la prociclicidad del gasto público y

de gastos privados no sostenibles

Un segundo aspecto, que también alude al grado de permanencia de los choques externos, se refiere a la medida en que la política macroeconómica permite una transmisión completa de sus efectos hacia la economía interna. Dicha transmisión se efectúa por diversos mecanismos, como los procíclicos del gasto público y privado.

En el caso del gasto público, el comportamiento procíclico tiene en parte su origen en restricciones de liquidez o presupuestarias que imponen un límite al gasto de acuerdo con el nivel de ingresos públicos del período, en un contexto en que se multiplican las demandas de la sociedad para que se adopten políticas que exigirían elevar el volumen del gasto. En esas condiciones, cuando el nivel de ingresos públicos del período se eleva (cae) por un auge (reducciones) de ingresos a causa de alzas (caídas) de los precios de las exportaciones, el gasto del período se expande (contrae). Con ello, el gasto fiscal opera transmitiendo directa y contemporáneamente la variabilidad externa hacia la economía interna. Además, suelen existir disposiciones legales y prácticas que vinculan expresamente el gasto en ciertas áreas al monto de los ingresos derivados de productos básicos de exportación o a los precios de determinados bienes importados (por ejemplo, subsidios a la gasolina).

Una respuesta de política que se ha dado en la región ante estos fenómenos ha consistido en adoptar métodos plurianuales de presupuestación pública para procurar la sostenibilidad del crecimiento del gasto alineando este con la evolución tendencial de los ingresos. Eso implica que, ante variaciones de los ingresos públicos debidas a cambios de los precios de las exportaciones, el nivel del gasto se incrementará (reducirá) en tanto se eleve (reduzca) el componente tendencial de sus ingresos. Cabe destacar que la identificación de componentes permanentes y transitorios en la evolución de variables que, como los precios internacionales de los productos básicos, se caracterizan por una elevada volatilidad, no es una tarea exenta de dificultades.

Por otra parte, una estrategia de este tipo para la gestión de las finanzas públicas debe complementarse con la creación de instrumentos que permitan ahorrar

(o desahorrar) según las fluctuaciones de los componentes transitorios de los ingresos públicos, apoyados a su vez por estrategias de endeudamiento público que permitan un acceso continuo a los recursos del sistema financiero interno y externo, cuando la situación macroeconómica así lo aconseje.

Desde la segunda mitad de la década de 1990, en varios países de América Latina y el Caribe se ha ampliado el uso de reglas fiscales (cuyo objetivo inicial era mejorar la solvencia de las cuentas públicas), lo que en algunos casos ha permitido atenuar la dependencia del desempeño del gasto respecto de la evolución contemporánea de los recursos[15]. Estas reglas fiscales han adoptado diversas formas, que van desde los límites cuantitativos hasta el saldo, pasando por el gasto y el endeudamiento, y a menudo se complementan mediante la conformación de fondos contingentes o de estabilización (véase el recuadro sobre política fiscal en el capítulo I). En el siguiente cuadro se detallan las principales características de estos fondos en la región.

15 En los países más descentralizados de la región, como la Argentina, el Brasil y Colombia, uno de los objetivos principales de estas normas fue coordinar la política fiscal (gasto, déficit y endeudamiento) entre los diferentes niveles de gobierno.

Un aspecto que cabe destacar de este tipo de fondos se refiere a su contribución para prevenir los efectos negativos causados por la abundancia de recursos externos provenientes de auges en los precios de las materias

primas (fenómeno denominado “enfermedad holandesa”), que causan expansiones de gasto interno, alzas de los precios de los bienes no transables y apreciaciones reales de la moneda, lo que a su vez provoca pérdidas de competitividad y frena el desarrollo de otros sectores de producción transable.

Como señala Gylfason (2001), en el caso de Noruega uno de los factores que permitió sostener el crecimiento en el largo plazo fue la creación de un fondo para acumular las rentas provenientes de la explotación de petróleo y gas, junto con la inversión de esos recursos en activos que se mantenían en el extranjero. No obstante, esta experiencia no es fácilmente trasladable a América Latina y el Caribe, dado que en el caso noruego, en el momento de descubrirse esa riqueza petrolera y gasífera, el país ya tenía un desarrollo institucional muy importante, políticas públicas de amplio alcance y un nivel de ingreso per cápita que, entre otras cosas, permitía satisfacer con creces las necesidades de la población. En distinta medida, esos factores contribuyen a diferenciar este caso del de cualquiera de los países de América Latina y el Caribe. No obstante, varios países de la región han instituido fondos soberanos, siendo el de Trinidad y Tabago el que más se aproxima al rol de preservación del acervo de riqueza implícito en los recursos naturales.

Los comportamientos procíclicos del gasto privado originados por alzas de los precios de exportación se deben principalmente a expectativas eufóricas respecto de la evolución futura de la riqueza privada, respaldadas por expansiones del crédito que elevan el gasto y causan alzas sostenidas de precios de activos y presiones a la apreciación real, creando un ciclo autoalimentado. Como se discutió en el capítulo precedente, este círculo vicioso se basa en mecanismos crediticios que subestiman los riesgos durante las fases de auge. Se han sugerido varios instrumentos de control macroprudencial del crédito bancario, como las provisiones por pérdidas esperadas en que se tome en cuenta el comportamiento del riesgo a lo largo de todo el ciclo (siguiendo el ejemplo de España), los requisitos dinámicos de capital y la reintroducción de instrumentos que anteriormente se empleaban para evitar expansiones no sostenibles del crédito, como los límites a los niveles de apalancamiento de los bancos, independientemente del riesgo de su cartera[16].

16 Véase una revisión de estas propuestas a la luz de la reciente crisis financiera global en Correia, Jiménez y Manuelito (2009).

3. Satisfacer demandas presentes de gasto y

necesidades de crecimiento futuro

Este es un dilema particularmente difícil de resolver, sobre todo para los países cuyos ingresos públicos se ven más afectados por los precios de los bienes básicos de exportación. Por lo general, en esos casos surgen presiones de gasto durante las bonanzas de precios externos, que en la medida en que se materializan tienden a inducir una apreciación cambiaria nominal y real e inciden negativamente en el desarrollo de otros sectores de exportación y de sustitución de las importaciones.

Cuadro III.1

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRINCIPALES CARACTERÍSTICAS DE LOS FONDOS DE ESTABILIZACIÓN

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de Juan Pablo Jiménez y Varinia Tromben, “Política fiscal en países especializados en productos no renovables en América Latina”, serie Macroeconomía del desarrollo, NO 46 (LC/L.2521-P/E), Santiago de Chile, Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), 2006. Publicación de las Naciones Unidas, N° de venta: S.06.II.G.48 e información publicada por organismos oficiales.

La regulación de un compromiso entre el aumento del gasto presente y la apreciación real del tipo de cambio resulta particularmente compleja y está sujeta a diversos factores coyunturales y estructurales[17]. Entre los de corto plazo, el punto de equilibrio ante esta disyuntiva dependerá de la capacidad de la estructura productiva para responder de un modo no inflacionario al aumento de la demanda, lo que a su vez está relacionado con los márgenes de capacidad. Así, si la economía se encuentra en una posición cíclica muy cercana a su capacidad potencial, será más probable que un mejoramiento de sus precios de exportación se traduzca en una apreciación real cuando dicho auge ocasione aumentos contemporáneos del gasto público o privado. En estos casos, el ahorro fiscal puede constituir un instrumento macroeconómico eficaz para reducir las presiones hacia la apreciación real de la moneda local, especialmente si el ahorro es en moneda extranjera.

17 Esta discusión se refiere a aumentos de gastos sobre la base de los componentes tendenciales de los ingresos, siguiendo los lineamientos del apartado anterior.

Un segundo aspecto de este dilema se refiere a la priorización del gasto en el mejoramiento de las condiciones actuales de vida (a través de subsidios, programas de transferencias, incremento de remuneraciones, entre otros instrumentos) en oposición al aumento de gastos e inversiones que potencien las capacidades humanas y productivas futuras. Si bien esta disyuntiva está siempre presente en la discusión sobre la composición del gasto público, suele agudizarse en situaciones caracterizadas por auges de los ingresos, en que aumentan las presiones por mayor gasto corriente. Aunque no es posible responder a estas interrogantes sin referirse a la situación de cada país en cuanto a la incidencia de la

pobreza y la urgencia de mejoras en las condiciones sociales, por una parte, y el nivel de desarrollo y diversificación actual y potencial de la estructura productiva, por otra, cabe sugerir dos consideraciones básicas para orientar la toma de decisiones: a) los aumentos de gastos corrientes recurrentes deben apoyarse en incrementos permanentes de ingresos, no solo para asegurar la sostenibilidad fiscal, sino también para mejorar efectivamente la calidad de vida, y b) la inversión en desarrollo productivo, ya sea en infraestructura, creación de capacidades humanas o apoyo crediticio a sectores productores de bienes transables, entre otros, puede ser el instrumento más importante para transformar el auge de precios externos en una capacidad de crecer sostenidamente en el largo plazo.

Un tercer aspecto que cobra particular importancia es la estrategia de deuda pública, que debería orientarse a la predictibilidad y a la sostenibilidad. En un contexto en que los ingresos fiscales están sujetos a volatilidad e incertidumbre por la evolución de los precios de los productos básicos, establecer un perfil sostenible para la deuda adquiere una importancia acrecida en dos sentidos. En primer lugar, para posibilitar la continuidad de los programas de gasto público ante choques adversos y, en segundo lugar, a fin de prevenir o aminorar los efectos de posibles alteraciones de los flujos de capitales y asegurar un acceso regular a los recursos de los mercados financieros externos, tanto por parte del sector público como del privado. Como se señaló anteriormente, para ello es fundamental alinear las tendencias estructurales de ingresos y gastos.

4. La participación en las rentas extraordinarias derivadas

de auges de precios externos

Una de las cuestiones que más se han debatido es hasta qué punto existe una participación legítima y adecuada por parte del sector privado y del sector público en los ingresos externos extraordinarios generados en períodos de alzas de precios de las exportaciones. En un contexto de grandes aumentos de las rentas asociadas a la explotación y exportación de productos básicos, este debate se ha acentuado en los países de América Latina y el Caribe especializados en esos productos. En esa discusión intervienen elementos como la estructura impositiva que afecta a estos sectores, la capacidad de recaudación fiscal proveniente de la explotación de productos básicos e, incluso, la estructura de propiedad del sector.

Cuadro III.2

AMÉRICA LATINA (8 PAÍSES): CARACTERÍSTICAS DE LOS REGÍMENES TRIBUTARIOS APLICADOS

A LA EXPLOTACIÓN DE RECURSOS NATURALES NO RENOVABLES

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de G. Brosio y J.P. Jiménez, “The intergovernmental assignment of revenue from natural resources: a difficult balance between centripetal and centrifugal forces”, inédito, 2010 y cifras oficiales.

a Decreto Supremo del 1 de mayo de 2006: nacionalización de los hidrocarburos.

Este no es solo un debate que incumbe a los países en desarrollo. Ha habido varios casos de países desarrollados en que se determinó que el sector público debía tener una mayor participación en los ingresos derivados de fenómenos de utilidades sumamente elevadas y se aplicaron impuestos especiales (a las ganancias extraordinarias) que no se limitaban a las rentas originadas en recursos naturales no renovables[18].

18 Uno de los casos renombrados fue el establecimiento, durante la presidencia de James Carter, de un impuesto a las ganancias extraordinarias de las empresas petroleras de los Estados Unidos por los altos precios a que dio lugar el llamado “embargo petrolero “de la OPEP. Ese impuesto se eliminó durante la presidencia de Ronald Reagan, en un contexto de menores precios del petróleo. También en los Estados Unidos, el gobierno del estado de Alaska aprobó en 2007 un impuesto similar. A su vez, Australia anunció que a partir de 2012 aplicará un nuevo régimen tributario para las explotaciones de hierro, carbón y petróleo, en que se contempla un impuesto sobre utilidades extraordinarias. Finlandia, Noruega y Suecia también han establecido desde 2008 este tipo de impuesto, que afecta a las utilidades extraordinarias de las generadoras eléctricas. En el Reino Unido se estableció en 1997 un impuesto sobre las ganancias extraordinarias de capital de las empresas de servicios públicos anteriormente privatizadas.

En América Latina, en que una proporción significativa de la explotación de recursos naturales está en manos privadas, los países han introducido diversos mecanismos de cobro e impuestos específicos sobre la renta generada por ese tipo de recursos. Van desde el cobro de patentes de exploración y explotación hasta regalías basadas en la producción o impuestos a las utilidades con alícuotas progresivas en función de la rentabilidad, entre otros. Por ejemplo, en Venezuela (República Bolivariana de) se aplica un impuesto que grava las exportaciones de hidrocarburos líquidos y derivados, con tasas diferenciadas de acuerdo al precio internacional del petróleo, mientras que a lo largo del período 2003-2008 se modificaron las regalías aplicadas al sector petrolero, así como la estructura de propiedad del sector. Medidas similares se han implementado en Bolivia (Estado Plurinacional de), mientras que en varios países se han revisado recientemente las tasas impositivas, como las regalías en Chile, sobre la extracción de recursos naturales no renovables, e impuestos especiales a las exportaciones, como es el caso de las retenciones en la Argentina.

Sin duda, todos estos instrumentos pueden contribuir a moderar un comportamiento procíclico del gasto privado, pero también fortalecen la legitimidad del sistema tributario, por cuanto permiten compartir en forma más amplia los beneficios de las alzas de los precios externos y hacen posible la entrada de instituciones, como los fondos de ahorro soberano, que posibilitan la equidad intergeneracional. Además, en el caso de la explotación de recursos naturales no renovables, sea privada o pública, una parte de la rentabilidad percibida refleja el agotamiento progresivo de los yacimientos o, si se quiere, la reducción del capital natural del territorio. Varios países, no solo de América Latina y el Caribe, establecen en su ordenamiento legal que la propiedad de los recursos del subsuelo corresponde al Estado, por lo que este tiene el derecho a percibir una parte de la rentabilidad obtenida, ya sea a través de impuestos o de participación en las utilidades. A eso se añade el cobro normal de impuesto sobre la renta aplicable a la generalidad de las actividades, pues en este caso se está agotando un recurso de propiedad pública que debe ser restituido a su dueño. Esa porción adicional debería depositarse en un fondo especial para preservar el patrimonio del país e invertirse de modo que compensase en el futuro el agotamiento de los recursos naturales no renovables, como en los casos mencionados de Noruega y Trinidad y Tabago[19].

19 En la bibliografía queda constancia de que este es un asunto de debate desde hace mucho tiempo, al menos desde Gray (1914) y, posteriormente Hotelling (1931). Véase Otto y otros (2006) para conocer los regímenes tributarios aplicados actualmente a la minería en varias partes del mundo. Sobre las consecuencias del agotamiento de los recursos naturales para el desarrollo sostenible, véase Hamilton y Clemens (1999).

Capítulo IV

Síntesis y reflexiones finales sobre los desafíos derivados del panorama externo previsto para el mediano plazo

A. Síntesis

Desde mediados de la década de 1990, los importantes cambios que tuvieron lugar en el escenario internacional han tenido una repercusión muy significativa en las cuentas externas de los países de América Latina y el Caribe, y afectaron tanto los componentes de la cuenta corriente como la composición de su financiamiento. Al mismo tiempo, varios países han efectuado modificaciones significativas en sus regímenes macroeconómicos y en sus sistemas financieros. Estos cambios han modificado significativamente sus capacidades para enfrentar choques externos y su propagación hacia las economías internas.

En lo relacionado con cambios en los factores inherentes a la cuenta corriente, destacan la evolución de los precios de los productos básicos y la mejoría en los saldos comerciales, los cambios en la composición de la balanza de renta, con un mayor peso de las utilidades de la inversión extranjera directa (IED), y el aumento de los ingresos por remesas de emigrantes. A su vez, los componentes de las cuentas de capital y financiera también exhiben cambios relevantes. Como resultado de la inserción externa de los países de la región, si bien en grado diverso según los países, la IED se ha convertido en una de las principales fuentes de recursos financieros externos y se ha comportado de un modo más estable que el resto de los flujos financieros. A la vez, las atractivas rentabilidades ofrecidas por algunas economías de América Latina, sumadas al creciente dinamismo de los mercados financieros locales y a la mejora de indicadores de solidez fiscal y financiera, elevaron el atractivo de los países de la región como destino de capitales externos. Las mejoras de los términos del intercambio en América del Sur, las reducciones de deuda externa en el marco de la Iniciativa en favor de los países pobres muy endeudados, los avances positivos en la posición fiscal y la sustitución de deuda externa por deuda interna han contribuido al progreso en los indicadores de la deuda pública externa que la región ha exhibido en los últimos años.

En lo relacionado con modificaciones en los regímenes macroeconómicos, destaca la adopción de políticas fiscales con un mayor énfasis en el equilibrio de las finanzas públicas, inclusive creando capacidades contracíclicas en ciertos casos. A la vez, las orientaciones de la política monetaria han tendido a enfatizar el control inflacionario, adoptándose en ocasiones políticas que establecen metas u objetivos explícitos para esta variable. En varios casos se instauró la independencia del banco central respecto del poder ejecutivo, al tiempo que es mayor el número de países que ha optado por regímenes cambiarios relativamente flexibles, si bien en varios de ellos la autoridad monetaria interviene con frecuencia.

Varios países (Brasil, Chile, Colombia y México) han estimulado el desarrollo de su mercado financiero interno al tiempo que han impulsado su inserción en los mercados financieros internacionales, dos de los canales clave de transmisión de los choques financieros externos al resto de la economía. En efecto, si bien el desarrollo de los distintos segmentos del sistema financiero dista mucho de los niveles alcanzados en países más avanzados, así como respecto de economías emergentes recientemente industrializadas, con relación a décadas previas se aprecia en general un mayor grado de bancarización y profundidad de este mercado en la región. Además, los sucesivos años de crecimiento económico que disfrutó la región hasta la eclosión de la crisis mundial en 2008 impulsaron el desarrollo de sus sistemas financieros y de la bancarización en particular. No obstante, solo en pocos casos el mercado de capitales (accionario y de deuda) presenta cierto desarrollo y profundidad, destacándose los casos del Brasil, Chile y México, y en cierta medida, Colombia y el Perú.

Sin embargo, como es evidente, continúa en la región una marcada heterogeneidad en estos aspectos. En varios países de Centroamérica y del Caribe persisten situaciones fiscales no consolidadas. En el primer caso, se observa una baja carga tributaria, mientras que en los países del Caribe esta es por lo general superior al promedio regional. A su vez, su inserción en los mercados financieros externos es baja y casi exclusivamente a través de la IED, en parte porque no exhiben un desarrollo financiero interno que haga posible una mayor interacción financiera con el exterior. Ambos factores originan diferencias en los canales de transmisión de los choques externos y la intensidad de sus efectos, así como también en las capacidades de respuesta, en comparación con países de mayor desarrollo financiero y participación en los mercados financieros internacionales.

La intensidad con que se transmiten hacia el interior de las economías de la región los choques derivados de fluctuaciones en la liquidez externa y en los precios de los productos básicos, así como las alternativas de política para enfrentar sus consecuencias dependen fundamentalmente de tres rasgos estructurales que en la presente coyuntura adquieren particular relevancia: el peso relativo de los ingresos públicos vinculados a la producción y exportación de bienes primarios (impuestos, regalías y utilidades), el grado de exposición a los mercados financieros internacionales (o si se quiere, la apertura de la cuenta financiera de la balanza de pagos) y la profundidad y alcance de los sistemas financieros internos como canal de propagación interna de los mencionados choques externos (véanse los cuadros I.3 y I.5 de la parte 2). Estos no son los únicos rasgos que caracterizan a las economías de la región ni constituyen los únicos factores de su vulnerabilidad externa; no obstante, estos, y en particular la interacción entre ellos, cobran mayor relevancia en el presente análisis por cuanto condicionan considerablemente las capacidades de acción contracíclica de las políticas fiscales y monetarias en un contexto de elevada liquidez y volatilidad externa como el actual.

Tras la reciente crisis financiera internacional, la economía mundial se ha caracterizado por un conjunto de factores que, considerando el grado de integración de varios países de la región a los mercados financieros internacionales, conlleva importantes desafíos en términos de la formulación e implementación de su política macroeconómica. Entre los factores mencionados anteriormente, se destacan las políticas monetaria y fiscal muy expansivas en los Estados Unidos, las crisis fiscales y bancarias en algunos países de la zona del euro, el bajo peso de las economías emergentes en los mercados financieros internacionales, la mejora de los términos de intercambio para varios países de América Latina y el surgimiento de presiones inflacionarias, debido sobre todo a factores externos de oferta, en un contexto de alto crecimiento de la demanda interna.

Los aumentos en las tasas de interés de la región, principalmente como respuesta al incremento de las presiones inflacionarias, han tenido como consecuencia un aumento del diferencial preexistente de las tasas de interés corregidas por riesgo entre los países de América Latina y las economías desarrolladas. La región ha exhibido durante varios años sucesivos una tendencia a la reducción en su riesgo soberano, fenómeno interrumpido transitoriamente durante los momentos más álgidos de la reciente crisis global. Ello, en conjunto con las recientes alzas de las tasas de interés en la región y el crecimiento de los riesgos de la deuda en países de la zona del euro ha incentivado aún más los flujos financieros hacia la región, lo que causó presiones a la apreciación de las monedas nacionales. Esta situación ha sido más intensa en las economías de la región especializadas en la exportación de productos básicos.

Un segundo canal a través del cual el actual auge de la liquidez global y los precios de los productos básicos exportados puede distorsionar el equilibrio interno, consiste en mecanismos financieros y reales que inducen comportamientos no sostenibles del gasto. En el caso del gasto privado, estos mecanismos estriban en comportamientos procíclicos del crédito y en los efectos de riqueza derivados de modificaciones en el tipo de cambio nominal y en los precios de los activos financieros.

Al enfrentar estos desafíos, es necesario tener en cuenta el diverso grado de integración financiera de varios países de América Latina (véase el cuadro I.5 de la parte 2). El mayor acceso a los capitales externos brinda oportunidades de acceso a los mercados financieros internacionales, lo que posibilita el financiamiento de proyectos de inversión y la expansión de la actividad económica interna. No obstante, en un contexto de reversión de expectativas de los agentes financieros internacionales sobre el desempeño de la economía nacional, o en respuesta a cambios en la economía internacional, esta integración es también fuente de vulnerabilidad, dado que pueden registrarse salidas súbitas de flujos financieros. Además, en cada caso nacional se debe hacer una rigurosa evaluación de dos aspectos fundamentales que condicionan el tipo de políticas a utilizar. El primero tiene relación con identificar los efectos que se intenta aminorar (reducir la volatilidad cambiaria, reducir la tendencia a la apreciación de la moneda local y controlar el crecimiento del crédito interno y el alza de los precios de los activos). El segundo aspecto consiste en definir el tipo de medidas e instrumentos que se utilizarán para aminorar esos efectos.

A su vez, el aumento de los precios internacionales de los productos básicos genera diversos desafíos en materia de política macroeconómica, en particular para la política fiscal de los países de la región. Es preciso distinguir entre los países exportadores netos y los que son importadores netos de estos productos. En el caso de los países exportadores netos, la abundancia relativa de divisas derivada de los mayores ingresos por exportaciones origina presiones hacia una apreciación real de la moneda, que afectará la rentabilidad de otras actividades exportadoras y de las sustitutivas de importaciones. El desafío en materia de política macroeconómica consiste en adoptar mecanismos que permitan acotar la caída del tipo de cambio real y atenuar su variabilidad, de forma de mitigar el impacto de la apreciación real de las monedas nacionales en la asignación de recursos en las economías. La capacidad para enfrentar estas presiones dependerá del grado en que las finanzas públicas dependan de la evolución de los precios internacionales de los productos básicos (véase el cuadro I.3 de la parte 2). A la inversa, los países importadores netos enfrentarán presiones hacia la depreciación real, derivadas del deterioro del saldo comercial. En ambos casos, habrá un aumento de los precios internos de los alimentos y los combustibles, pero el impacto será más severo en el segundo caso, dado que el aumento de los precios internacionales se verá intensificado por la devaluación de la moneda.

Por otra parte, no se debe ignorar la relevancia para la región de una discusión en torno a la participación adecuada del sector público en las rentas extraordinarias provenientes de la explotación de recursos naturales, en un contexto de previsible continuidad de los factores que han determinado precios de los productos básicos superiores a los de décadas previas. Ante ese panorama, varios países de la región han introducido cambios en los regímenes que afectan la distribución entre el Estado y el sector privado de los beneficios provenientes de la explotación de recursos naturales no renovables.

Como ocurre en otros ámbitos de la política económica, no existe una respuesta única ante un determinado cambio de las variables que contribuyen a determinar las características y el dinamismo del crecimiento económico. Según la implicancia para cada país de la permanencia de la elevada liquidez externa y según las características de su sistema financiero, es posible que las autoridades decidan adoptar medidas para evitar o moderar sus consecuencias negativas, en particular sobre la evolución de la tasa de cambio. Entre estas medidas se incluyen la acumulación de reservas internacionales, la aplicación de restricciones al movimiento de flujos de capitales, la adopción de medidas macroprudenciales y de adecuación de los marcos regulatorios del sector financiero y, en última instancia, la flexibilización del régimen cambiario. A la vez, dependiendo de la incidencia de los bienes primarios en los ingresos públicos, se presentan diversas alternativas de política para moderar los efectos sociales derivados de alzas en los precios externos y evitar expansiones no sostenibles del gasto público y de sus efectos sobre la estructura productiva, como se analiza en la sección siguiente.

B. El panorama externo de mediano plazo para

la región y los desafíos de política

1. Posibles condiciones externas de mediano plazo

El contexto externo más probable para la región en el mediano plazo que progresivamente ha adquirido forma se caracteriza por las siguientes tendencias:

i) Continuidad del dinamismo de los grandes países emergentes de Asia, lo que determinará, al menos en el mediano plazo, el mantenimiento de precios elevados para las exportaciones de productos básicos de la región.

ii) Continuará la incertidumbre respecto de los procesos de consolidación fiscal tanto en Europa como en los Estados Unidos, así como el lento progreso en el saneamiento de las carteras bancarias, especialmente en el primer caso. De este modo, América Latina podría continuar disfrutando de condiciones de riesgo relativo mejores que en décadas previas, al tiempo que se mantendrá la incertidumbre respecto del tipo de cambio entre el dólar y el euro.

iii) La corrección, inclusive parcial, de los desequilibrios globales, en particular de los déficits gemelos de los Estados Unidos, requiere, entre otras cosas, de una depreciación real de su moneda en relación con el resto del mundo, pero especialmente respecto de las de países emergentes con los que exhibe un considerable desequilibrio comercial.

El escenario externo descrito en los párrafos anteriores no está exento de riesgos hacia un mayor deterioro, principalmente relacionado con el hecho de que la situación económica internacional evolucione de acuerdo con las perspectivas menos optimistas. Estos riesgos se refieren a tres posibles situaciones clave:

i) Falta de progreso en la consolidación fiscal de los países de Europa que se traduzca en incertidumbre respecto de la solvencia de algunos Estados, afecte las perspectivas de crecimiento económico en esa región y alimente dudas respecto de la viabilidad de la zona del euro, de mantenerse su conformación y amplitud actuales. Ello se vería exacerbado por un eventual fracaso en la resolución de los problemas de endeudamiento público no sostenible en ciertos países.

ii) Dificultades para asegurar la sostenibilidad de la deuda pública por parte de los Estados Unidos, que obligue a una consolidación fiscal más rápida. Si ello se expresa además en una acrecentada incertidumbre, puede inducir un aumento del ahorro privado en ese país. Ambos factores tenderían a imprimir un sesgo contractivo al gasto en los Estados Unidos, lo que tendrá un alcance global y afectaría las perspectivas de crecimiento de la economía mundial, los precios de los productos básicos y las paridades cambiarias.

iii) Reducción significativa del dinamismo de los grandes países emergentes de Asia, ante la necesidad de controlar presiones inflacionarias derivadas de la alta liquidez global y del ritmo de crecimiento de su gasto interno.

2. Desafíos de política en un entorno de turbulencias externas y tensiones en el proceso de reequilibrio mundial

El escenario más probable expuesto en la sección precedente implica que los desafíos de política mencionados en los capítulos previos, en términos de presiones hacia la apreciación real de las monedas de los países de la región, expansiones no sostenibles del gasto y del crédito, aparición de burbujas en los mercados de activos, demandas por compensación de los efectos sociales derivados de los mayores costos de ciertas materias primas, entre otros, se mantendrán vigentes en el mediano plazo, por lo que es pertinente considerarlos también desde la óptica del crecimiento económico.

Desde el punto de vista de los países exportadores netos de productos básicos, la materialización de las tendencias a la apreciación real de las monedas locales, originadas tanto en auges de liquidez externa como en alzas pronunciadas de los precios de exportación, traería como consecuencia el deterioro de la rentabilidad de otras exportaciones y de la producción sustitutiva, en especial de aquellas actividades en cuyos costos inciden factores de producción e insumos no transables. En un plazo cercano, esto tendría repercusiones en los niveles de producción de bienes y servicios transables, que podrían calificarse como pérdidas estáticas de crecimiento, por cuanto ocasionarían pérdidas por una sola vez. Con el tiempo, estas pérdidas de crecimiento podrían compensarse mediante reasignaciones de recursos hacia las actividades favorecidas por la apreciación real.

Una apreciación real incentivaría una mayor demanda de importaciones, lo que desmejoraría el balance externo. Sin embargo, dado el nivel de reservas internacionales exhibido por la región y el bajo grado de endeudamiento externo de la mayoría de los países, ello no representa una amenaza inminente para su solvencia externa.

No obstante, un segundo análisis sugiere que, además de esas pérdidas estáticas de crecimiento, existirían pérdidas en las tasas de crecimiento futuras originadas en la “reprimarización” de la estructura productiva (mayor participación relativa de la producción de bienes primarios) y, por consiguiente, de las exportaciones (Ocampo, Bajraj y Martin, 2001; Frenkel y Repetti, 2011). Esto se debe a que las actividades basadas en recursos naturales, que suelen ser intensivas en capital y que producen rentas económicas ricardianas elevadas, estarían en mejores condiciones para soportar una apreciación prolongada, ya que, o bien su rentabilidad se vería menos afectada o la existencia de tales rentas permitiría a este sector permanecer en la actividad, más aún si se mantiene un ciclo de precios de los productos básicos como el previsto en el mediano plazo. En contraste, las actividades manufactureras y de servicios orientadas a la exportación —que presentan más encadenamientos productivos y mayor intensidad en insumos no transables que la producción basada en recursos naturales— se verían más afectadas por la pérdida de rentabilidad que supone una apreciación real, lo que tendrían efectos negativos en su producción. Además, dado que las actividades manufactureras, incluidas las sustitutivas, son más proclives a la innovación y a la generación, adopción y difusión del progreso técnico mediante encadenamientos horizontales y verticales, su menor actividad y menor inversión futura representaría una pérdida de competitividad sistémica y, por ende, constituiría un costo o pérdida dinámica de crecimiento.

Complementando lo anterior, la evidencia sobre los efectos del tipo de cambio real en el crecimiento que se desprende de numerosos análisis empíricos apunta en forma casi unánime en el sentido de que la apreciación real excesiva de las monedas deteriora el crecimiento de largo plazo[1]. A En cuarto lugar, y en forma complementaria con los tres caminos previos, la experiencia y los análisis coinciden en que, si bien es necesario evitar la apreciación real, esta medida no es suficiente para promover el fortalecimiento de la competitividad de sectores productores de bienes y servicios transables no basados en recursos naturales. Ello requiere además de políticas activas de desarrollo, que apunten a elevar la productividad de esas actividades y fomenten sus encadenamientos con el resto del aparato productivo. A la vez, la CEPAL ha advertido en varias ocasiones acerca de la inconveniencia de basar la competitividad de los sectores únicamente en tipos de cambio real elevados y bajos salarios reales, es decir una competitividad espuria (CEPAL 1990). Esos sectores deberían, con el tiempo, encarar el desafío de basar su productividad en el progreso técnico y la innovación, en lugar de presionar para inclinar los precios macroeconómicos en su favor y de ese modo percibir transferencias de ingreso real desde el resto de la sociedad. Las políticas productivas, más que las macroeconómicas, son las que resultan indispensables para posibilitar el avance en esos rubros.

1 Es abundante la literatura teórica en la que se plantea una relación positiva entre el crecimiento de las exportaciones y el crecimiento económico, sobre la base de un tipo de cambio real alto. No obstante, la literatura aplicada es menos conclusiva al respecto. El resultado de consenso señala los efectos nocivos para el crecimiento derivados de apreciaciones reales significativas y sostenidas. Véase Easterly (2005), Eichengreen (2008), Fischer (1993) y (1991), Bleaney (1996), Servén (2002), Plümper y Graff (2001), Frankel y Romer (1999).

Es posible que los argumentos aquí señalados sean más aplicables a economías grandes y medianas, exportadoras netas de productos básicos y diversificadas, con un mercado interno relevante (como la Argentina, el Brasil, Chile, Colombia, México y el Perú), con cierto grado de desarrollo de los sectores productivos orientados a satisfacer la demanda interna, sustitutivos de importaciones o exportadores no tradicionales. En los casos de economías de menor tamaño, de baja diversificación productiva o ambas condiciones, en las que exista un gran sector exportador basado en recursos naturales, puede ocurrir que los sectores productores de bienes transables destinados al mercado interno tengan un menor peso relativo en la estructura económica, inclusive más bajo que la participación de los sectores productores de bienes y servicios no transables cuya situación relativa se ve favorecida por una apreciación real. En consecuencia, los aspectos negativos que surgen de una apreciación real pierden peso relativo en comparación con las ganancias reales de ingreso que esta conlleva para sectores cuyo consumo o producción incluye insumos o bienes finales importados. Ello, desde luego, no es un impedimento para que estas economías también persigan un objetivo de diversificación productiva. No obstante, dado que la base de producción transable interna es, en términos relativos, menor que en el caso de economías medianas y grandes, puede ser preferible emplear políticas de alcance focalizado, como las orientadas al desarrollo productivo, más que utilizar herramientas macroeconómicas, como el tipo de cambio, cuyo alcance abarca a toda la economía y sus efectos colaterales no deseados (distributivos y sobre el nivel de precios) son potencialmente mayores en estos casos.

En el caso de los países importadores netos de productos básicos y exportadores de servicios de Centroamérica y el Caribe, la continuidad de los altos precios de estos bienes representa dificultades adicionales para el mejoramiento de los niveles de vida y el crecimiento económico, tendencia que ya se apreciaba antes de la crisis financiera de 2008. A la vez, su participación más bien limitada en los mercados financieros internacionales no les permite obtener suficiente provecho de las condiciones de liquidez externa relativamente benignas que se prevén para la región. En contraste con el grupo anterior, estos países enfrentarán presiones hacia una depreciación real, y sus dilemas girarán más en torno a los efectos en el nivel de vida que se desprenden del menor ingreso real resultante, con la consiguiente necesidad de formular políticas de gasto fiscal compensatorio. Ello conlleva un desafío muy relevante en el caso de algunos países de Centroamérica cuya carga fiscal es reducida.

Un segundo aspecto del escenario externo descrito que condicionará el crecimiento en el mediano plazo de países de Centroamérica se refiere a la continuidad del desafío de mantener las posiciones en los mercados de destino de sus exportaciones. Se enfrentan allí a la dura competencia de países de fuera de la región, particularmente China y otros países asiáticos exportadores de manufacturas intensivas en mano de obra de menor calificación, lo que constituye una amenaza de carácter estratégico para su especialización productiva. En este caso, los riesgos de reprimarización de las exportaciones no provienen de la evolución del tipo de cambio real, sino de las amenazas que presenta la competencia de otros países con abundante mano de obra de menor costo y cuya productividad se ha elevado considerablemente en los años recientes.

La principal respuesta a esto consiste en los programas de desarrollo productivo y de infraestructura orientados a elevar la productividad en el plazo más breve posible, por cuanto el paso del tiempo atenta contra las posibilidades de mantenerse competitivos en ciertos rubros de exportación, en vistas de la acelerada dinámica exhibida por los países competidores. Ello supone en cada caso identificar la principal traba que impide el crecimiento de la productividad, por lo que no es posible efectuar generalizaciones.

Por otra parte, si bien las remesas enviadas por trabajadores emigrados han sido una fuente muy relevante del financiamiento externo de esta subregión, su dinámica puede encontrar un límite en el caso de bajo desempeño del mercado laboral de los Estados Unidos.

En suma, Centroamérica enfrentará importantes desafíos, que van desde la necesidad de fortalecer las bases de sus finanzas públicas hasta el despliegue de políticas de desarrollo productivo que hagan posible un rápido crecimiento de la productividad. Por último, los esfuerzos en orden a crear un área económica expandida sobre la base la revitalización del Mercado Común Centroamericano y la convergencia en materia de políticas macroeconómicas, se constituye probablemente en la alternativa más promisoria para aprovechar las sinergias de la integración y construir un mercado interno de magnitud significativa que posibilite el surgimiento de una industria orientada hacia este.

En el caso de los países exportadores de servicios del Caribe, como también de algunos que exportan materias primas minerales, se presentan dilemas semejantes en términos de las necesidades de consolidación fiscal, dados los importantes niveles de endeudamiento en algunos casos. Esta no es una tarea menor, sobre todo en países de bajo ingreso per cápita. De este modo, la asistencia financiera externa continuará gravitando sobre el crecimiento de esta subregión, en especial si la demanda de exportaciones, proveniente sobre todo de países desarrollados, exhibe un lento crecimiento, según avance la consolidación de la recuperación económica en estos que, como se señaló, será pausada.

Ahora bien, en caso de materializarse los mencionados riesgos que amenazan a este escenario de mediano plazo, los precios de las exportaciones de productos básicos de la región y la demanda de exportaciones de servicios se resentirían fuertemente, con lo que, ante la diminución del ingreso nacional sería esperable un deterioro de los niveles de la demanda agregada. Esto, a su vez, tendría un efecto negativo en las perspectivas de crecimiento y, en consecuencia, en el acceso de la región a la liquidez externa.

Estas precauciones trasladan la discusión de las políticas desde el ámbito nacional hasta ahora abordado, hacia el ámbito de la economía mundial. Es preciso tener en cuenta que las decisiones de política de cada país se dan en un complejo contexto externo caracterizado por desequilibrios globales que requieren ser al menos parcialmente corregidos. En efecto, a consecuencia de la crisis financiera mundial y de las respuestas adoptadas, se agudizó la tendencia al creciente endeudamiento público en países desarrollados, en varios casos a niveles que amenazan su solvencia fiscal y bordean los máximos tolerables. Si esos peligros se agudizan, las repercusiones dependerán del camino que esos países elijan para recuperar su solvencia, lo que puede acarrear impactos muy significativos para la región.

Como ocurre en todo proceso de desendeudamiento, los países desarrollados con un endeudamiento elevado tienen cuatro alternativas de solución. La primera, disponible para los países emisores de monedas de reserva, en especial los Estados Unidos, es la opción no cooperativa basada en la reducción de la carga real de la deuda por medio de la expansión monetaria unilateral que impone al resto del mundo mayores niveles de inflación y caídas del valor de la moneda del país que enfrenta por esta vía el sobreendeudamiento. Ello equivale a una apreciación real forzada de la moneda de esos otros países. El segundo camino es elevar la capacidad de servicio de la deuda mediante drásticas reformas fiscales desde un inicio. El éxito de estas acciones frecuentemente requiere que esas medidas sean complementadas por una tercera alternativa. Esta consiste en la reestructuración de la deuda, que abarca desde el relajamiento acordado de las condiciones financieras (plazos y tasas), hasta su repudio. El objetivo contempla desde obtener tiempo para realizar reformas orientadas a recuperar la solvencia fiscal hasta la reducción unilateral del valor presente de los compromisos, a fin de restaurar la capacidad de cumplimiento. En cuarto lugar, y en forma complementaria con los tres caminos previos, una de las metas clave en el corto plazo es evitar caídas del producto que consiguientemente elevan la carga del servicio de la deuda y agravan aún más la situación inicial. Por ello, los gobiernos suelen implementar medidas destinadas a reducir la carga de la deuda en el mediano plazo mediante una aceleración del crecimiento económico que a su vez redunde en aumentos de los ingresos públicos.

Estas vías de desendeudamiento suelen darse de forma conjunta y el mayor o menor énfasis que se haga en uno u otro sentido acarreará importantes consecuencias distributivas tanto en las regiones desarrolladas como en los países en desarrollo, y también en su competitividad a nivel mundial y en su crecimiento económico.

De las alternativas mencionadas, solamente la aceleración del crecimiento económico en países desarrollados trae consecuencias positivas de largo plazo para los países en desarrollo. Como se mencionó anteriormente, la probabilidad de materialización de este escenario es baja. Los otros caminos, sobre todo cuando se dan en forma unilateral y no coordinada, conllevan una amenaza para la estabilidad y el crecimiento mundiales. Así pues, la expansión monetaria en curso en países desarrollados amenaza con aumentar la inflación mundial y alterar la apreciación real en los países en desarrollo, y crea incertidumbre respecto del curso futuro del crecimiento. A su vez, la reducción de la carga de la deuda mediante recortes unilaterales en su valor (por ejemplo, el incumplimiento), en especial en el caso de países desarrollados con alcance sistémico, crearía turbulencias en los mercados financieros que afectarían también las perspectivas de crecimiento y la demanda mundial de exportaciones de los países en desarrollo. Por su parte, una consolidación fiscal apresurada, en particular si no es fiable por no contar con el necesario consenso interno, traería consecuencias recesivas en los países desarrollados y la economía mundial. Por el contrario, si se trata de un ejercicio compartido interna y externamente, aunque no exento de dificultades considerables, puede crear un escenario sostenible que redunde en la recuperación de la confianza y la mejora en las expectativas de crecimiento futuro.

El hecho de que el proceso de reequilibrio mundial en curso haya adoptado características más cercanas a las soluciones unilaterales y no cooperativas es un dato preocupante para la economía global y los países menos desarrollados en particular, cuyo crecimiento puede verse afectado en un escenario incierto. Es además una demostración de las dificultades de la coordinación macroeconómica entre las grandes economías del mundo. Ante un escenario de este tipo, signado por la incertidumbre y los riesgos de reducciones en el dinamismo de la economía global, los países menos desarrollados, y América Latina y el Caribe en particular, deben tener mucha cautela en el momento de decidir el grado y la forma de vinculación con los mercados financieros internacionales, como también al administrar los efectos fiscales y enfrentar las consecuencias sociales derivadas de las alzas de los precios de los productos básicos. El objetivo de los capítulos precedentes, más que entregar soluciones únicas a estos dilemas, ha sido el de proveer criterios para su evaluación, teniendo en cuenta, como elemento clave, la forma en que los choques exógenos interactúan con ciertos rasgos estructurales de las economías, a partir de lo cual es posible dimensionar las consecuencias y las alternativas de respuesta.

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Anexo estadístico

Cuadro A-1

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRINCIPALES INDICADORES ECONÓMICOS

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005.

c Variación de diciembre a diciembre.

d Incluye un ajuste de los datos de la Argentina que refleja los cambios metodológicos de 2003.

e Estimaciones sobre la base de cifras en dólares a precios corrientes.

f No incluye Cuba.

g Incluye errores y omisiones.

h El signo menos (-) indica aumento de los activos de reserva.

i Gobierno central, a excepción de Bolivia (Estado Plurinacional de) cuya cobertura corresponde al gobierno general.

Promedios simples de 19 países.

Cuadro A-2

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRODUCTO INTERNO BRUTO

(En millones de dólares corrientes)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Datos elaborados sobre la base de las nuevas cifras trimestrales de cuentas nacionales publicadas por el país, año base 2005.

Cuadro A-3

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRODUCTO INTERNO BRUTO

(Tasas anuales de variación)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005.

c Datos elaborados sobre la base de las nuevas cifras trimestrales de cuentas nacionales publicadas por el país, año base 2005.

Cuadro A-4

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRODUCTO INTERNO BRUTO POR HABITANTE

(Tasas anuales de variación)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005.

c Datos elaborados sobre la base de las nuevas cifras trimestrales de cuentas nacionales publicadas por el país, año base 2005.

Cuadro A-5

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: COMPONENTES DE LA DEMANDA GLOBAL a

(Índices 2005=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005. Incluye información de 20 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Cuba, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de)

b Cifras preliminares.

Cuadro A-6

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRODUCTO INTERNO BRUTO POR SECTORES DE ACTIVIDAD ECONÓMICA a

(Índices 2005=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005. Incluye información de 33 países de América Latina y el Caribe.

b Cifras preliminares.

Cuadro A-7

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: FORMACIÓN BRUTA DE CAPITAL FIJO a

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares de 2005.

b Cifras preliminares.

Cuadro A-8

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: FINANCIAMIENTO DE LA INVERSIÓN INTERNA BRUTA a

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Sobre la base de los valores calculados en moneda nacional expresados en dólares corrientes.

b Cifras preliminares.

Cuadro A-9

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: BALANZA DE PAGOS

(En millones de dólares)

Cuadro A-9 (continuación)

Cuadro A-9 (conclusión)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Cifras preliminares.

b Incluye errores y omisiones.

c El signo menos (-) indica aumento de los activos de reserva.

Cuadro A-10

AMÉRICA LATINA: ÍNDICES DE LAS EXPORTACIONES DE BIENES FOB

(índices 2005=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Cifras preliminares.

Cuadro A-11

AMÉRICA LATINA: ÍNDICES DE LAS IMPORTACIONES DE BIENES FOB

(Índices 2005=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Cifras preliminares.

Cuadro A-12

AMÉRICA LATINA: TÉRMINOS DE INTERCAMBIO DE BIENES FOB/FOB

(Índices 2005=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Cifras preliminares.

Cuadro A-13

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TRANSFERENCIA NETA DE RECURSOS a

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a La transferencia neta de recursos se calcula como el total del ingreso neto de capitales menos el saldo de la balanza de renta (pagos netos de utilidades e intereses). El total del ingreso neto de capitales corresponde al saldo de las balanzas de capital y financiera más errores y omisiones, más préstamos y uso del crédito del Fondo Monetario Internacional y financiamiento excepcional. Las cifras negativas indican transferencias de recursos al exterior.

b Cifras preliminares.

Cuadro A-14

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: INVERSIÓN EXTRANJERA DIRECTA NETA a

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Corresponde a la inversión directa en la economía declarante, una vez deducida la inversión directa de residentes de esa economía en el exterior. Incluye reinversión de utilidades.

b Estimaciones preliminares. Incluye un ajuste por falta de datos.

Cuadro A-15

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: EMISIONES INTERNACIONALES DE BONOS a

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional, Merrill-Lynch, J.P. Morgan y Latin Finance.

a Se incluyen las emisiones soberanas, bancarias y empresariales.

Cuadro A-16

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: DEUDA EXTERNA BRUTA TOTAL a

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Incluye la deuda con el Fondo Monetario Internacional.

b Cifras preliminares.

c No incluye Cuba.

d Se refiere a la deuda pública externa.

e A partir de 2004 se refiere únicamente a la deuda externa activa; excluye la deuda inmovilizada, de la cual 60,2% es deuda externa oficial con el Club de París.

f El dato de 2002 corresponde a la deuda pública externa.

Cuadro A-17

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: RESERVAS INTERNACIONALES BRUTAS

(En millones de dólares)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo MonetarioInternacional y entidades nacionales.

a Se refiere a las reservas internacionales netas.

b Se refiere a las reservas internacionales de libre disposición.

c Saldo al mes de enero.

d Saldo al mes de abril.

e No incluyen oro.

Cuadro A-18

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: ÍNDICES DE LAS BOLSAS DE VALORES

(Índices nacionales a fin de período, 31 diciembre 2000 = 100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de información de Bloomberg.

Cuadro A-19

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TIPO DE CAMBIO REAL EFECTIVO a

(Índice promedio anual, 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras proporcionadas por el Fondo Monetario Internacional y entidades nacionales.

a Promedios anuales. El índice del tipo de cambio real efectivo total se calcula ponderando los índices de tipo de cambio real de cada socio comercial por la participación del comercio —exportaciones más importaciones— con ese socio en el total del comercio del país. El índice del tipo de cambio real efectivo extrarregional excluye el comercio con otros países de América Latina y el Caribe. Una moneda se deprecia en términos reales efectivos cuando este índice aumenta y se aprecia cuando disminuye.

b Cifras preliminares. Se utilizó como ponderador el comercio de 2009.

c Promedio de enero a mayo.

d Promedio simple del tipo de cambio real efectivo extrarregional de 20 países.

e Cifras provisorias. Cálculo anual elaborado por la CEPAL, sobre la base de cifras de precios al consumidor y de tipo de cambio proporcionadas por la Oficina Nacional de Estadística de Cuba.

Cuadro A-20

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASA DE PARTICIPACIÓN

(Tasas anuales medias)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Los datos de los países no son comparables entre sí, debido a diferencias en la cobertura y la definición de la población en edad de trabajar. Las series regionales son promedios simples de los datos nacionales (sin Bolivia (Estado Plurinacional de) y Nicaragua) e incluyen ajustes por falta de información y cambios metodológicos.

c Nueva medición a partir de 2003; los datos no son comparables con la serie anterior.

d Nueva medición a partir de 2010; los datos no son comparables con la serie anterior.

e Nueva medición a partir de 2009; los datos no son comparables con la serie anterior.

f En Cuba, la población en edad de trabajar comprende a hombres de 17 a 59 años y a mujeres de 15 a 54 años.

g Nueva medición a partir de 2007; los datos no son comparables con la serie anterior.

h Hasta 2009, las cifras corresponden a total nacional.

i Hasta 2005, las cifras corresponden a total urbano.

Cuadro A-21

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: DESEMPLEO URBANO ABIERTO

(Tasas anuales medias)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de las encuestas de hogares de los países.

a Cifras preliminares.

b Incluye un ajuste de los datos de la Argentina que refleja los cambios metodológicos de 2003.

c Nueva medición a partir de 2003; los datos no son comparables con la serie anterior.

d Incluye el desempleo oculto.

e Hasta 2008, las cifras corresponden a áreas urbanas.

f Primer semestre.

g Nueva medición a partir de 2010; los datos no son comparables con la serie anterior. La serie del periodo 2002 a 2005 fue ajustada para empalmar con la serie vigente a partir de 2006.

h Excluye el desempleo oculto. Incluye un ajuste a las cifras de población económicamente activa.

i Nueva medición a partir de 2009; los datos no son comparables con la serie anterior.

j Estimación preliminar.

k Hasta 2009, las cifras corresponden a total urbano.

Cuadro A-22

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASA DE OCUPACIÓN a

(Tasas anuales medias)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Porcentaje de población ocupada con respecto a la población en edad de trabajar.

b Cifras preliminares.

c Promedio ponderado con ajustes por falta de información y cambios metodológicos.

d Nueva medición a partir de 2003; los datos no son comparables con la serie anterior.

e Hasta 2008, las cifras corresponden a áreas urbanas.

f Primer semestre.

g Nueva medición a partir de 2010; los datos no son comparables con la serie anterior.

h Nueva medición a partir de 2009; los datos no son comparables con la serie anterior.

i Nueva medición a partir de 2007; los datos no son comparables con la serie anterior.

j Hasta 2009, las cifras corresponden a total urbano.

k Hasta 2005, las cifras corresponden a total urbano.

Cuadro A-23

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: INDICADORES DE EMPLEO FORMAL

(Índices 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Trabajadores dependientes cotizantes del sistema de pensiones.

c Trabajadores cubiertos por la legislación social y laboral.

d Trabajadores cubiertos por la seguridad social.

e Trabajadores de medianas y grandes empresas.

f Trabajadores de pequeñas, medianas y grandes empresas de la industria manufacturera, el comercio y los servicios. Hasta 2009, trabajadores afiliados al seguro social.

g Puestos de trabajo que generan cotizaciones a la seguridad social.

Cuadro A-24

AMÉRICA LATINA: INDICADORES DE SUBEMPLEO POR HORAS

(En porcentajes de los ocupados)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Ocupados que trabajan menos de 35 horas semanales y desean trabajar más, total urbano.

c Ocupados que trabajan menos de 40 horas semanales y desean trabajar más, seis áreas metropolitanas.

d Nueva medición a partir de 2010; los datos no son comparables con la serie anterior. Ocupados que trabajan hasta 30 horas semanales y desean trabajar más; total nacional. Hasta 2009, ocupados que trabajan menos de 35 horas semanales y desean trabajar más, total nacional, tercer trimestre de cada año. Las cifras hasta 2005 y desde 2006 no son directamente comparables, por cambio de muestra.

e Ocupados que trabajan menos de 48 horas semanales y desean trabajar más, 13 áreas metropolitanas.

f Ocupados que trabajan menos de 47 horas semanales y desean trabajar más, total nacional. Nueva medición a partir de 2009; los datos no son comparables con la serie anterior.

g Ocupados que trabajan menos de 40 horas semanales y desean trabajar más, total urbano; hasta 2006, Cuenca, Guayaquil y Quito.

h Ocupados que trabajan menos de 40 horas semanales y desean trabajar más, total urbano. Nueva medición a partir de 2007; los datos no son comparables con la serie anterior.

i Ocupados que trabajan menos de 36 horas semanales y desean trabajar más, total urbano.

j Ocupados que desean trabajar más que lo que su ocupación actual les permite, total nacional.

k Ocupados que trabajan menos de 40 horas semanales y desean trabajar más, total urbano.

l Ocupados que trabajan menos de 30 horas semanales y desean trabajar más; Asunción y áreas urbanas del Departamento Central; hasta 2009, total urbano.

m Ocupados que trabajan menos de 35 horas semanales y desean trabajar más, Lima metropolitana.

Cuadro A-25

AMÉRICA LATINA: SALARIO MEDIO REAL a

(Índices 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras deflactadas por el índice oficial de precios al consumidor de cada país.

b Cifras preliminares.

c Trabajadores registrados del sector privado.

d Índice de salario medio del sector privado.

e Trabajadores del sector privado amparados por la legislación social y laboral. En 2002 incluye los trabajadores del sector público.

f Índice general de remuneraciones por hora.

g Industria manufacturera.

h Remuneraciones medias declaradas de los afiliados al seguro social.

i Salarios medios cotizables.

j Trabajadores de pequeñas, medianas y grandes empresas de la industria manufacturera, el comercio y los servicios. Hasta 2009, trabajadores afiliados al seguro social.

k Obreros del sector privado en Lima metropolitana.

l Estimación basada en los datos de junio.

Cuadro A-26

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: SALARIO MÍNIMO REAL a

(Índices 2000=100)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras deflactadas por el índice oficial de precios al consumidor de cada país.

b Cifras preliminares.

Cuadro A-27

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: BASE MONETARIA

(Saldos a fin de año, en porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

Cuadro A-28

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: OFERTA MONETARIA (M3) a

(Saldos a fin de año, en porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Según la definición de la CEPAL, corresponde a M1 más depósitos de ahorro y a plazo en moneda nacional, más depósitos en moneda extranjera.

b Corresponde a M2.

Cuadro A-29

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: DEPÓSITOS EN MONEDA EXTRANJERA

(Saldos a fin de año, en porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Serie correspondiente a los indicadores monetarios armonizados.

Cuadro A-30

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: CRÉDITO INTERNO AL SECTOR PRIVADO

(Saldos a fin de año, en porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Crédito otorgado por el sector bancario al sector privado.

Cuadro A-31

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TASAS DE INTERÉS ACTIVAS REPRESENTATIVAS

(Promedio anual de las tasas mensuales anualizadas)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Promedio ponderado de tasas activas.

b Préstamos en moneda nacional a tasa fija y repactable, documentos a sola firma hasta 89 días de plazo.

c Tasa de interés activa preferencial.

d Tasa nominal en dólares para operaciones de bancos a 60-91 días.

e Tasa activa prefijada para personas jurídicas.

f Tasa activa a 90-360 días, operaciones no reajustables.

g Promedio de las tasas de interés sobre préstamos.

h Tasa de préstamos a empresas en pesos convertibles.

i Tasa de interés activa efectiva referencial para el segmento comercial corporativo. Hasta 2003, tasa activa referencial en dólares.

j Tasa básica activa hasta un año.

k Promedio de las tasas mínimas y máximas de préstamos.

l Tasa sobre préstamos publicada por el Fondo Monetario Internacional.

m Promedio ponderado de la tasa semanal activa en moneda nacional del sistema.

n Tasa de interés al crédito de comercio a un año.

o Tasa activa de mercado, promedio de las operaciones realizadas en los últimos 30 días hábiles (FTAMN).

p Crédito a empresas a 30-367 días.

q Tasa de operaciones activas, promedio de los seis principales bancos comerciales.

Cuadro A-32

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRECIOS AL CONSUMIDOR

(En porcentajes de variación de diciembre a diciembre)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Variación en 12 meses hasta mayo de 2011.

b De los países del Caribe de habla inglesa, solo se incluyen Barbados, Jamaica y Trinidad y Tabago.

c Variación en 12 meses hasta enero de 2011.

d Variación en 12 meses hasta febrero de 2011.

e Se refiere a los mercados en moneda nacional.

f Variación en 12 meses hasta marzo de 2011.

g Variación en 12 meses hasta abril de 2011.

Cuadro A-33

AMÉRICA LATINA: PRECIOS MAYORISTAS

(En porcentajes de variación de diciembre a diciembre)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Variación en 12 meses hasta mayo de 2011.

b Variación en 12 meses hasta marzo de 2011.

Nota:

IPM: Índice de precios al por mayor.

IPA-M: Índice de precios al por mayor (Indice de preços por atacado do mercado).

IPP: Índice de precios al productor.

IPP-IND: Índice de precios al productor industrial.

INPP: Índice nacional de precios al productor.

IPM-PN: Índice de precios al por mayor de productos nacionales.

IPP-PN: Índice de precios al productor de productos nacionales.

IPM-IVA: Índice de precios al por mayor, incluido impuesto al valor agregado.

Cuadro A-34

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: RESULTADO DEL SECTOR PÚBLICO

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples de los 33 países informados.

c Promedios simples. Incluye información de 19 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de).

d Promedios simples. Incluye información de 13 países del Caribe: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa Lucía, Suriname y Trinidad y Tabago.

e La cobertura del gobierno central corresponde a la administración pública nacional.

f La cobertura del gobierno central corresponde al sector público no financiero.

g La cobertura del gobierno central corresponde al gobierno general.

h Los resultados se derivan del resultado primario calculado según el criterio “debajo de la línea” e interes nominales.

i La cobertura del gobierno central corresponde al gobierno nacional central. El resultado del gobierno central no incluye el costo de la reestructuración financiera.

j La cobertura del gobierno central corresponde a la administración central.

k La cobertura del gobierno central corresponde al gobierno federal. La cobertura del sector público no financiero corresponde al sector público.

l El resultado global incluye residuo.

m La cobertura del gobierno central corresponde al gobierno federal.

Cuadro A-35

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: INGRESO FISCAL DEL GOBIERNO CENTRAL

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples de los 33 países informados.

c Promedios simples. Incluye información de 19 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de).

d Promedios simples. Incluye información de 13 países del Caribe: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa Lucía, Suriname y Trinidad y Tabago.

e Sector público no financiero.

f Gobierno general.

g El ingreso total corresponde a los ingresos más la venta de activos físicos.

h El ingreso total incluye fondos especiales y contiene los ingresos causados.

i Gobierno federal.

Cuadro A-36

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: GASTO FISCAL DEL GOBIERNO CENTRAL

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples de los 33 países informados.

c Promedios simples. Incluye información de 19 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de).

d Promedios simples. Incluye información de 13 países del Caribe: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa Lucía, Suriname y Trinidad y Tabago.

e Sector público no financiero.

f Gobierno general.

g El gasto total corresponde a gastos más inversión, transferencias de capital y consumo de capital fijo.

h Incluye gastos causados y deuda flotante.

i Los gastos corrientes y de capital e intereses corresponden a los gastos del gobierno federal.

j Gobierno federal.

k El gasto total incluye el gasto extrapresupuestario.

Cuadro A-37

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: PRESIÓN TRIBUTARIA DEL GOBIERNO CENTRAL, INCLUIDAS

LAS CONTRIBUCIONES A LA SEGURIDAD SOCIAL

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples de los 33 países informados.

c Promedios simples. Incluye información de 19 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de).

d Promedios simples. Incluye información de 13 países del Caribe: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa Lucía, Suriname y Trinidad y Tabago.

e No incluye las contribuciones a la seguridad social.

f Gobierno general.

g Corresponde al sector no petrolero.

Cuadro A-38

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: CARGA Y COMPOSICIÓN DE LOS INGRESOS TRIBUTARIOS DEL GOBIERNO CENTRAL

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples de los 33 países informados.

c Promedios simples. Incluye información de 19 países de América Latina y el Caribe: Argentina, Bolivia (Estado Plurinacional de), Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Haití, Honduras, México, Nicaragua, Panamá, Paraguay, Perú, República Dominicana, Uruguay y Venezuela (República Bolivariana de).

d Promedios simples. Incluye información de 13 países del Caribe: Antigua y Barbuda, Bahamas, Barbados, Belice, Dominica, Granada, Guyana, Jamaica, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa Lucía, Suriname y Trinidad y Tabago.

e No incluye las contribuciones a la seguridad social.

f Gobierno general.

g Corresponde al sector no petrolero.

Cuadro A-38 (conclusión)

Cuadro A-39

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: DEUDA PÚBLICA BRUTA DEL GOBIERNO CENTRAL

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples.

c Administración pública nacional. A partir de 2005 no incluye la deuda no presentada al canje.

d No incluye deuda privada con garantía pública.

e Deuda pública neta. Gobierno federal y banco central.

f Consolidada.

g Gobierno nacional central.

h No incluye los compromisos del sector público con los bancos comerciales.

i Gobierno federal.

j No incluye la deuda interna flotante.

k Sector público no financiero.

Cuadro A-40

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: DEUDA PÚBLICA BRUTA DEL SECTOR PÚBLICO NO FINANCIERO

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Promedios simples.

c Cifras consolidadas. En 2002 corresponde a la suma del sector público nacional y las provincias.

d Incluye la deuda externa del sector público no financiero y la deuda interna del gobierno central.

e Deuda pública neta. Sector público.

f Consolidada.

g Sector público no financiero consolidado.

h No incluye los compromisos del sector público con los bancos comerciales.

i Incluye la deuda externa del sector público y la deuda interna del gobierno federal.

j Incluye la deuda de gobiernos locales y regionales con el Banco de la Nación.

k Sector público.

Cuadro A-41

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: INDICADORES FISCALES DE LOS GOBIERNOS SUBNACIONALES

(En porcentajes del producto interno bruto)

Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), sobre la base de cifras oficiales.

a Cifras preliminares.

b Los resultados primario y global excluyen los recursos financieros (operaciones de crédito y enajenación de bienes).

c Considera estados y municipios.

d Considera entidades federativas y municipios.

Table of Contents

Portadilla

Créditos

Índice

Presentación

Resumen ejecutivo

Parte 1

La economía de América Latina y el Caribe en 2010-2011

Capítulo I

Panorama regional

Parte 2

Modalidades de inserción externa y desafíos de política macroeconómica en una economía mundial turbulenta

Capítulo I

Los cambios en el financiamiento externo y los regímenes macroeconómicos de la región: efectos heterogéneos de los choques externos y políticas para hacerles frente

Anexo metodológico

Capítulo II

La integración a los mercados financieros internacionales en el actual contexto de elevada liquidez externa

Capítulo III

Los desafíos para la política fiscal en un contexto de alza y variabilidad de precios de los productos básicos

Capítulo IV

Síntesis y reflexiones finales sobre los desafíos derivados del panorama externo previsto para el mediano plazo

Bibliografía